转债市场周报：转债表现弱于正股，估值压缩或将持续

证券研究报告2023年09月10日 转债市场周报 转债表现弱于正股，估值压缩或将持续 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（9月4日9月8日） 股市方面，三大指数高开低走，华为概念领涨市场。周一所有申万一级行业均收涨，顺周期和地产产业链板块复苏明显，钢铁、煤炭、有色、石油石化行业涨幅靠前；周二三大指数低开低走，仅公用事业、煤炭、电力设备、电子行业收涨，光伏BC电池概念火热，地产、传媒、非银金融跌幅靠前；周三大盘震荡调整，华为自研5G芯片下华为概念、光刻胶相关个股表现较好，传媒、交通运输、医药生物跌幅居前；周四外汇市场人民币兑美元汇率极度疲软，贬值至7329，三大指数集体收跌，超九成个股下跌，仅煤炭行业收涨，电力设备、电子行业跌幅居前；周五三大指数小幅收跌，成交量持续萎缩至6818亿元，华为新机型开始预订，光刻机、卫星导航板块领涨市场，传媒行业调整幅度较大。 债市方面，央行投放资金提振市场情绪，但在一线城市全面执行“认房不认贷”、地产政策持续放松、8月进出口数据环比有所改善下，现券总体延续弱势，10年期国债利率较前周上行525BP收于264。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周116，价格中位数141，我们计算的转债平价指数全周051，全市场转股溢价率与上周相比184。个券层面，除上周上市新券外，晶瑞（光刻胶概念）、全筑 （地产链）、银信（华为概念）、帝尔（光伏BC电池）、帝欧（地产链）、强力（光刻胶概念）受正股拉动表现较好，兴瑞、宏昌等次新券涨幅亦靠前；跌幅方面，福蓉、天铁、纽泰、亚康、海泰、超达等转债跌幅较大，均为高价券。 观点及策略（9月11日9月15日） 估值压缩风险尚存，建议增加防御类仓位比例：上周转债市场表现整体弱于正股，尤其最后两个交易日市场平均平价和转股溢价率都出现大范围压缩。一方面，近期市场风险偏好有所回升，纯债市场调整引发的流动性冲击或使得转债成为优先抛售对象；另一方面，周三天铁转债在20以上的溢价率水平下公告强赎，市场对于前期炒作较热的双高券更为谨慎。 近期公布的8月CPI由负转正、进出口降幅收窄均指向基本面逐步向好，若后续社融、经济数据也均有所改善，叠加地产相关政策持续落地，债市波动或将持续。短期来看，转债估值仍面临压缩风险，择券时建议增加债底保护高、绝对价格低、回撤空间有限的标的，同时关注定价合理的新券。 具体配置方面，防御类建议关注稳定类的公用事业、交运及金融行业，规模偏大且绝对价格不高、正股估值及转债价格相对稳定的必选消费板块，以及近期正股调整较多、具备较好安全边际的消费类行业龙头；此外，正股估值弹性较大的板块仍有机会，建议关注消费电子、机器人、数据资产入表、华为概念等主线。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志0216089320402160933158 wangyixiguosencomcndongdzguosencomcnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越 wuyue8guosencomcn 基础数据 中债综合指数 2324502 中债长中短期指数 24537362090595 银行间国债收益10Y 26654 企业公司转债规模千亿 66082028536888004 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《资管机构产品配置观察（第6期）（2023082820230903）理 财规模收缩，债基久期回落》20230906 《转债市场周报政策呵护下市场回暖》20230904 《资管机构产品配置观察（第5期）（2023082120230827）理 财规模回升，债基久期回落》20230830 《转债市场周报中报披露尾声，关注业绩兑现情况》20230827 《资管机构产品配置观察（第4期）（2023081420230820）理 财子规模微降，债基久期回落》20230822 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 转债表现弱于正股，估值压缩或将持续 上周市场焦点（202394202398） 股市方面，三大指数高开低走，华为概念领涨市场。周一所有申万一级行业均收涨，顺周期和地产产业链板块复苏明显，钢铁、煤炭、有色、石油石化行业涨幅靠前；周二三大指数低开低走，仅公用事业、煤炭、电力设备、电子行业收涨，光伏BC电池概念火热，地产、传媒、非银金融跌幅靠前；周三大盘震荡调整，华为自研5G芯片下华为概念、光刻胶相关个股表现较好，传媒、交通运输、医药生物跌幅居前；周四外汇市场人民币兑美元汇率极度疲软，贬值至7329，三大指数集体收跌，超九成个股下跌，仅煤炭行业收涨，电力设备、电子行业跌幅居前；周五三大指数小幅收跌，成交量持续萎缩至6818亿元，华为新机型开始预订，光刻机、卫星导航板块领涨市场，传媒行业调整幅度较大。 分板块看，上周申万一级行业多数收跌，其中国防军工（430）、煤炭 （225）、石油石化（187）、电子（123）、机械设备（091）涨幅靠前；传媒（659）、电力设备（316）、美容护理（246）、医药生物（229）、农林牧渔（215）收跌。 债市方面，央行投放资金提振市场情绪，但在一线城市全面执行“认房不认贷”、地产政策持续放松、8月进出口数据环比有所改善下，现券总体延续弱势，10年期国债利率较前周上行525BP收于264。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周116，价格中位数 141，我们计算的转债平价指数全周051，全市场转股溢价率与上周相比184。平价90100、100110、110120的转债算数平均转股溢价率分别变动124、229、058，目前处于历史90、85、84分位数。 