二季度营收增速亮眼，昆药并表带来新增长

华润三九（000999） 公司研究/公司点评 二季度营收增速亮眼，昆药并表带来新增长 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-09-01 收盘价（元） 47.58 近12个月最高/最低（元） 66.57/34.19 总股本（百万股） 988 流通股本（百万股） 978 流通股比例（%） 99.01 总市值（亿元） 470 流通市值（亿元） 466 公司价格与沪深300走势比较 9/2212/223/236/23 83% 56% 30% 3% -23% 主要观点： 事件： 2023年8月29日，公司发布半年报报告，2023年上半年实现营业收 入131.46亿元，同比+56.48%；归母净利润18.77亿元，同比+30.99%； 扣非归母净利润18.27亿元，同比+37.22%。 分析点评 半年度业绩增长向好，二季度营收增速亮眼 半年度业绩增长向好，剔除并表影响，营收增速仍然保持稳健。2023H1，公司实现营业收入131.46亿元，同比+56.48%；实现归母净利润18.77 亿元，同比+30.99%；扣非归母净利润18.27亿元，同比+37.22%。公司上半年整体经营业绩表现良好，主要是系CHC业务增长较快以及昆药并表。其中，昆药集团1-6月实现营业收入37.71亿元，同比-10.81%，剔除昆药并表影响，上半年公司营业收入同比+18.50%。展望全年，不考虑昆药并购的影响，预计公司2023年营业收入将实现双位数的增长，净利润努力匹配营收增长水平。 华润三九沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】华润三九点评报告：四季度增长亮眼，CHC稳健成长，看好公司配方颗粒向好&昆药集团整合推进2023-04-02 2.【华安医药】华润三九点评报告：三季度恢复明显，期待四季度持续增 二季度营收增速亮眼。单季度来看，公司2023Q2收入为67.94亿元， 同比+63.68%；归母净利润为7.26亿元，同比+22.59%；扣非归母净 利润为6.96亿元，同比+30.29%。 公司整体毛利率为52.22%，同比-2.67个百分点；期间费用率30.07%，同比-0.35个百分点；其中销售费用率25.02%，同比-0.61个百分点；管理费用率（含研发费用）7.93%，同比-0.04个百分点；财务费用率 -0.10%，同比+0.29个百分点；经营性现金流净额为17.72亿元，同比 -6.87%。 锚定战略方向，汇聚增长合力，业务实现持续健康发展 CHC健康消费品业务：2023H1公司该业务实现营收68.19亿元，同比 +23.19%，主要系公司CHC业务中品牌OTC、专业品牌、大健康等业务销售增速较快。公司不断夯实平台基础，拓展新渠道覆盖，实现线上线下双轮驱动。目前，公司的“999完美药店”终端门店服务项目已覆盖全国21个中心城市，服务于6000余家核心门店。同时，公司在京东、阿里等主流电商平台持续构建感冒咳嗽、儿科、维矿等品类的品牌优势地位，618电商大促活动中，999感冒用药占据同类目排名Top1位置，999小儿感冒药、999澳诺分别在小儿感冒、维钙营养品类中排名领先。 999消痔软膏在OTC品类天猫品牌旗舰店痔疮用药618排名第一、肠胃用药排名第四。 处方药业务：随着集采影响减弱、医院处方量恢复、产品结构不断调整，2023H1公司处方药业务实现营收27.80亿元，同比+11.31%。公司心脑血管急重症领域的参附注射液在SCI收录的国际学术期刊发表多篇 研究论文；消化领域的易善复口服保肝药稳居IMS全国口服护肝产品市场排名第2位；抗肿瘤领域的华蟾素片中选全国中成药集采，有望实现以量换价；示踪用盐酸米托蒽醌注射液（复他舒®）顺利通过国谈，将加快产品在医院覆盖面的扩大；骨科领域的骨通贴膏、瘀血痹进入多个疾病诊疗指南；抗感染领域的注射用头孢噻肟钠中选全国集采；注射用头孢比罗酯钠（赛比普®）作为国内首个原研�代头孢菌素，产品供应问题得到解决，正式进入商业化阶段。 昆药业务：2023年1月19日，昆药集团完成董事会、监事会改组，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润三九，正式并入华润三九财务报表。公司持续推进昆药集团整合工作，并确立其“打造银发经济健康第一股、成为慢病管理领导者、精品国药领先者”的新战略目标。 研发创新蓄力，赋能创新发展 公司围绕战略方向，积极引入新产品，加强公司产品力，持续提升公司创新能力。2023年上半年公司研发投入3.65亿元，其中重点研究项目进展包括：1类小分子靶向抗肿瘤药QBH-196进入I期临床试验；H3K27M突变型弥漫性中线胶质瘤新药ONC201胶囊完成国内临床试验申请（IND）并获得《药物临床试验批准通知书》；1类创新中药DZQE （用于改善女性更年期症状）正积极推进II期临床研究受试者入组工作；“示踪用盐酸米托蒽醌注射液”（复他舒®）正在开展胃癌根治术患者淋巴示踪的临床研究，持续拓展新适应症。同时，公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊《药品注册证书》，补充了公司消化领域的产品管线。 此外，公司持续关注中药的创新传承，目前在研经典名方超30首。公司与国内知名科研院校展开合作，进行多个中药配方颗粒国家标准的研究和申报,截止目前累计29个品种标准已颁布为国家配方颗粒标准，另 有15个品种标准处于国家标准公示阶段。 投资建议 我们维持盈利预测不变，预计公司2023~2025年收入分别303.2（剔除昆药并表为209.0）/346.4/393.9亿元，分别同比增长67.7%（剔除昆药并表为15.6%）/14.2%/13.7%。归母净利润分别为30.4/35.6/41.5亿元，分别同比增长24.1%/17.2%/16.4%，对应估值为15X/13X/11X。 