构筑差异化内容与社区生态，盈利能力显著提升

事件：公司发布1H23财报，实现营收39.08亿元人民币，同比下降8.2%；毛利润9.65亿元，同比上升79.7%，毛利率为24.7%，同比大幅提升12.1pct，系业务规模扩大、版权成本结构优化及收入分成比改善所致；公司营业利润1.05亿元，经调整净利润3.32亿元，对应经调整净利率8.5%。 点评：版权与自制双轮驱动，构筑差异化内容生态。1H23在线音乐收入20.21亿元，同比提升13.3%，主要由于会员订阅销售收入大幅增长。1）会员订阅收入17.1亿元，同比提升14.6%。会员订阅量价齐升，月活用户数同比增长13.6%至2.07亿人，付费用户数同比增加11%至4175万人，对应付费率稳定在20.2%，月ARPPU为6.8元，同比上升4.6%，主要系提升用户体验及促销优化所致。2）版权版图持续扩张，公司不仅持续投入打造自制团队，还与头部华语厂牌、知名韩国唱片公司合作，扩充多品类音乐内容库，同时升级“云村交易所”进一步拓展正版音乐下游商业应用场景。3）大力扶持独立音乐人，截至1H23平台注册独立音乐人达64.6万名，上传280万首音乐，通过发起线上线下各类活动发掘和扶持独立音乐人。此外，公司也与小冰公司达成战略合作，推出智能歌声合成软件“XStudio”和虚拟歌手厂牌“WOWAIDO!”。 主动调整社交娱乐运营策略，提高业务风控以适应市场变化。1）1H23社交娱乐业务收入18.87亿元，同比下降23.8%，主要由于公司采取更审慎的经营策略和内部防控机制来应对市场变化，如降低主播与工会的收入分成比例、减少部分直播功能、强化异常用户行为监控。2）社交娱乐业务付费用户数同比增长23.4%至152.5万人；月平均ARPPU为199.3元，同比下降39.6%。 增强产品与场景创新，运营与盈利能力进一步提升。1H23日活跃用户/月活跃用户比例稳居30%以上。公司不仅优化了音质服务，还推出了“乐评广场”丰富音乐社区评论功能，更通过网易游戏联动、汽车厂商合作拓展更多音乐消费终端与场景。通过发展差异化社区、提升内容生态拉动订阅会员增长，并且持续优化成本结构，23H1公司营业成本29.4亿（yoy-20.9%），占营收比重同比降低12.1pct至75.3%，系内容服务成本减少、内容授权费控制加强所致。 盈利预测、估值与评级：公司持续布局版权与自制内容，叠加产品与消费场景创新，打造差异化社区内容生态，成本控制与运营效率提升显著，经调整净利润同比扭亏为盈。考虑到社交娱乐业务承压，下调23-24年收入预测至78.7/88.5亿元（较上次预测-26.2%/-28.1%），新增25年收入预测98亿元。考虑到成本结构优化及运营效率进一步提升，上调23-24年经调整净利润预测至5.6/8.7亿元（vs上次预测2.1/5.5亿元），新增25年经调整净利润预测11.3亿元；维持“增持”评级。 风险提示：内容成本上升；用户付费率和ARPPU提升不及预期；直播监管收紧。 公司盈利预测与估值简表