昆药入表推动收入增长，盈利能力持续提升

华润三九（000999） 公司研究/公司点评 昆药入表推动收入增长，盈利能力持续提升 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-01-24 收盘价（元） 52.15 近12个月最高/最低（元） 66.57/41.16 总股本（百万股） 988 流通股本（百万股） 978 流通股比例（%） 99.01 总市值（亿元） 515 流通市值（亿元） 510 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评华润三九：二季度营收增速亮眼，昆药并表带来新增长2023-09-01 2.【华安医药】华润三九点评报告：四季度增长亮眼，CHC稳健成长，看好公司配方颗粒向好&昆药集团整合推进2023-04-02 主要观点： 事件： 华润三九发布2023年度业绩预告：2023年归母净利润预计为28.18亿元-30.65亿元（同比增长15.08%-25.16%）；扣非归母净利润预计为26.78亿元-28.88亿元（同比增长20.69%-30.15%）。 分析点评 23年业绩符合预期，昆药入表推动盈利能力持续提升 23年Q4归母净利润预计为4.15亿元-6.62亿元（同比-16.33%- +33.42%，环比Q3约-20.95%-+26.06%）;扣非归母净利润预计为3.74亿元-5.84亿元（同比-14.14%-+34.02%，环比Q3约 -21.37%-+22.73%）。 公司全年收入增长主要源于昆药集团股份有限公司纳入公司合并报表范围，推动盈利能力提升。 锚定战略方向，汇聚增长合力，业务实现持续健康发展 CHC健康消费品业务：公司不断夯实平台基础，拓展新渠道覆盖，实现线上线下双轮驱动。目前，公司的“999完美药店”终端门店服务项目已覆盖全国21个中心城市，服务于6000余家核心门店。同时，公司在京东、阿里等主流电商平台持续构建感冒咳嗽、儿科、维矿等品类的品牌优势地位，618电商大促活动中，999感冒用药占据同类目排名Top1位置，999小儿感冒药、999澳诺分别在小儿感冒、维钙营养品类中排名领先。999消痔软膏在OTC品类天猫品牌旗舰店痔疮用药618排名第一、肠胃用药排名第四。 处方药业务：集采影响减弱、医院处方量恢复、产品结构不断调整。公司在心脑血管急重症领域研发的参附注射液已有多篇研究论文在SCI收录的国际学术期刊上发表；消化领域的易善复口服保肝药稳居IMS全国口服护肝产品市场排名第2位；抗肿瘤领域的华蟾素片中选全国中成药集采，有望实现以量换价；示踪用盐酸米托蒽醌注射液（复他舒®）顺利通过国谈，将加快产品在医院覆盖面的扩大；骨科领域的骨通贴膏、瘀血痹进入多个疾病诊疗指南；抗感染领域的注射用头孢噻肟钠中选全国集采；注射用头孢比罗酯钠（赛比普 ®）作为国内首个原研五代头孢菌素，产品供应问题得到解决，正式进入商业化阶段。 昆药业务：2023年1月19日，昆药集团完成董事会、监事会改组，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润三九，正式并入华润三九财务报表。公司持续推进昆药集团整合工作，并确立其“打造银发经济健康第一股、成为慢病管理领导者、精品国药领先者”的新战略目标。 研发创新蓄力，赋能创新发展 公司围绕战略方向，积极引入新产品，加强公司产品力，持续提升公司创新能力。2023年前三季度公司研发投入4.58亿元，其中重点研究项目进展包括：1类小分子靶向抗肿瘤药QBH-196进入I期临床试验；H3K27M突变型弥漫性中线胶质瘤新药ONC201胶囊完成国内临床试验申请（IND）并获得《药物临床试验批准通知书》；1类创新中药DZQE（用于改善女性更年期症状）正积极推进II期 临床研究受试者入组工作；“示踪用盐酸米托蒽醌注射液（”复他舒®） 正在开展胃癌根治术患者淋巴示踪的临床研究，持续拓展新适应症。同时，公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊《药品注册证书》，补充了公司消化领域的产品管线。 此外，公司持续关注中药的创新传承，目前在研经典名方超30首。公司与国内知名科研院校展开合作，进行多个中药配方颗粒国家标准的研究和申报,截止目前累计29个品种标准已颁布为国家配方颗 粒标准，另有15个品种标准处于国家标准公示阶段。 投资建议 根据最新业绩预告以及实际经营测算调整，我们下调了盈利预测，预计公司2023~2025年收入分别274.4/300.3/336.6亿元（前值为303.2/346.4/393.9亿元），分别同比增长51.8%/9.4%/12.1%。归母净利润分别为29.6/31.3/36.0亿元（前值为30.4/35.6/41.5亿元），分别同比增长21.0%/5.5%/15.1%，对应估值为17X/16X/14X。维持“买入”评级。 