宏观点评：物价底已现，经济底和政策底呢？

宏观点评 物价底已现，经济底和政策底呢？ 事件：8月CPI同比0.1%，预期0.2%，前值-0.3%；PPI同比-3.0%，预期-2.9%，前值-4.4%。核心观点：8月物价主要变化在于：CPI、PPI如期回升，但绝对值水平仍低；核心CPI同比持平，但环比走弱。往后看，短期低物价环境仍将持续，不过CPI、PPI底部应已确认，后续大概率逐步回升或降幅收窄。综合看，8月物价、PMI、进口、地产销售、开工 等数据均边际好转，指向我国经济环比有所企稳，只不过并非本质改善，倾向于认为仍处“经济底”。继续提示：稳增长仍需政策加码，后续大概率还会有政策，短期紧盯四大方向：一线松地产、城中村改造、一揽子化债、再降准（9月大概率）。 1、总体看，8月物价如期改善、但略低于预期。其中：CPI再度转正、绝对值仍在低位；核心CPI持平前值；PPI降幅继续收窄、仍略低于预期。具体看：8月CPI同比 0.1%，低于预期0.2%、但高于前值-0.3%；环比涨幅扩大0.1个百分点至0.3%，猪肉、鸡蛋等食品价格回升、油价上涨、出行相关需求增加等是主要支撑。其中，核心CPI同比持平前值0.8%；环比0.0%，持平有数据以来同期次低。PPI同比降幅收窄1.4个百分点至-3.0%，油价上涨、国内工业品需求增加、低基数等是主要支撑，但略低于Wind一致预期-2.9%；环比由降转升、录得0.2%，符合季节规律。 2、往后看，本轮CPI、PPI底部可能都已出现，后续大概率逐步回升或降幅收窄；绝对值看，鉴于国内供给充裕、但需求偏弱，短期CPI、PPI大概率仍将偏低；换言之：低物价环境短期应会持续。按照测算：2023全年CPI、PPI中枢可能维持0.6%、-2.9%，跟此前预期相差不大。节奏上，CPI、PPI底部可能都已出现（CPI为7月的-0.3%，PPI 为6月的-5.4%），后续CPI大概率逐步回升，年底可能升至0.9%左右；PPI降幅应会持续收窄，到年底可能收窄至-1.9%左右，转正可能需要等到2024Q2左右。 3、综合看，8月PMI、进口、地产、基建、开工等数据均边际好转，物价同样正走出底部，均指向我国经济环比有所企稳，不过并非本质改善、仍未走出“经济底”，9月也大概率还会出台政策。继续提示：后续大概率还会有政策，可重点关注4大方向：1）松地产：紧盯北上广深等核心一线的跟进情况；也要关注限购、限售、调整普宅认定标准等配 套政策可能的放松；2）城中村改造：近期各地加快推进城中村改造、明确拆迁安置方式等细节，尤其是广州、上海等地；3）一揽子化债的细化部署；4）9月大概率会再降准。 4、结构上看，8月通胀主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：食品分项由跌转涨，为2月以来首次转正，猪肉、鸡蛋等是主要支撑；非食品价格涨幅收窄，主因出行相关价格涨幅回落。8月CPI食品分项环比由跌转涨、录得涨0.5%，为今年2月以来首次转正，猪肉、鸡蛋等价格上涨是主要支撑。其中：猪肉价格环比由持平转为上涨11.4%，创历史同期次高（略低于2019年同期）；鸡蛋价格由降0.9%转为涨8.3%，主因供给减少+开学、中秋等需求增加；此外，蔬菜价格由降转升，8月环比涨0.2%。CPI非食品项环比涨幅回落0.3个百分点至0.2%，主因住宿、旅游等价格涨幅有所收窄，分别录得1.8%、1.4%，前值为6.5%、10.1%；此外，由于国际油价上涨，汽油价格环比涨4.9%，是非食品项的重要支撑。 >核心CPIVSCPI服务分项：核心CPI、CPI服务分项边际回落。8月核心CPI环比由涨0.5%转为持平，持平有数据以来同期次低；同比持平前值0.8%。CPI服务分项环比涨幅回落0.7个百分点至0.1%，符合季节规律；同比涨幅扩大0.1个百分点至1.3%，续创2022年初以来最高水平。综合看，8月核心CPI、CPI服务分项均有所回落，主因临近开学、暑期出游减少，出行相关服务价格有所回落；此外，房租也有所下行。 >PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料环比、同比均有所改善，环比自3月以来首次转正；生活资料环比涨幅回落，同比降幅收窄。8月PPI生产资料环比由降0.4%转为涨0.3%，为今年3月以来首次转正，国际油价上涨，国内有色等金属需求边际改善是主要 支撑；同比降幅收窄1.8个百分点至-3.7%。生活资料环比涨幅回落0.2个百分点至 0.1%；同比降幅收窄0.2个百分点至-0.2%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，8月价格降幅分别收窄1.0、1.8、0.2个百分点至0.9%、1.4%、-0.2%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，8月价格分别+0.3，-0.8、-0.5、-0.3个百分点至0.6%、-0.2%、-0.3%、-0.1%。 >PPI重点细分行业：原油-化工、有色产业链价格有所回升，是8月PPI环比转正的主要支撑；黑色、煤炭产业链多数行业降幅收窄。具体看：1）原油：8月布油价格环比涨6.2%，带动PPI原油-石化产业链油气开采、燃料加工、化工、化纤分别回升1.4、5.2、 1.8、0.6个百分点至5.6%、5.4%、0.6%、0.3%，仍是8月PPI环比由跌转涨的主要支撑。2）黑色：8月螺纹钢现货价格环比-1.5%，PPI黑色采矿、黑色冶炼有所分化，其中PPI黑色采矿涨幅回落0.3个百分点至0.9%，PPI黑色冶炼回升0.2个百分点至0.1%。