可转债周报：转债估值抬升，表现优于正股

证券研究报告 固定收益报告 转债估值抬升，表现优于正股 可转债周报（4.8-4.12） 2024年04月15日 投资要点 中证转债-上证指数走势图 30% 10% 10% 30% 上证指数中证转债 - - 23-04 23-06 23-0823-10 23-1224-0224-04 % 1M 3M 12M 中证转债 1.49 0.29 -3.25 上证指数 -1.60 1.50 -7.41 刘文蓉分析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1可转债周报（4.1-4.3）：业绩密集披露期，关注高景气方向2024-04-08 2可转债周报（3.25-3.29）：转债估值分化，新券发行重启2024-04-01 3可转债周报（3.18-3.22）：转债估值提升，情绪有所回暖2024-03-25 二级市场跟踪。1）转债背离正股上涨。截至4月12日，上证指 数周环比下跌1.62%，收于3019.47点；上证转债周环比上涨0.43%，收于347.66点；中证转债周环比上涨0.34%，收于391.91点；深 证转债周环比上涨0.17%，收于278.8点。利率债曲线下行。4月 12日，1年期国债收于1.7%，周环比下行3BP；10年期国债收于 2.28%，周环比持平。2）从转债所属行业来看，美容护理、煤炭、石油石化等行业领涨，周涨幅分别为2.73%、1.9%、1.22%。3）个券表现。周涨跌幅排名前五位的转债分别为正丹转债、锋工转 债、百川转2、龙净转债和宏昌转债，周涨跌幅分别为27.64%、20.51%、14.17%、9.3%和8.95%；周涨跌幅排名末五位的转债分别为泰坦转债、三羊转债、商络转债、福蓉转债和金钟转债，周 涨跌幅分别为-23.55%、-18.23%、-16.48%、-13.21%和-10.97%。4） 转债估值分化。截至4月12日，全市场转股溢价率的中位数和算 术平均数分别为48.15%和65.17%，周环比分别上升5.1个百分点和上升6.27个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130元的转债的转股溢价率均值分别为 77.5%、22.98%、14.29%、8.63%、6.11%，周环比分别上涨5.8、下跌2.7、上涨1.02、上涨0.54、下跌1.51个百分点。 一级市场跟踪：上周（4.8-4.12）无转债发行和上市。截至2024年4月12日，待发新券中已拿到证监会批文的转债13家，规模共计69亿元；已通过发审委转债15家，规模共计212亿元。 核心观点：转债估值抬升，表现优于正股。上周在3月通胀及出口数据走弱、美联储降息放缓、地缘冲突升级等国内外因素共同冲击下，市场风险偏好下行，A股震荡回调。但从转债市场来看， 表现优于权益市场，主要由于转债估值在资金回补等背景下大幅抬升。往后看，市场即将进入年报密集披露期，建议关注业绩预期较好的转债标的；此外，新“国九条”强调要以强监管、防风险、促高质量发展为主线，需警惕基本面较弱的中小品种转债的信用风险。转债策略来看，建议仍然采取哑铃型策略，在配置信用资质较好的低价转债的同时，关注具备一定成长性和进攻性的偏股型转债。主要关注以下几条主线：1）基本面较好的低价转债；2）适时进行下修博弈；近期转债密集触发下修，提议下修的个券增多，可以适时进行下修博弈，但需警惕下修失败或不到位的风险；3）正股高股息转债。关注煤炭、石化等高股息板块；4）AI主题、低空经济和新质生产力方向，建议关注汽车、机械设备、计算机、通信等。 风险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2重点行业/主题跟踪4 3二级市场5 3.1市场行情5 3.2估值分析7 4一级市场8 5风险提示9 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）5 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）5 图3：各期限国债到期收益率普遍下行（%）5 图4：各期限国开债到期收益率普遍下行（%）5 图5：利率债期限利差走阔（BP）6 图6：中美10Y国债利差收窄（%，BP）6 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）6 图8：可转债行业周涨跌幅（%）6 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）7 图10：不同价格转债分布情况（只，亿元）7 图11：全市场转股溢价率走势（%）8 图12：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动（%）8 图13：不同平价转债的转股溢价率变动（%）8 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（4.8-4.12）7 表2：证监会核准和发审委批准的转债明细9 1核心观点 股市：A股震荡回调。近期公布的3月通胀、出口、信贷等数据回落，美国3月通胀数据强劲背景下美联储降息放缓，地缘政治冲突加深，在国内外因素共同冲击下，市 场风险偏好回落，上周A股市场震荡回调，公用事业、煤炭等高股息板块领涨。第二季度，业绩将主导市场走势，4月中下旬存在业绩报告集中披露压力，短期预计震荡偏弱，建议静待指数企稳。尽管A股修复速度或较前有所放缓，但中长期来看下行风险有限，上周国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称“2024年国九条”），以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，推进金融强国建设，本次改革有助于增强资本市场内生稳定性，对市场中长期表现有积极影响。总的来看，具备业绩驱动、基本面改善领域的高景气板块值得关注。 债市：利率债曲线走陡。上周中短端利率下行幅度较长端利率来看更大，利率债曲线呈现出牛陡态势。从中短端利率方面来看，4月以来中短端利率大幅下行，主要原因我 们认为有：1）资金面近期呈现较为宽松的态势。在跨季因素和清明假期影响消退后，资金明显转松，DR007回落至1.8%附近，流动性分层的状况也有所缓解，1年期同业存单收益率的持续下行也带动中短端利率下行。