风险提示 市场及政策风险；研发创新风险；并购整合风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 18079 27441 30033 33661 收入同比（%） 16.3% 51.8% 9.4% 12.1% 归属母公司净利润 2449 2964 3128 3601 净利润同比（%） 19.2% 21.0% 5.5% 15.1% 毛利率（%） 54.0% 52.8% 54.4% 54.6% ROE（%） 14.4% 14.8% 13.5% 13.5% 每股收益（元） 2.48 3.00 3.17 3.64 P/E 18.88 17.39 16.48 14.31 P/B 2.72 2.58 2.23 1.93 EV/EBITDA 12.18 11.16 9.78 7.83 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 11988 20519 23455 28810 营业收入 18079 27441 30033 33661 现金 3150 6122 8441 11737 营业成本 8313 12939 13706 15290 应收账款 4087 5849 6596 7284 营业税金及附加 207 357 450 505 其他应收款 52 128 113 142 销售费用 5077 8369 9460 10603 预付账款 375 577 615 684 管理费用 1059 1647 1802 1952 存货 2499 4357 4368 5010 财务费用 6 -13 -36 -53 其他流动资产 1825 3486 3322 3953 资产减值损失 -138 -2 -2 -2 非流动资产 15134 15486 15844 16163 公允价值变动收益 3 0 0 0 长期投资 66 91 130 162 投资净收益 45 55 33 40 固定资产 3731 3692 3591 3485 营业利润 2947 3558 3872 4547 无形资产 2369 2465 2551 2641 营业外收入 36 0 0 0 其他非流动资产 8968 9237 9573 9875 营业外支出 19 0 0 0 资产总计 27123 36005 39299 44973 利润总额 2963 3558 3872 4547 流动负债 8673 14531 14649 16686 所得税 466 534 697 909 短期借款 169 169 169 169 净利润 2497 3024 3175 3637 应付账款 1449 2338 2433 2739 少数股东损益 48 61 48 36 其他流动负债 7055 12024 12048 13778 归属母公司净利润 2449 2964 3128 3601 非流动负债 917 917 917 917 EBITDA 3572 4105 4444 5131 长期借款 50 50 50 50 EPS（元） 2.48 3.00 3.17 3.64 其他非流动负债 866 866 866 866 负债合计 9589 15447 15566 17602 主要财务比率 少数股东权益 524 584 632 668 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 988 988 988 988 成长能力 资本公积 1797 1797 1797 1797 营业收入 16.3% 51.8% 9.4% 12.1% 留存收益 14224 17188 20316 23917 营业利润 19.2% 20.7% 8.8% 17.4% 归属母公司股东权 17010 19973 23101 26702 归属于母公司净利 19.2% 21.0% 5.5% 15.1% 负债和股东权益 27123 36005 39299 44973 获利能力毛利率（%） 54.0% 52.8% 54.4% 54.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 13.5% 10.8% 10.4% 10.7% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.4% 14.8% 13.5% 13.5% 经营活动现金流 3006 3900 3309 4257 ROIC（%） 14.1% 14.1% 12.9% 12.8% 净利润 2449 2964 3128 3601 偿债能力 折旧摊销 571 621 655 674 资产负债率（%） 35.4% 42.9% 39.6% 39.1% 财务费用 58 10 10 10 净负债比率（%） 54.7% 75.1% 65.6% 64.3% 投资损失 -45 -55 -33 -40 流动比率 1.38 1.41 1.60 1.73 营运资金变动 -151 300 -498 -23 速动比率 1.05 1.07 1.26 1.39 其他经营现金流 2724 2724 3672 3659 营运能力 投资活动现金流 -2479 -917 -979 -951 总资产周转率 0.67 0.76 0.76 0.75 资本支出 -950 -941 -965 -952 应收账款周转率 4.42 4.69 4.55 4.62 长期投资 -1596 -31 -47 -39 应付账款周转率 5.74 5.53 5.63 5.58 其他投资现金流 66 55 33 40 每股指标（元） 筹资活动现金流 -575 -11 -10 -10 每股收益 2.48 3.00 3.17 3.64 短期借款 78 0 0 0 每股经营现金流薄） 3.04 3.95 3.35 4.31 长期借款 42 0 0 0 每股净资产 17.21 20.21 23.38 27.02 普通股增加 9 0 0 0 估值比率 资本公积增加 153 0 0 0 P/E 18.88 17.39 16.48 14.31 其他筹资现金流 -859 -10 -10 -10 P/B 2.72 2.58 2.23 1.93 现金净增加额 -42 2972 2319 3295 EV/EBITDA 12.18 11.16 9.78 7.83 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的