盈利能力改善，差异化布局构筑竞争优势

事项： 公司发布2023年半年报。2023H1实现营业收入646.52亿元，同比+28.24%； 归母净利润91.78亿元，同比+41.63%；扣非归母净利润90.60亿元，同比+41.46%；毛利率19.08%，同比+1.47pct。2023Q2实现营业收入363.34亿元，同比+14.32%，环比+28.30%；归母净利润55.41亿元，同比+45.18%，环比+52.33%；扣非归母净利润54.69亿元，同比+45.53%，环比+52.27%；毛利率20.00%，同比+4.54pct，环比+2.09pct。 评论： 硅片及组件出货量延续高增，盈利水平有所修复。公司以提高经营质量为目标，稳步推动产品出货量增长。（1）硅片：2023H1公司硅片出货52.05GW，同比+31.4%，其中外销22.98GW，自用29.07GW；2023Q2硅片出货28.23GW环比+18.51%。受低价订单等因素的影响，公司一季度硅片业务盈利能力承压，二季度公司硅片盈利有所修复。（2）电池组件：2023H1公司组件出货26.64GW，同比+47.8%，其中对外销售26.49GW，自用0.15GW；电池外销3.28GW。2023Q2公司电池及组件出货17.32GW，环比+37.46%。上半年硅料价格快速回落，公司组件业务盈利改善，同时投资收益和汇兑收益增长，增厚公司利润。 差异化布局稳步推进，注重研发构筑竞争优势。当前光伏电池处于技术迭代期，电池新技术百花齐放，公司基于不同场景的需求做好技术和产品的迭代和升级，蓄势打造差异化产品。2023年上半年，公司HPBC电池投入量产，经过艰难的爬坡调试过程，已达到设计的良率和效率目标。2023H1公司研发投入达34.20亿，研发费用率为5.29%。为实现低成本、高效率技术的商业化量产的目标，公司多项高效电池技术和产品已处于开发、储备和中试阶段，持续推动技术进步。 产能有序扩张，TOPCon放量在即。2023H1公司鄂尔多斯46GW硅片项目、丽江（三期）10GW单晶硅棒项目和越南3.35GW电池项目已建成投产。鄂尔多斯30GWTOPCon电池项目正有序推进，西咸乐叶29GW电池项目和泰州乐叶4GW电池项目加快爬坡。海外布局方面，马来西亚6.6GW单晶硅棒、马来西亚2.8GW单晶组件等项目正稳步推进。公司产能持续扩张，预计到2023年末，公司硅片/电池/组件产能将达到190GW/110GW/130GW。 投资建议：公司是硅片和组件双龙头，业绩稳步增长。我们预计公司2023-2025公司归母净利润分别为187.3/220.4/251.4亿元，当前市值对应PE分别为11/9/8倍。考虑当前行业估值中枢下调，参考可比公司估值，给予2023年15x PE，对应目标价37.07元，维持“强推”评级。 风险因素：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。 主要财务指标