2023年半年报点评：铜二期产能即将释放，利息收入大幅增加

事件概述：公司发布2023年半年报：2023H1，公司实现营收23.62亿元，同比减少15.6%；归母净利润3.81亿元，同比减少12.7%；扣非归母净利3.83亿元，同比减少12.2%。2023Q2，公司实现营收12.22亿元，同比减少0%、环比增长7.2%；归母净利润1.93亿元，同比增长29.3%、环比增长3%； 扣非归母净利1.96亿元，同比增长31%、环比增长4.4%。 点评：产品销量不及预期，利息收入大幅增加 ①量：H1公司销量小幅下降。2023H1公司磁铁矿销量273.57万吨，同比下降28.57%；金属铜2023H1销量为0.99万吨，同比增加12.5%；蛭石2023H1销量为6.93万吨，同比下降16.71%。 ②价：商品价格同比回落，公司毛利率小幅降低。2023H1，我国铁矿进口均价为114.5美元/吨，同比下降10.3%。铜价现货合约半年均价为67,878.58元/吨，同比下降5.58%。公司2023H1毛利率为58.82%，同比减少8.66pct。 2023Q2，公司毛利率为58.16%，同比减少2.3pct，环比减少1.36pct。 ③H1公司财务费用为-1.87亿元，同比减少1.39亿元，主要系银行存款利息增加。 未来核心看点：铁矿成本优势凸显，铜二期产能即将释放 ①铜二期建设持续推进，产能有望进一步提升。铜二期项目投产后将于2023年三季度部分投产，于2024年12月完工，达产后可年产7万吨金属铜，铜矿生产和运营期限可以持续15年，这将继续确保PC在南非铜产品的市场影响力和行业地位，为公司提供稳定的盈利保障。 ②铁矿成本优势凸显。公司磁铁矿是加工铜矿石过程中分离出的伴生产品，现有约1.4亿吨磁铁矿地面堆存，平均品位为58%。同时，井下生产将每年新增磁铁矿产品。PC仅需要对磁铁矿进行简单的磁分离，即可将磁铁矿品位提高到62.5%至64.5%。磁铁矿生产成本与国内外铁矿山相比有较大优势，会为公司贡献稳定的盈利。 ③蛭石龙头地位稳固。PC蛭石矿作为南非主要出产蛭石的矿区，是世界前三大蛭石矿，蛭石产量占全球份额的1/3左右，由于PC蛭石矿优质的品位和质量，PC和下游蛭石客户建立了牢固的供应关系，长期向欧洲和亚洲客户出口供应蛭石。 盈利预测与投资建议：公司铁精粉销量有望逐步恢复，且铜矿产能逐步释放，我们预计公司2023-25年将实现归母净利润8.50/10.74/13.23亿元，对应9月5日收盘价，PE分别为13、10和8倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：南非社区风险，下游需求不及预期，产能不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件概述：公司发布2023年半年度报告 公司发布2023年半年报：2023H1，公司实现营收23.62亿元，同比减少15.6%；归母净利润3.81亿元，同比减少12.7%；扣非归母净利3.83亿元，同比减少12.2%。 2023Q2，公司实现营收12.22亿元，同比减少0%、环比增长7.2%；归母净利润1.93亿元，同比增长29.3%、环比增长3%；扣非归母净利1.96亿元，同比增长31%、环比增长4.4%。 图1：公司2023H1营业收入同比-15.60% 图2：公司2023H1归母净利润同比-13% 图3：公司2023Q2营业收入同比-0.04% 图4：公司2023Q2归母净利润同比+31.0% 2点评：产品销量不及预期，利息收入大幅增加 2.1H1销量不及预期，产品毛利率小幅下降 量：H1公司销量不及预期。南非因严重的洪涝灾害及大幅度限电两次进入国家灾难状态，但公司通过缩短厂区装车时间、提高火车周转率、加大汽运量等方式，弥补发运亏欠量，发运量自6月份开始回升。2023H1公司磁铁矿销量273.57万吨，同比下降28.57%；金属铜2023H1销量为9994吨，同比增加12.5%；蛭石2023H1销量为6.93万吨，同比下降16.71%。 价：商品价格同比回落，公司毛利率小幅降低。2023H1，我国铁矿进口均价为114.5美元/吨，同比下降10.3%。铜价整体价格偏强，国内铜价受国内复苏预期影响与海外加息预期，总体呈现高位盘整走势，基本维持在6.3万—7.1万元/吨震荡运行，现货合约半年均价为67,878.58元/吨，同比下降5.58%。公司2023H1毛利率为58.82%，同比减少8.66pct。2023Q2，公司毛利率为58.16%，同比减少2.3pct，环比减少1.36pct。 图5：磁铁矿销量（单位：万吨） 图6：铜产品及蛭石销量（单位：万吨） 图7：LME铜价格（美元/吨） 图8：铁矿石价格指数（美元/吨） 图9：铜、磁铁矿及总毛利率情况 图10：公司分产品营收占比 图11：2023H1公司毛利率持续回落 图12：公司分季度毛利率变化情况 2023H1公司期间费用减少，期间费用率降低。