图1：个券溢价率分布（截至202398） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场社会服务（101）、家用电器（062）、电子（034）表现较好；美容护理（434）、汽车（308）、传媒（271）、农林牧渔（228）、环保（198）、通信（191）、食品饮料（173）表现较差。 图2：申万一级行业转债行情（202394202398 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，除上周上市新券外，晶瑞（光刻胶概念）、全筑（地产链）、银信（华为概念）、帝尔（光伏BC电池）、帝欧（地产链）、强力（光刻胶概念）受正股拉动表现较好，兴瑞、宏昌等次新券涨幅亦靠前；跌幅方面，福蓉、天铁、纽泰、亚康、海泰、超达等转债跌幅较大，均为高价券。 图3：转债涨幅前十个券（202394202398图4：转债跌幅前十个券（202394202398 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为247986亿元，日均成交额为49597亿元，较上周明显上升。 观点及策略（20239112023915） 估值压缩风险尚存，建议增加防御类仓位比例：上周转债市场表现整体弱于正股，尤其最后两个交易日市场平均平价和转股溢价率都出现大范围压缩。一方面，近期市场风险偏好有所回升，纯债市场调整引发的流动性冲击或使得转债成为优先抛售对象；另一方面，周三天铁转债在20以上的溢价率水平下公告强赎，市场对于前期炒作较热的双高券更为谨慎。 近期公布的8月CPI由负转正、进出口降幅收窄均指向基本面逐步向好，若后续社融、经济数据也均有所改善，叠加地产相关政策持续落地，债市波动或将持续。短期来看，转债估值仍面临压缩风险，择券时建议增加债底保护高、绝对价格低、回撤空间有限的标的，同时关注定价合理的新券。 具体配置方面，防御类建议关注稳定类的公用事业、交运及金融行业，规模偏大且绝对价格不高、正股估值及转债价格相对稳定的必选消费板块，以及近期正股调整较多、具备较好安全边际的消费类行业龙头；此外，正股估值弹性较大的板块仍有机会，建议关注消费电子、机器人、数据资产入表、华为概念等主线。 估值一览 截至上周五（202398），偏股型转债中平价在8090元、90100元、100110元、110120、120130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为4374、3313、2384、1774、1181、913，位于2003年以来2010年以来9193、 9092、8585、8483、7774、8480分位数。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为155，位于2003年以来2010年以来的3634分位值。 全部转债的平均隐含波动率为4291，位于2003年以来2010年以来的8284分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为679，位于2003年以来 2010年以来的9593分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至9月8日的公告来看，未来一周（20239112023915）赛特、盟升转 债发行，科数、福立、荣23转债上市：赛特转债（118044SH） 正股赛特新材（688398SH），隶属于基础化工行业，截至9月8日市值3988亿元。公司是一家集研发、生产、销售真空绝热板为一体的高新技术企业，公司的主营业务为真空绝热材料的研发、生产和销售。2022年公司实现营业收入638亿元，同比1035，实现归母净利润064亿元，同比4377； 2023年H1公司实现营业收入354亿元，同比1586，实现归母净利润042亿元，同比8679； 2022年度公司产能情况为：真空绝热板79414万平方米；2023年16月公 司产能情况为：真空绝热板39709万平方米； 本次发行的可转债规模为442亿元，信用评级为A，拟于9月11日网上发行，拟全部用于赛特真空产业制造基地（一期）。 盟升转债（118045SH） 正股盟升电子（688311SH），隶属于国防军工行业，截至9月8日市值7392亿元。公司是一家卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务的高新技术企业，主要产品包括卫星导航、卫星通信等系列产品。2022年公司实现营业收入479亿元，同比065，实现归母净利润026亿元，同比8067；2023年H1公司实现营业收入234亿元，同比8161，实现归母净利润031亿元，同比20891； 本次发行的可转债规模为300亿元，信用评级为AA，拟于9月12日网上 发行。其中拟投入250亿元用于电子对抗装备科研及生产中心建设项目，05亿元用于补充流动资金。 科数转债（127091SZ） 正股科华数据（002335SZ），隶属于电力设备行业，截至9月8日市值14586亿元。公司多年来专注电力电子技术研发与设备制造，公司拥有智慧电能、云服务、新能源三大业务体系，产品方案广泛应用于金融、工业、交通、通信等领域。2022年公司实现营业收入5648亿元，同比1609，实现归母净利润248亿元，同比434；2023年H1公司实现营业收入3397亿元，同比5348，实现归母净利润322亿元，同比9373； 本次发行的可转债规模为1492亿元，信用评级为AA，拟于9月12日上市。其中拟投入748亿元用于智能制造基地建设项目一期，146亿元用于科华研发中心建设项目，151亿元用于科华数字化企业建设项目，447亿元用于补充流动资金及偿还借款。 福立转债（118043SH） 正股福立旺（688678SH），隶属于电子行业，截至9月8日市值3302亿元。公司自成立以来一直专注于精密金属零部件的研发、制造和销售，主要为3C、汽车、电动工具等下游应用行业的客户提供精密金属零部件产品。2022年公司实现营业收入927亿元，同比2758，实现归母净利润162亿元，同比3259；2023年H1公司实现营业收入401亿元，同比124，实现归母净 利润024亿元