保险行业上市险企2023年中报综述：负债端向好态势有望延续

仅供机构投资者使用证券研究报告|行业投资策略报告 2023年09月11日 上市险企2023年中报综述：负债端向好态势有望延续 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 5%-2%-9%-16%-23% -30% 2010/112011/022011/052011/082011/11 指数名称行业名称 证券分析师：罗惠洲邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004联系电话： 保险Ⅱ ►行业总览：营收增速稳健，净利润表现分化。 营收方面，2023H1各上市险企营业收入同比增速基本稳健，除新华保险外，中国平安、中国人保、中国太保、中国人寿营收均实现正增长。归母净利润表现则有所分化，受投资收益表现不同影响，新会计准则下2023H1中国人保、新华保险归母净利润实现增长，而中国平安、中国人寿、中国太保归母净利润面临不同程度的下滑。 ►负债端：寿险复苏态势强劲，财险整体稳健。 寿险NBV高速增长。分渠道来看，银保渠道NBV增速及价值贡献均高增，我们认为主要系各险企持续加强与银保渠道的合作，聚焦银保渠道价值增长与可持续发展，比如平安寿险深化与平安银行的独家代理模式，协助银行建立专业化私人财富管理专家——“新优才”队伍，该团队已招募超2,000人，保险销售能力大幅提升，价值贡献再创新高。2023H1个险渠道继续出清，改革效果逐渐显现，各险企人均月产能大幅提升，主要系高预定利率产品政策的刺激，但我们认为队伍质态改善的作用也不可忽视。各险企人力数量降幅边际已逐步放缓，我们预计代理人规模出清基本完成，个险渠道进入量稳质提阶段。财险保费增长稳健，成本管控能力分化。各上市险企保费收入稳健增长，其中中国太保增长显著优于同业主要系其对非车险业务发展的重视，2023H1非车险业务保费收入同比增速高达24.5%。成本管控方面，中国财险的定价及成本管控能力优势凸显，车险及非车险COR表现均显著优于同业。 ►资产端：投资收益承压，资产配置结构调整。各险企投资收益表现受权益市场和债券市场影响有所承压。从总投资收益率来看，除中国平安外各险企总投资收益率均同比下滑，主要系2023年初以来权益市场震荡下跌所致。从净投 资收益率来看，2023H1各上市险企总投资收益率均同比下跌，主要系各上市险企增加对债券的配置，而2023年初以来长期利率震荡下行导致债券投资收益下降。 投资建议 整体来看，我们认为2023年下半年乃至2024年保险公司经营持续改善的趋势有望延续，叠加资产端在政策持续刺激下有望改善，从而推动保险公司估值修复。个股方面推荐下半年负债端和资产端弹性均较高的新华保险、资产端配置弹性较高的中国人寿，受益标的为中国人保。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 权益市场大幅波动；车险赔付超预期；自然灾害频发；代理人产能增长不及预期；长端利率持续下行；产品切换进展不及预期 盈利预测与估值 重点公司 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 2021A EPS(元)2022A2023E 2024E 2021A P/E 2022A 2023E 2024E 601318.SH 中国平安 50.12 买入 1.21 0.06 0.5 0.69 41.42 835.33 100.24 72.64 601628.SH 中国人寿 36.99 买入 1.8 1.14 1.57 2.01 20.55 32.45 23.56 18.40 601601.SH 中国太保 30.26 买入 2.79 2.56 3.19 3.72 10.85 11.82 9.49 8.13 601336.SH 新华保险 40.86 买入 4.79 3.15 4.83 5.95 8.53 12.97 8.46 6.87 601319.SH 中国人保 5.90 未评级 0.49 0.55 0.68 0.77 12.04 10.73 8.68 7.66 注：收盘价日期为2023年9月8日；中国人保预测数据来自Wind一致预期 正文目录 1.行业总览：营收增速稳健，净利润表现分化4 2.寿险：复苏态势强劲，NBV持续改善4 3.财险：整体收入增长稳健，成本管控能力分化7 4.投资：投资收益承压，债券配置有所增加10 5.投资建议11 6.风险提示12 图表目录 图1上市险企营收及同比表现（百万元）4 图2上市险企归母净利润及同比表现（百万元）4 图3上市险企加权平均ROE水平4 图4上市险企新业务价值及同比（单位：百万元）5 图5上市险企新业务价值增速5 图6上市险企新业务价值率（按首年保费计算）5 图7上市险企新单保费及同比表现（单位:百万元）5 图8上市险企银保渠道保费及同比（单位：百万元）6 图9上市险企银保渠道新单保费及同比（单位:百万元）6 图10上市险企银保渠道NBV及同比（单位：百万元）6 图11上市险企银保渠道NBV占比6 图12上市险企个险总人力（单位：万人）7 图13上市险企人均月产能（元）7 图14上市险企财险总保费收入及同比表现（百万元）7 图15上市险企COR7 图16上市险企综合赔付率8 图17上市险企综合费用率8 图182023H1上市险企财险业务保费结构8 图19上市险企车险保费及同比（单位：百万元）8 图20上市险企车险COR9 图21上市险企车险综合费用率及综合赔付率9 图22上市险企非车险保费及同比（单位：百万元）9 图23上市险企非车险COR9 图24中国人保非车险各险种综合费用率及综合赔付率10 图25上市险企总投资收益率10 图26上市险企净投资收益率10 图272023年初以来沪深300指数涨跌幅11 图2810年期国债收益率表现11 表1上市险企资产配置结构变化（按投资品种）11 1.