上半年销气量增长6.9%，毛差改善至0.5元/方

华润燃气（1193）更新报告 买入2023年09月01日 上半年销气量增长6.9%，毛差改善至0.5元/方 归母净利润同比增长16.4%：2023年上半年公司实现营业额483.7亿港元，同比增长0.6%，其中主营业务燃气销售/接驳费/综合服务/设计及 罗凡环 852-25321962 建设收入分别同比+3.5%/-22.7%/+7.7%/-5.6%。整体毛利率为18.2%，同 比下跌0.2个百分点。实现股东应占溢利35.5亿港元，同比增长16.4%。每股盈利1.56港元。宣派中期股息每股15港仙，同比持平。 天然气销气量增长6.9%，单方毛差恢复至0.5元：上半年天然气零售销气量达198.4亿方，同比增长6.9%，其中居民/工业/商业销气量分 别同比增长12%/4.9%/6.9%。基于当前经济形势公司下调全年销气量增速 至7%。虽上半年上游管道气采购价仍维持高位，但随着各地居民顺价政策的逐步实施，公司单方毛差提升0.05元至0.5元/方。随着上游成本 的稳定以及顺价政策的进一步开展，公司销气毛差有望持续改善。2023 年上半年公司新增接驳用户134.2万户，同比下降22%，累计用户数达 5585万户。公司预计全年接驳量将在300-350万户之间。 综合服务及综合能源业务稳步推进中：公司上半年综合服务业务收入增长7.7%至14.7亿港元，分部溢利增长11.4%至6.2亿港元。存量用户 客单价由去年同期的41.3元提升至50.6元。综合能源业务上半年实现收入6亿港元，同比增长37.8%。期内综合能源新增签约项目42个，预计总投资额约4.6亿港元，累计项目数达244个，已投运142个。公司综合能源业务依托经营区域内大量的客户资源，聚焦分布式能源、分布 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业燃气 股价22.45港元 目标价30.00港元 （+36%） 股票代码1193 已发行股本23.14亿股 市值519.5亿港元 52周高/低35.25/18.94港元每股净资产17.19港元 主要股东华润集团（61.46%） 式光伏及充电桩业务，积极拓展优质的项目。有望保持较快增速为公司 带来新的盈利增长点。 调整目标价30港元，维持买入评级：根据公司十四五发展战略规划， 主业城燃主业将保持稳定发展，预计至25年销气量达500亿方，同时随 着各地顺价的进一步开展，毛差水平将逐步稳定恢复。新增长极综合服 务25年业务规模将达100亿元，综合能源业务25年业务规模达50亿 元。公司作为具有央企背景的燃气公司，我们预计23/24/25年公司营收分别为974亿/1030亿/1096亿港元，归母净利润约57亿/62亿/69亿港 元。给予目标价30港元，相当于2023年12倍PE，维持买入评级。 风险因素：销气量不及预期、顺价进展不及预期、新业务发展不及预 期。 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 收入（千港元） 79,642,030 94,338,329 97,440,558 102,954,469 109,606,706 变动（％） 42.6% 18.5% 3.3% 5.7% 6.5% 归母净利润（千港元） 6,395,368 4,733,455 5,692,254 6,168,458 6,869,666 每股摊薄收益（港元） 2.82 2.09 2.51 2.72 3.03 变动（％） 22.2% -26.0% 20.3% 8.4% 11.4% 市盈率@22.45港元（倍） 8.0 10.8 8.9 8.3 7.4 每股派息（港仙） 127.0 105.0 125.5 136.0 151.4 股息现价比率(%) 5.7% 4.7% 5.6% 6.1% 6.7% 资料来源:公司信息,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表财务分析 〈港币〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日〈港币〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 21年 实际 22年 实际 23年 预测 24年 预测 25年 预测 21年 实际 22年 实际 23年 预测 24年 预测 25年 预测 收入 79,642 94,338 97,441 102,954 109,607 盈利能力 毛利 19,176 18,082 19,437 20,448 21,916 毛利率(%) 24.1% 19.2% 19.9% 19.9% 20.0% 其他收入 893 771 925 1,110 1,332 EBITDA利率(%) 11.4% 6.4% 7.6% 7.9% 8.5% 销售及分销费用 -5,758 -6,303 -6,316 -6,570 -6,885 净利率(%) 8.0% 5.0% 5.8% 6.0% 6.3% 行政开支 -3,825 -3,883 -3,914 -4,032 -4,183 营业利润 10,486 8,666 10,133 10,956 12,179 营运表现 财务开支 -382 -557 -575 -608 -647 SG&A/收入(%) 