风险提示 市场及政策风险；研发创新风险；并购整合风险。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 18079 30320 34636 39386 收入同比（%） 16.3% 67.7% 14.2% 13.7% 归属母公司净利润 2449 3040 3564 4148 净利润同比（%） 19.2% 24.1% 17.2% 16.4% 毛利率（%） 54.0% 52.4% 54.5% 54.7% ROE（%） 14.4% 15.2% 15.1% 14.9% 每股收益（元） 2.48 3.08 3.61 4.20 重要财务指标单位:百万元 P/E 18.88 15.47 13.19 11.33 P/B 2.72 2.35 1.99 1.69 EV/EBITDA 12.18 9.81 7.75 5.98 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 11988 22190 26076 32577 营业收入 18079 30320 34636 39386 现金 3150 6262 8822 12662 营业成本 8313 14427 15753 17849 应收账款 4087 6463 7607 8523 营业税金及附加 207 394 520 591 其他应收款 52 141 131 166 销售费用 5077 9399 11014 12525 预付账款 375 644 707 798 管理费用 1059 1819 2078 2284 存货 2499 4858 5020 5849 财务费用 6 -13 -37 -56 其他流动资产 1825 3823 3790 4579 资产减值损失 -138 -2 -2 -2 非流动资产 15134 15486 15844 16163 公允价值变动收益 3 0 0 0 长期投资 66 91 130 162 投资净收益 45 61 38 47 固定资产 3731 3692 3591 3485 营业利润 2947 3649 4412 5238 无形资产 2369 2465 2551 2641 营业外收入 36 0 0 0 其他非流动资产 8968 9237 9573 9875 营业外支出 19 0 0 0 资产总计 27123 37677 41920 48740 利润总额 2963 3649 4412 5238 流动负债 8673 16125 16751 19380 所得税 466 547 794 1048 短期借款 169 169 169 169 净利润 2497 3102 3618 4190 应付账款 1449 2607 2797 3197 少数股东损益 48 62 54 42 其他流动负债 7055 13349 13785 16015 归属母公司净利润 2449 3040 3564 4148 非流动负债 917 917 917 917 EBITDA 3572 4195 4976 5814 长期借款 50 50 50 50 EPS（元） 2.48 3.08 3.61 4.20 其他非流动负债 866 866 866 866 负债合计 9589 17041 17667 20297 主要财务比率 少数股东权益 524 586 640 682 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 988 988 988 988 成长能力 资本公积 1797 1797 1797 1797 营业收入 16.3% 67.7% 14.2% 13.7% 留存收益 14224 17264 20828 24976 营业利润 19.2% 23.8% 20.9% 18.7% 归属母公司股东权 17010 20049 23613 27761 归属于母公司净利 19.2% 24.1% 17.2% 16.4% 负债和股东权益 27123 37677 41920 48740 获利能力毛利率（%） 54.0% 52.4% 54.5% 54.7% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 13.5% 10.0% 10.3% 10.5% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.4% 15.2% 15.1% 14.9% 经营活动现金流 3006 4033 3544 4793 ROIC（%） 14.1% 14.4% 14.4% 14.3% 净利润 2449 3040 3564 4148 偿债能力 折旧摊销 571 621 655 674 资产负债率（%） 35.4% 45.2% 42.1% 41.6% 财务费用 58 10 10 10 净负债比率（%） 54.7% 82.6% 72.8% 71.4% 投资损失 -45 -61 -38 -47 流动比率 1.38 1.38 1.56 1.68 营运资金变动 -151 362 -699 -32 速动比率 1.05 1.04 1.21 1.34 其他经营现金流 2724 2739 4315 4220 营运能力 投资活动现金流 -2479 -911 -973 -943 总资产周转率 0.67 0.80 0.83 0.81 资本支出 -950 -941 -965 -952 应收账款周转率 4.42 4.69 4.55 4.62 长期投资 -1596 -31 -47 -39 应付账款周转率 5.74 5.53 5.63 5.58 其他投资现金流 66 61 38 47 每股指标（元） 筹资活动现金流 -575 -11 -10 -10 每股收益 2.48 3.08 3.61 4.20 短期借款 78 0 0 0 每股经营现金流薄） 3.04 4.08 3.59 4.85 长期借款 42 0 0 0 每股净资产 17.2