收入、利润双双强势增长，昆药并表贡献新动能

2023年上半年收入、利润双双实现强势增长。2023年上半年公司实现主营业务收入131.46亿元（同比+56.48%），净利润20.60亿元（同比+42.20%），归母净利润18.77亿元（同比+30.99%），扣非归母净利润18.27亿元（同比+37.22%）；其中，单二季度实现主营业务收入67.94亿元（同比+63.88%），净利润8.30亿元（同比+38.63%），归母净利润7.26亿元（同比+22.59%），扣非归母净利润6.96亿元（同比+30.29%）。2023年上半年净利润率15.67%（同比-1.57p.p.），受业务结构调整和昆药并表影响，净利率有所下滑。 分产品业绩：CHC快速增长，处方药业务持续优化。从2023年上半年的收入构成来看：CHC健康消费品业务实现收入68.19亿元，同比+23.19%，收入占比51.87%；处方药业务实现收入27.80亿元，同比+11.31%，收入占比21.15%； 昆药业务上半年实现并表营业收入18.60亿元，收入占比14.15%。剔除昆药并表影响，2023年上半年公司营业收入同比增长18.50%。CHC健康消费品业务2023年上半年实现快速增长，公司基于不同目标消费者的健康需求洞察，线下市场重点布局维矿类产品，线上市场依托电商等渠道拓宽营销场景，更好地触达和服务消费者。处方药业务方面，随着集采影响减弱、医院处方量恢复、产品结构不断调整，处方药业务上半年实现双位数增长，其中，中药配方颗粒国标品种逐渐落地，颗粒业务上半年趋于稳定。资源端方面，公司持续扩大中药材规范化基地建设，产业链布局日趋完善。 昆药集团正式并表，有望打造慢病管理和精品国药平台。2023年1月19日，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润三九，正式并入华润三九财务报表。公司持续推进昆药集团整合工作，聚焦打造慢病管理和精品国药平台，赋能三七产业和“昆中药1381”发展。 投资建议：CHC业务稳健，处方药业务恢复，维持“买入”评级。 受益于疫情和流感带来的感冒药需求，2023年上半年公司收入、利润双双实现强势增长，考虑昆药并表影响，上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润30.23/34.89/39.89亿元(原盈利预测未考虑昆药并表影响，2023-2025年原值28.00/32.58/37.52亿元)，同比+23.46%/+15.39%/+14.35%。公司为中药品牌OTC龙头企业，产品具备强口碑及高知名度，长期占领患者及医生心智，公司良好的并购整合及品牌塑造能力有望为其发展贡献长足动力。 风险提示：集采超预期；创新药研发进度低于预期；中药材价格波动。 盈利预测和财务指标 2023年上半年收入、利润双双实现强势增长。2023年上半年公司实现主营业务收入131.46亿元（同比+56.48%），净利润20.60亿元（同比+42.20%），归母净利润18.77亿元（同比+30.99%），扣非归母净利润18.27亿元（同比+37.22%）； 其中，单二季度实现主营业务收入67.94亿元（同比+63.88%），净利润8.30亿元（同比+38.63%），归母净利润7.26亿元（同比+22.59%），扣非归母净利润6.96亿元（同比+30.29%）。 图1：华润三九主营业务收入及增速（单位：亿元、%） 图2：华润三九净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：华润三九单季度营收（单位：亿元） 图4：华润三九单季度净利润（单位：亿元） 2023年上半年毛、净利率略有下滑。2023年上半年净利润率15.67%（同比-1.57 p.p.），受业务结构调整和昆药并表影响，净利率有所下滑。公司通过规模化生产不断降低成本，并不断优化销售费用的使用，以应对集采等因素所带来的价格下降影响。2023年上半年公司销售费用率小幅下降，管理费用率基本持平，看长期，净利率呈现稳中有升态势。2023年上半年由于执行新的国家标准，配方颗粒业务成本上升，导致公司存量业务中处方药业务的毛利率下降6.18个百分点，叠加昆药并表影响，净利率也出现小幅下滑。 图5：华润三九三费费率（单位：%） 图6：华润三九毛利率、净利率及ROE（单位：%） 分产品业绩：CHC快速增长，处方药业务持续优化。从2023年上半年的收入构成来看：CHC健康消费品业务实现收入68.19亿元，同比+23.19%，收入占比51.87%；处方药业务实现收入27.80亿元，同比+11.31%，收入占比21.15%；昆药业务上半年实现并表营业收入18.60亿元，收入占比14.15%。剔除昆药并表影响，2023年上半年公司营业收入同比增长18.50%。CHC健康消费品业务2023年上半年实现快速增长，公司基于不同目标消费者的健康需求洞察，线下市场重点布局维矿类产品，线上市场依托电商等渠道完善产品布局，拓宽营销场景，更好地触达和服务消费者。处方药业务方面，随着集采影响减弱、医院处方量恢复、产品结构不断调整，处方药业务上半年实现双位数增长，其中，中药配方颗粒国标品种逐渐落地，颗粒业务上半年趋于稳定。资源端方面，公司持续扩大中药材规范化基地建设，建立从药材采收、种植、产地加工至仓储的一体化产业模式，产业链布局日趋完善。 图7：华润三九2023H1分产品收入及占比（亿元，%） 图8：华润三九2022年分产品收入及占比（亿元，%） 昆药集团正式并表，有望打造慢病管理和精品国药平台。2023年1月19日，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润三九，正式并入华润三九财务报表。公司持续推进昆药集团整合工作，聚焦打造慢病管理和精品国药平台，赋能三七产业和“昆中药1381”发展。 投资建议：CHC业务稳健，处方药业务恢复，维持“买入”评级。受益于疫情和流感带来的感冒药需求，2023年上半年公司收入、利润双双实现强势增长，考虑昆药并表影响，上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润30.23/34.89/39.89亿元(原盈利预测未考虑昆药并表影响，2023-2025年原值28.00/32.58/37.52亿元)，同比+23.46%/+15.39%/+14.35%。公司为中药品牌OTC龙头企业，产品具备强口碑及高知名度，长期占领患者及医生心智，公司良好的并购整合及品牌塑造能力有望为其发展贡献长足动力。 风险提示：集采超预期；创新药研发进度低于预期；中药材价格波动。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）