12.0% 10.8% 10.5% 10.3% 10.1% 联营与合营公司 1,091 510 560 617 678 实际税率(%) 24.5% 26.8% 25.0% 25.0% 25.0% 税前盈利 11,184 8,616 10,115 10,961 12,207 股息支付率(%) 45.0% 50.0% 50.0% 50.0% 50.0% 所得税 -2,744 -2,307 -2,529 -2,740 -3,052 库存周转 6.9 6.3 6.7 7.0 7.2 少数股东应占利润 2,044 1,575 1,894 2,053 2,286 应付账款天数 158.1 129.5 139.2 144.8 149.8 净利润 6,395 4,733 5,692 6,168 6,870 应收账款天数 72.0 65.9 70.2 73.1 75.5 折旧及摊销 2,474 3,090 3,244 3,407 3,577 EBITDA增长 9,092 6,083 7,446 8,163 9,278 财务状况净负债/权益 1.26 1.51 1.56 1.57 1.58 总收入(%) 42.6% 18.5% 3.3% 5.7% 6.5% 收入/总资产 0.75 0.84 0.79 0.76 0.75 EBITDA(%) 21.3% -33.1% 22.4% 9.6% 13.7% 总资产/股本 2.57 2.85 2.91 2.95 2.98 每股收益(%)22.2%-26.0%20.3%8.4%11.4% 盈利对利息倍数 27.42 15.56 17.61 18.02 18.82 资产负债表 现金流量表 〈港币〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日〈港币〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 21年 22年 23年 24年 25年 21年 22年 23年 24年 25年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 7,563 6,437 11,570 15,899 20,951 EBITDA 9,092 6,083 7,446 8,163 9,278 应收账款 15,705 17,042 18,747 20,621 22,684 融资成本 -382 -557 -575 -608 -647 存货 1,142 1,307 1,437 1,581 1,739 营运资金变化 2,424 1,133 8,166 8,629 9,126 其他流动资产 6,155 3,286 3,632 4,011 4,444 所得税 -2,744 -2,307 -2,529 -2,740 -3,052 总流动资产 30,565 28,073 35,385 42,113 49,818 营运活动现金流 8,390 4,351 12,508 13,444 14,705 固定资产 47,349 48,109 50,515 53,041 55,693 其他无形资产 3,232 5,004 5,378 5,782 6,221 资本开支 -6,432 -8,727 -9,039 -9,367 -9,711 其他长期资产 24,989 30,865 32,275 33,755 35,307 其他投资活动 -4,711 -3,622 844 861 941 总资产 106,136 112,052 123,553 134,690 147,038 投资活动现金流 -11,143 -12,349 -8,196 -8,506 -8,770 应付帐款 26,185 27,046 29,751 32,726 35,998 银行贷款变化 -1,911 18,319 -2,543 -1,015 -872 短期银行贷款 616 7,696 8,465 8,889 9,333 其他融资活动 -1,440 -10,703 -4,644 -4,915 -5,305 其他短期负债 21,897 11,492 12,588 13,791 15,113 融资活动现金流 -3,352 7,616 -7,187 -5,930 -6,177 总短期负债 48,698 46,234 50,804 55,406 60,445 长期银行贷款 296 10,021 12,025 13,227 14,550 其他负债 3,105 3,256 3,212 3,177 3,211 现金变化 -6,104 -382 -2,875 -992 -242 总负债 52,099 59,511 66,041 71,810 78,206 汇兑损失 225 0 0 0 0 少数股东权益 12,781 13,206 15,100 17,152 19,438 股东权益 41,257 39,335 42,412 45,728 49,394 期初持有现金 13,442 7,563 7,181 4,307 3,314 负债权益合计 106,136 112,052 123,553 134,690 147,038 期末持有现金 7,563 7,181 4,307 3,314 3,072 资料来源：公司公告，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，