海外经济周刊：英国退欧影响全球经济的一个中长期视角

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 经济研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 宏观固收 [Table_Title] 海外经济周刊 2016年6月29日 标普500与美元指数 海外经济数据 美国5月成屋销售环比 1.8% 美国6月Markit制造业PMI 欧元区6月Markit综合PMI 51.4 52.8 相关研究报告： 《海外经济周刊：“货币+信用”框架下的大类资产变化之欧元区篇》-2016-06-21 《海外经济周刊：如果英国退欧，各国央行将如何应对？》-2016-06-14 《海外经济周刊：再看5月非农，可有前车之鉴？》-2016-06-07 《海外经济周刊：美联储磨刀霍霍，人民币何去何从？》-2016-05-31 《海外经济周刊：为什么美联储更可能7月加息？》-2016-05-23 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 联系人：陶川 电话： 010-88005317 E-MAIL： taochuan@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 宏观周报 英国退欧影响全球经济的一个中长期视角  大类资产全景回顾 1．股弱债强，美元大涨。 2．油价回落，金价飙升。 上周的英国退欧公投成为海外市场的黑天鹅，由于投资者此前一致预期“留欧”阵营将获胜，因此当公投结果是“退欧”时，避险情绪完全笼罩了全球金融市场。黄金、日元和美债等避险资产纷纷大涨、全球股市哀鸿遍野。随着英国首相卡梅伦辞职，英国从公投“退欧”到启“退欧”的进程并不会一帆风顺，这种政治不确定性也意味着海外市场短期内很难走出避险模式。  热点问题聚焦 英国公投宣布“退欧”，将如何在中长期影响全球经济？ 上周五英国公投后意外“退欧”，就其产生的冲击而言，全球金融市场首当其冲；但对于全球经济而言，由于英国退欧的过程很可能比预想的要漫长且复杂，因此确切的影响尚难以估算。那么，英国“退欧”究竟将如何影响全球经济？在本期周刊中，我们对理解这一问题提供一个中长期的视角。 但就中长期而言，如果由退欧这一政治事件对欧盟的经济政策所产生的不确定性不断发酵，则欧盟国家企业部门的投资将持续受到抑制，其未来经济的复苏也将更加步履维艰。英国退欧对美国经济政策的不确定性影响也不容忽视，尤其是其背后的反移民情绪和贸易保护主义。由于历史上美国私人投资占GDP的比重与其经济政策不确定性也具有明显的负相关性，因此与欧盟国家一样，美国的企业投资也可能因退欧风险的蔓延而受到抑制。  经济基本面解读 1. 美国房地产销售和制造业景气向好，但企业投资意愿疲软。 2. 欧元区PMI显示德法分化加剧，未来经济下行风险加大。 上周公布的美国经济数据参差不齐。一方面，5月成屋年化销售总数升至9年来新高，表明房地产市场的复苏步伐依然稳健；而6月Markit制造业PMI初值的反弹则显示出制造业的回暖迹象。另一方面，5月衡量企业投资意愿的核心资本耐用品订单环比下滑0.7%，将拖累二季度GDP中的投资增长。鉴于英国“退欧”给全球经济和金融市场带来的不确定性，预计美联储年内将不再加息。 欧元区6月综合PMI创下17个月来的新低，主要是受到服务业PMI大幅下滑的拖累。其中德国经济增长的势头依然良好，尤其是制造业PMI创下28个月来的新高；法国经济增长则再度面临增长停滞的风险，其制造业和服务业PMI在6月均跌破枯荣线。由于英国“退欧”将加大欧元一体化的政治不确定性，预计企业的投资将持续受到抑制，因此未来欧元区经济下行的风险将明显加大。 9092949698100180019002000210022002015-092015-112016-012016-032016-05标普500美元指数(右) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 大类资产全景回顾..................................................................................................................... 3 热点事件聚焦............................................................................................................................. 3 经济基本面解读......................................................................................................................... 3 国信证券投资评级..................................................................................................................... 6 分析师承诺................................................................................................................................. 