2）机构欠配。多家中小银行存款利率下调，现金管理理财、货基等机构加大短债配置。从长端利率来看，4月以来长端利率整体维持震荡偏强：1）长期下行的支撑还在。3月的通胀、出口、信贷均有所走弱，消费和地产的需求恢复仍然较弱，弱修复的经济基本面对于债市长期下行的支撑没有发生根本变化。2）短期存在扰动因素。二季度政府债供给可能会边际加速，此外，央行近期对于长期收 益率变化的关注引发市场担忧。总的来看，债市长期下行趋势没有改变，短期维持震荡 格局。 转债：转债估值抬升，表现优于正股。上周在3月通胀及出口数据走弱、美联储降息放缓、地缘冲突升级等国内外因素共同冲击下，市场风险偏好下行，A股震荡回调。但从转债市场来看，表现优于权益市场，主要由于转债估值在资金回补等背景下大幅抬 升。往后看，市场即将进入年报密集披露期，建议关注业绩预期较好的转债标的；此外，新“国九条”强调要以强监管、防风险、促高质量发展为主线，需警惕基本面较弱的中小品种转债的信用风险。转债策略来看，建议仍然采取哑铃型策略，在配置信用资质较好的低价转债的同时，关注具备一定成长性和进攻性的偏股型转债。主要关注以下几条主线：1）基本面较好的低价转债；2）适时进行下修博弈；近期转债密集触发下修，提议下修的个券增多，可以适时进行下修博弈，但需警惕下修失败或不到位的风险；3）正股高股息转债。关注煤炭、石化等高股息板块；4）AI主题、低空经济和新质生产力方向，建议关注汽车、机械设备、计算机、通信等。 2重点行业/主题跟踪 汽车：3月1日，国务院常务会议审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出要有序推进重点行业设备、建筑和市政基础设施领域设备、 交通运输设备和老旧农业机械、教育医疗设备等更新改造，积极开展汽车、家电等消费品以旧换新，形成更新换代规模效应。方案发布后各地政府及汽车企业陆续跟进，上海市及重庆市陆续发布了汽车置换补贴政策，补贴金额从2000 元至1万元不等；车企方面奇瑞汽车、东风岚图分别推出了置换补贴，补贴金 额最高可达5万元。对照2009年-2010年汽车以旧换新的政策力度和效果来看，如果本次以旧换新细则落地力度较大，将较大地刺激乘用车或商用车消费。同时，积极的置换政策有望促进消费者置换更高级的车型，汽车企业盈利能力有望得到提升。 资本市场：2024年3月15日，证监会密集出台《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》、《关于加强上市公司监管的意见（试行）》、 《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》以及《关于落实政治过硬能力过硬作风过硬标准全面加强证监会系统自身建设的意见》等4项政策文件，分别从发行上市准入、上市公司监管、机构监管和证监会系统自身建设等四方面完善制度建设。其重点表述主要有： ①研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系；②综合考虑二级市场承受能力，实施新股发行逆周期调节；③适度拓宽优质机构资本空间，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强；④对分红采取强约束措施，推动一年多次分红；⑤力争通过5年左右时间，基本形成“教科书式”的监管 模式和行业标准。从2023年中央金融工作会议明确金融工作目标任务、2024年政府工作报告首次提出“增强资本市场内在稳定性”以来，资本市场投资端的地位大幅提升、利好政策密集出台，将继续提振A股市场做多情绪。 地产：杭州市房地产市场平稳健康发展领导小组办公室发布了《关于进一步优化房地产市场调控措施的通知》，从加大住房保障力度、优化二手住房限购政策、 优化增值税征免年限、加快城市有机更新、落实房地产融资协调机制等方面进一步完善房地产市场调控。具体来看，本次新政落地后，在杭州市范围内购买二手住房，将不再审核购房人资格，个人出售住房的增值税征免年限统一调整为2年。 3二级市场 3.1市场行情 转债背离正股上涨。截至4月12日，上证指数周环比下跌1.62%，收于3019.47点； 上证转债周环比上涨0.43%，收于347.66点；中证转债周环比上涨0.34%，收于391.91 点；深证转债周环比上涨0.17%，收于278.8点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 400 300 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3400 3000 1.0 0.0 -1.0 200 23-0323-0523-0723-0923-1124-0124-03 2600 -2.0 上证指数上证转债中证转债深证转债 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债曲线下行。4月12日，1年期国债收于1.7%，周环比下行3BP；10年期国债收于2.28%，周环比上行0BP。1年期国开债收于1.81%，周环比上行0BP；10年期国开债收于2.4%，周环比下行1BP。 利率债期限利差走阔，中美10Y国债利差收窄。4月12日，10Y-1Y国债期限利差收于58.79BP，周环比走阔3BP；10Y-1Y国开债期限利差收于58.48BP，周环比收窄1BP。美国10年期国债收益率收于4.5%，周环比上行11BP，中美利差收于-221.63BP，周环比 收窄11BP。 图3：各期限国债到期收益率普遍下行（%）图4：各期限国开债到期收益率普遍下行（%） 3.2 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.2 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 2.8 2.8 2.4 2.4 2.02.0 1.6 22-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-04 1.6 22-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0224-04 资料来源：IFIN