3）有色：8月铜、铝等有色金属价格分别环比涨0.6%、1.6%，带动PPI有色采矿、有色冶炼环比分别回升0.5、0.0个百分点至1.0%、0.4%，也是PPI环比转正的重要支撑。4）煤炭：8月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比降3.5%，带动PPI煤炭采选环比降幅进一步收窄1.2个百分点至-0.8%。5）其他分项中，PPI农副食品加工回升1.2个百分点至 1.3%，非金属矿物制品、电力热力、燃气生产环比均回升0.8个百分点。风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 证券研究报告|宏观经济研究 2023年09月09日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《底部确认—兼评7月物价的三大变化》2023-08- 09 2、《8月出口好于预期，有三大变化》2023-09-07 3、《政策半月观：政策正密集落地，还有哪些期待？》2023-09-03 4、《新一轮地产放松，影响几何？》2023-09-01 5、《PMI连升3月，有5大信号》2023-08-31 6、《高频半月观：一线可能很快松地产，会有用吗？》2023-08-28 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：8月CPI小幅改善、核心CPI持平前值图表2：8月CPI环比涨幅有所扩大 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 %CPI:当月同比 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 -0.5 %2023202220212020201920 2.020172016201520142013 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：8月PPI同比降幅延续收窄、仍略低于预期图表4：8月PPI环比同样由跌转涨 % PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比 20 15 10 5 0 -5 -10 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -15 % 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2012年 2016年 2020年 2013年2014年2015年 2017年2018年2019年 2021年2022年2023年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：2023全年CPI、PPI、PPI-CPI剪刀差展望 %PPI-CPI剪刀差PPI-CPI剪刀差：预测值PPI：同比 PPI：预测值 CPI：同比（右轴） CPI：预测值（右轴） 156 5 10 4 53 02 1 -5 0 16-04 16-08 16-12 17-04 17-08 17-12 18-04 18-08 18-12 19-04 19-08 19-12 20-04 20-08 20-12 21-04 21-08 21-12 22-04 22-08 22-12 23-04 23-08 23-12 -10-1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：8月PMI延续回升图表7：8月30大中城市地产销售有所改善、9月再度回落 %PMIPMI:生产PMI:新订单 56 54 52 5048 46 44 42 40 58 2018年 2021年 2019年 2022年 2020年 2023年 万㎡ 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：8月CPI食品分项环比自2月以来首次转正图表9：8月猪肉价格环比创近年同期次高 2019 2015 2018 2014 2017 2013 2016 %2023202220212020 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 123456789101112 % 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2016年2017年2018年2019年 2020年2021年2022年2023年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 % 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 化学纤维制造业:环比 石油加工、炼焦及核燃料加工业:环比 化学原料及化学制品制造业:环比石油和天然气开采业:环比（右轴） % 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 25 煤炭开采和洗选业:环比 黑色金属冶炼及压延加工业:环比 20 15 10 5 0 -5 10 图表10：8月原油-化工产业链价格续升，是PPI的重要支撑图表11：8月有色链价格回升、黑色链有所分化 %黑色金属矿采选业:环比有色金属冶炼及压延加工业:环比 - 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 -15 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为