2023H1期间费用同比下滑32.05%至6.80亿元，期间费用率同比降低6.9pct至28.8%，其中销售费用减少21.96%至6.39亿元，主要系本报告期销售矿石较上年同期减少；管理费用减少0.54%至2.28亿元；财务费用为-1.87亿元，同比减少1.39亿元，主要系银行存款利息增加。 图13：2023H1公司期间费用率同比降低 2.22023Q2业绩环比同比均有所改善 2023Q1vs 2023Q2：2023Q2归母净利润环比增加0.06亿元，主要的增利点在于毛利（+0.32亿元）、公允价值变动（+0.06亿元）、少数股东损益（+0.19亿元）、；主要的减利点包括费用和税金（-0.05亿元）、营业外收支（-488万元）、所得税（-0.70亿元）、其他/投资收益（-0.11亿元）、减值损失等（-960万元）2023Q2vs 2022Q2：2023Q2归母净利润同比增加0.44亿元，主要的增利点在于费用和税金（+1.16亿元）、其他/投资收益（+10万元）、公允价值变动（+0.33亿元）、减值损失等（+295万元）；主要的减利点包括毛利（-0.28亿元）、营业外收支（-520万元）、所得税（-0.49亿元）、少数股东损益（-0.24亿元）。 图14：2023Q2业绩环比变化拆分（单位：万元） 图15：2023Q2业绩同比变化拆分（单位：万元） 3核心看点：铁矿成本优势凸显，铜二期产能即将释放 铜二期建设持续推进，产能有望进一步提升。2016年，公司对铜二期评估可采储量：矿石量10485.20万吨，Cu金属量83.94万吨、TFe金属量1420.91万吨，Cu平均地质品位0.80%、TFe平均地质品位13.55%。公司旗下的PC是南非最大的铜线生产商，终端客户销售稳定。铜二期项目达产后，可年产7万吨金属铜，铜矿生产和运营期限可以持续15年，这将继续确保PC在南非铜产品的市场影响力和行业地位，为公司提供稳定的盈利保障。预计该项目将于2023年三季度部分投产，于2024年12月完工。 表1：铜二期建设项目进度 铁矿成本优势凸显。公司磁铁矿是加工铜矿石过程中分离出的伴生产品，现有约1.4亿吨磁铁矿地面堆存，平均品位为58%。同时，井下生产将每年新增磁铁矿产品。PC仅需要对磁铁矿进行简单的磁分离，即可将磁铁矿品位提高到62.5%至64.5%。磁铁矿生产成本与国内外铁矿山相比有较大优势，会为公司贡献稳定的盈利。 蛭石龙头地位稳固。PC蛭石矿作为南非主要出产蛭石的矿区，是世界前三大蛭石矿，蛭石产量占全球份额的1/3左右，由于PC蛭石矿优质的品位和质量，PC和下游蛭石客户建立了牢固的供应关系，长期向欧洲和亚洲客户出口供应蛭石。 4盈利预测与投资建议 4.1盈利预测假设与业务拆分 我们预计公司2023-25年营业收入分别为49.45、59.43、69.89亿元，同比增速分别为-2.1%、20.18%、17.59%。具体拆分来看，河钢资源收入主要为铁精粉、铜产品、蛭石及其他业务： （1）铁精粉方面，我们预计公司铁精粉销量有望逐步恢复，铁矿价格有望保持坚挺，则铁精粉收入2023-25年分别为31.96、36.55、40.74亿元，同比增速分别为-10.43%、14.38%、11.46%。 （2）铜产品方面，随着铜二期项目投产，我们预计公司铜产品销量有望提升，价格有望保持坚挺，则铜产品收入2023-25年分别为12.25、16.58、22.84亿元，同比增速分别为25.94%、35.38%、37.78%。 （3）蛭石方面，我们预计公司蛭石销量有望稳步增长，蛭石价格有望保持坚挺，则蛭石收入2023-25年分别为4.05、5.10、5.10亿元，同比增速分别为2.16%、26%、0%。 （4）其他方面，我们预计营收2023-25年均为1.2亿元。 从毛利率角度看，我们预计公司的整体毛利率2023-25年毛利率分别为64.73%、67.58%和69.03%。 表2：公司营业收入测算 4.2估值分析与投资建议 根据公司的业务属性，我们选择同为铁矿行业的海南矿业和安宁股份作为可比公司，截至2023年9月5日收盘数据，可比公司对应2023-25年平均PE分别为16x、12x和9x。河钢资源铁精粉销量有望逐步恢复，且铜矿产能逐步释放，我们预计公司2023-25年将实现归母净利润8.50/10.74/13.23亿元，对应9月5日收盘价，PE分别为13、10和8倍，低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。 表3：可比公司估值预测 5风险提示 1）南非社会风险。社区高失业率及安全保障堪忧，南非经济发展动力不足，Eskom限电危机以及暴雨导致的洪灾进一步削弱了南非经济。经济低迷，导致就业岗位严重不足，进一步拉高了社会失业率，当地社区的失业率更是雪上加霜，可能会导致社区局势失控。 2）下游需求不及预期。房地产拿地和新开工数据未见回暖，同时由于地方政府债务高企以及优质项目稀缺，基建投资增速可能不及预期。同时经济转型调整压力仍在，下游企业发展增速不达预期影响需求。 3）产能不及预期。若公司在建产能投产、达产进度不及预期，可能导致产销量增长不及预期，进而影响公司盈利情况。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）