7 风险提示..................................................................................................................................... 7 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................................ 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 大类资产全景回顾 1．股弱债强，美元大涨。 2．油价回落，金价飙升。 上周的英国退欧公投成为海外市场的黑天鹅，由于投资者此前一致预期“留欧”阵营将获胜，因此当公投结果是“退欧”时，避险情绪完全笼罩了全球金融市场。黄金、日元和美债等避险资产纷纷大涨、全球股市哀鸿遍野。随着英国首相卡梅伦辞职，英国从公投“退欧”到启“退欧”的进程并不会一帆风顺，这种政治不确定性也意味着海外市场短期内很难走出避险模式。 图1：最近两周大类资产投资回报表现 资料来源：Bloomberg、国信证券经济研究所整理 热点问题聚焦 英国公投宣布“退欧”，将如何在中长期影响全球经济？ 上周五英国公投后意外“退欧”，就其产生的冲击而言，全球金融市场首当其冲；但对于全球经济而言，由于英国退欧的过程很可能比预想的要漫长且复杂，因此确切的影响尚难以估算。那么，英国“退欧”究竟将如何影响全球经济？在本期周刊中，我们对理解这一问题提供一个中长期的视角。 首先需要说明的是，从短期来看，英国退欧对全球经济的冲击主要体现为经贸关系的恶化，但由于英国与美国和欧盟为代表的主要经济体的双边贸易规模并不大（美国和欧盟对英国的出口规模占其各自GDP的比例均不足5%），直接的贸易影响料将有限。另外，由海外机构资金融通受阻引发的信贷紧缩也可能美元美股美国国债欧元欧元区股指欧元区主权债日元日股日本国债新兴市场货币新兴市场股指白银国际原油黄金铜-5-4-3-2-101234-7-6-5-4-3-2-101234上上周回报率（%）上周回报率（%）英国退欧令风险资产承压英国退欧助涨避险资产 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 间接影响贸易需求，但目前影响有待进一步观察。 然而从长期来看，由英国退欧引发的政治风险，比如民粹主义的抬头，将对欧盟国家的经济政策带来极大的不确定性。面对这种不确定性，欧洲的企业势必会在扩大资本开支上变得愈加谨慎，其结果便是私人部门投资增长的持续放缓。 举个例子，自08年金融危机以来，欧盟国家私人消费的水平已超过了危机前的峰值，但私人投资却远远落后（图2）；相比之下，美国私人消费和投资的复苏已是并驾齐驱（图3）。鉴于近年来欧盟内部的央行（以欧央行为代表）货币宽松以不亚于QE结束前的美联储，那么，除了经济本身的结构问题之外，还有什么原因导致了欧盟国家企业投资的不振？ 图2：危机后欧盟国家投资的复苏远不及消费 图3：危机后美国投资的复苏已赶上消费 资料来源：Bloomberg、国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg、国信证券经济研究所整理 图4表明了上述不确定性对欧盟国家企业投资影响的存在。从此前的欧债危机到去年的希腊公投、再到刚刚过去的英国退欧公投，欧洲经济一直被这一系列的危机和政治事件所困扰，使得其经济政治不确定性指数自2011年以来一直高于美国，而欧盟国家私人投资的复苏也是从那时起被美国赶超（图5）。 图4：近年来欧洲经济政策的不确定性远大于美国 图5：欧盟国家私人投资的复苏在2011年被美国赶超 资料来源：Bloomberg、国信证券经济研究所整理 资料来源：Bloomberg、国信证券经济研究所整理 由此可见，尽管短期内英国退欧对全球经济的冲击有限，但就中长期而言，如果由退欧这一政治事件对欧盟的经济政策所产生的不确定性不断发酵，则欧盟国家企业部门的投资将持续受到抑制，其未来经济的复苏也将更加步履维艰。 另外，英国退欧对美国经济政策的不确定性影响也不容忽视，尤其是其背后的反移民情绪和贸易保护主义。由图6可以看出，历史上美国私人投资占GDP7580859095100105110200620082010201220142016欧盟国家私人投资欧盟国家私人消费2005年12月=10060708090100110120200620082010201220142016美国私人投资美国私人消费2005年12月=100020406080100120140160180200200620082010201220142016欧洲经济政策不确定性指数美国经济政策不确定性指数2009年1月=1006065707580859095100105110200620082010201220142016欧盟国家私人投资美国私人投资2006年12月=100 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 的比重与其经济政策不确定性也具有明显的负相关性。因此与欧盟国家一样，美国的企业投资也可能因退欧风险的蔓延而受到抑制。 图6：美国私人投资占GDP比重与经济政策不确定性指数负相关 资料来源：Bloomberg、国信证券经济研究所整理 综上，我们认为从中长期来看，在英国退欧的这一政治风险下，欧美国家