行业总览：营收增速稳健，净利润表现分化 2023年上半年各上市险企营收表现稳健，而归母净利润有所收缩。营收方面， 2023年上半年个上市险企营业收入同比增速基本稳健，除新华保险（-4.7%）外，其他险企营收同比增速分别为中国平安（+7.6%）、中国人保（+6.9%）、中国太保 （+6.5%）、中国人寿（+4.8%）。归母净利润方面，新会计准则下2023年上半年各上市险企归母净利润同比增速从高到低分别为：中国人保（+8.7%）>新华保险 （+8.6%）>中国平安（-1.2%）>中国人寿（-8.0%）>中国太保（-8.7%），主要系各险 企投资收益表现分化。归母营运利润方面，剔除短期投资收益波动后的归母营运利润和归母净利润表现有所不同，新会计准则下2023年上半年个上市险企的归母营运利润同比增速分别为：中国太保（+2.5%，财险和健康险的营运利润锁定了投资收益率假设）>中国平安（-5.0%）。ROE方面，各上市险企加权ROE与归母净利润变化趋势基本一致：中国人保（8.3%，基本持平）、中国平安（7.7%，-0.7pct）、新华保险 （8.7%，-0.9pct）、中国人寿（3.6%，-1.6pct）、中国太保（7.6%，-2.5pct）。但相比2023Q1加权平均ROE，2023H1各上市险企加权平均ROE整体有所改善。 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 国寿平安太保新华人保 2022H1 2023H1 2023H1yoy 80,000 10% 60,000 5% 40,000 0% 20,000 -5% 0 -10% 国寿平安太保新华人保 2022H1 2023H1 2023H1yoy 图1上市险企营收及同比表现（百万元）图2上市险企归母净利润及同比表现（百万元） 15% 10% 5% 0% 2021H1 2021Q1-3 2021 2022Q1 2022H1 2022Q1-3 2022 2023Q1 2023H1 国寿 平安 太保 新华 人保 图3上市险企加权平均ROE水平 2.寿险：复苏态势强劲，NBV持续改善 各上市险企NBV呈高增态势。2023年上半年各上市险企NBV同比增速由高到低分别为：中国人保（+66.8%）、中国平安（+32.6%）、中国太保（+31.5%）、中国人寿 （+19.9%）、新华保险（+17.1%），同比显著增长，且各上市险企NBV表现自2022Q3以来有所改善。从新业务价值率来看，2023年上半年中国太保（13.4%，+2.7pct）和新华保险（6.8%，+0.3pct）新业务价值率同比有所改善，主要系公司保费结构优化、价值率较高的期交产品占比提升，而中国人寿（18.0%，-0.4pct）和中国平安 （22.8%，-2.9pct）的新业务价值率同比下滑，主要系公司产品结构调整、价值率相对更低的银保渠道贡献提升所致。从新单保费来看，2023年上半年各上市险企新单保费均实现正增长，同比增速分别为：中国平安（+57.7%）、中国人寿（+22.9%）、中国人保（+17.5%）、新华保险（+12.1%）、中国太保（+4.1%），主要系高预定利率产品政策催化保险需求集中释放。 图4上市险企新业务价值及同比（单位：百万元）图5上市险企新业务价值增速 35,000 80% 100% 30,000 70% 80% 25,000 60%50% 60%40% 20,00015,000 40% 20% 0% 10,000 30%20% -20%-40% 5,000 10% -60% 0 0% -80% 国寿 平安 太保 新华 人保 -100% 2022H1 2023H1 2023H1yoy 国寿 平安 太保 新华 人保 图6上市险企新业务价值率（按首年保费计算）图7上市险企新单保费及同比表现（单位:百万元） 30% 200,000 70% 25% 60% 20% 150,000 50%40% 15% 100,000 30% 10% 50,000 20% 5% 10% 0% 0 0% 国寿 平安 太保 新华 国寿 平安 太保 新华人保 2022H1 2023H1 2022H1 2023H1 2023H1yoy 分渠道来看，银保渠道NBV增速及价值贡献均表现亮眼，个险渠道代理人队伍持续出清但效率提升。对于银保渠道，新单保费带动渠道保费高增，银保渠道NBV增速及价值贡献均高增。2023年上半年银保渠道总保费增速分别为：中国平安 （+61.7%）、中国人寿（+45.7%）、新华保险（+18.1%）、中国人保（+12.9%）、中国太 保（+7.7%），主要系2H各012险3企新单保费同比显著提升，其中中国平安 （+131.0%）、中国人寿（+115.5%）、中国太保（+19.3%）、新华保险（+17.7%）、中国 人保（+15.2%）；从NBV来看，2023年上半年银保渠道NBV增速分别为：中国人保 （+331.1%）、中国太保（+305.0%）、新华保险（+202.6%）、中国平安（+166.5%），对应银保渠道NBV贡献比重及同比增长分别为中国人保（42.2%，+25.9pct）、中国太保 （18.8%，+12.7pct）、新华保险（28.3%，+17.3pct）、中国平安（10.9%，+5.5pct），我们认为主要系各险企持续加强与银保渠道的合作，聚焦银保渠道价值增长与可持续发展，比如平安寿险深化与平安银行的独家代理模式，协助银行建立专业化私人财富管理专家——“新优才”队伍，该团队已招募超2,000人，保险销售能力大幅提升，价值贡献再创新高。 图8上市险企银保渠道保费及同比（单位：百万元）图9上市险企银保渠道新单保费及同比（单位:百万元） 70,000 70% 40,000 140% 60,000 60% 35,000 120% 50,000 50% 30,000 100% 40,000 40% 25,000 80% 30,00020,000 30%20% 20,00015,00010,000 60%40% 10,000 10% 5,