2023年8月CPI和PPI数据点评兼债市观点：本轮通胀下行周期宣告结束

事件 2023年9月9日，国家统计局发布2023年8月CPI和PPI数据：2023年8月CPI同比增长0.1%（前值为下降0.3%），核心CPI同比增长0.8%（前值为0.8%）；PPI同比下降3.0%（前值为下降4.4%）。 点评 CPI同比转正，本轮通胀下行周期结束观点得到验证。2023年8月CPI同比上升0.1%，增速比7月上升0.4个百分点，同比增速由负转正。在2023年8月9日发布的报告《本轮通胀下行周期应已结束——2023年7月CPI和PPI数据点评兼债市观点》中我们指出，本轮通胀下行周期应已经结束，后续通胀环境将进入持续改善通道中。这一判断，基本在8月通胀数据表现中得到验证。从结构来看，8月CPI呈现“食品价格环比转正，能源价格环比上升加快，服务价格同比继续上升，核心CPI环比持平”等特点。 PPI环比转正，后续PPI将进入回升通道中。8月PPI同比增速为-3%（前值为-4.4%），降幅较7月收窄1.4个百分点；环比为0.2%（前值为-0.2%），为4月份以来首次转正。回溯来看，7月是本轮PPI下降周期的底部，8月开始，PPI整体应已进入回升通道中。 债市观点 近期，稳增长政策密集出台，叠加资金价格居高不下，债市回调明显。展望后续，我们认为，后续流动性仍将保持充裕，债券市场风险相对较小，短期内10Y国债收益率将以2.6%为中枢波动。下周，关注央行公开市场操作以及MLF续作规模。 风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2023年9月9日，国家统计局发布2023年8月CPI和PPI数据：2023年8月CPI同比增长0.1%（前值为下降0.3%），核心CPI同比增长0.8%（前值为0.8%）；PPI同比下降3.0%（前值为下降4.4%）。 2、点评 2.1、CPI同比转正，本轮通胀下行周期结束观点得到验证 2023年8月CPI同比上升0.1%，增速比7月上升0.4个百分点，同比增速由负转正。回溯来看，CPI同比增速在2022年9月达到近期高点（2.8%），此后持续回落，直至今年7月转负，而进入8月后则再次回升至正值以上。从环比来看，8月CPI环比增长0.3%（前值为0.2%），近三年来同期均值为0.1%（2020-2022年三年8月CPI环比增速分别为0.4%、0.1%、-0.1%），环比增速整体在季节性波动范围内。在2023年8月9日发布的报告《本轮通胀下行周期应已结束——2023年7月CPI和PPI数据点评兼债市观点》中我们指出，本轮通胀下行周期应已经结束，后续通胀环境将进入持续改善通道中。这一判断，基本在8月通胀数据表现中得到验证。 从结构来看，8月CPI呈现“食品价格环比转正，能源价格环比上升加快，服务价格同比继续上升，核心CPI环比持平”等特点。 食品价格环比转正，鲜果价格继续下降，但降幅收窄。8月食品价格环比上涨0.5%（7月为下降1%），食品价格同比下降1.7%（7月为下降1.7%）。食品分项中，受部分地区极端天气影响调运、养殖户压栏惜售及中央储备猪肉收储支撑市场信心等因素影响，猪肉价格由上月持平转为上涨11.4%；夏季蛋鸡产蛋率下降，加之临近开学及中秋消费需求有所增加，鸡蛋价格由上月下降0.9%转为上涨8.3%；鲜果供给充足，8月环比价格下降4.4%，但降幅比上月收窄0.7个百分点。 能源价格环比上升加快，服务价格同比继续上升。受国际油价上行影响，8月国内汽油价格环比上涨4.9%（7月为上涨1.9%）。受暑期出行影响，8月服务价格同比上涨1.3%，涨幅比7月扩大0.1个百分点。 核心CPI环比持平，反映需求恢复的力度还不是太强。8月核心CPI同比增速为0.8%（7月为0.8%）；环比为0%（7月为0.5%），表现相对稳定。由于核心CPI剔除了供给层面的影响，8月核心CPI环比价格与7月持平，反映需求虽在回暖，但恢复的力度还不是太强。 图表1：8月CPI同比由负转正 图表2：8月CPI环比继续上升但核心CPI环比持平于7月 图表3：8月非食品价格同比增速升至0.5% 图表4：8月消费品和服务价格同比增速均有所提升 结合近几个月食品、非食品、核心CPI以及相关指标的表现，大致可以判断： 1）此前CPI同比增速持续维持低位，有供给端的推动，也有需求走弱的影响。 后续，能源类价格回升，而从农业部公布的高频数据看，8月以来猪肉和蔬菜价格均有所上升，后续CPI将大概率走出向上态势。 2）在前期多篇报告中，我们均指出，疫情出现使得居民杠杆率持续上升，而收入增速放缓，以及房价的上涨均制约了居民资产负债表的修复。因此CPI尤其是核心CPI的疲弱，以及2021年以来消费修复程度持续不及预期，均是居民资产负债表修复不畅的侧面表现。2020年居民杠杆率提升明显，2022Q4以前去杠杆不明显，2023Q1居民杠杆率再次快速提升但2023Q2杠杆率再次快速下降，表明居民信用扩张的意愿并不太强，我们认为，这都将制约居民消费的修复高度，也使得消费品端物价难有太好的表现。 图表5：8月以来蔬菜价格持续回升 图表6：2020年居民杠杆率提升明显，2023Q2杠杆率再次快速下降 2.2、PPI环比转正，后续PPI将进入回升通道中 8月PPI同比增速为-3%（前值为-4.4%），降幅较7月收窄1.4个百分点；环比为0.2%（前值为-0.2%），为4月份以来首次转正。回溯来看，7月是本轮PPI下降周期的底部，8月开始，PPI整体应已进入回升通道中。 从结构来看，8月生产资料价格环比增速为0.3%（7月为-0.4%），生活资料价格环比增速为0.1%（7月为0.3%）。同比方面，8月生产资料价格下降3.7%（7月为下降5.5%），降幅较7月收窄1.8个百分点；生活资料价格下降0.2%（7月为下降0.4%），降幅较7月收窄0.2个百分点。生产资料和生活资料价格同比增速均有一定程度的回升。生产资料的结构方面，8月采掘业、原材料、加工业出厂价格同比增速分别为-9.9%、-4%、-3.1%（7月分别为-14.7%、-7.6%、-3.8%），同比降幅均继续收窄。 图表7：8月PPI环比转正 图表8：8月生活资料和生产资料价格同比降幅均继续收窄 图表9：8月生产资料三大分项同比降幅均继续收窄 3、债市观点 近期，稳增长政策密集出台，叠加资金价格居高不下，债市回调明显，9月以来，1Y和10Y国债收益率分别上升19、8bp。展望后续，我们认为，后续流动性仍将保持充裕，债券市场风险相对较小，短期内10Y国债收益率将以2.6%为中枢波动。下周关注央行公开市场操作以及MLF续作规模。 图表10：9月以来，1Y和10Y国债收益率均有所回升 图表11：近期资金市场利率有所回落 4、风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。