9月国债期货月报：观察政策效果

国债期货 观察政策效果 T主力连续合约 TF主力连续合约 1057279432@qq.com E-mail: 0575-85225791 TEL: 1057279432 QQ: 从业资格证号:F0230469 国债期货 研究品种: 杜淑芳 分析师： 完稿时间:2023年9月2日 研究结论 8月期债再度突破前期高点。前半月由于前期政策带来的利好被消化后，期债持续走强，随后央行降息落地但LPR调降不及预期，期债到达阶段高点。但随后受到前期多单止盈和多项针对资本市场的刺激政策出台影响，股债跷跷板现象明显，期债有所回落。整体来看长端强于短端。 宏观经济数据来看，7月多项经济指标均不及预期，进出口再度同比大幅下滑，工业、消费、投资转弱。社融数据同样不佳，人民币贷款单月新增创下2009年12月以来新低，这也直接导致了央行三个月内第二次降息，但在降低存量房贷利率背景下出于对银行净息差等方面的考虑，本轮没有调降长端LPR利率。 8月官方制造业PMI数据有所改善，虽然仍位于荣枯临界点之下，但是已经连续3个月回升。财新制造业PMI则直接回到枯荣线上方，彰显良好的复苏趋势。同时此前7月CPI环比也有转正，考虑到去年同期基数影响，8月份后CPI有望开始逐步上行，凸显积极信号。 海外方面，美联储主席鲍威尔再度鹰派发言，但美国就业市场降温现象明显，9月加息仍存不确定性。美联储停止加息甚至开始降息后对于国内货币政策的压力也将减轻，有利于央行后续货币政策的进一步制定和优化。 总的来说，近期利好政策频出，随着政策效果逐渐传导到下游，未来收益率反弹仍然是大概率事件。但短期来看疲弱基本面仍是最大支撑。操作上，建议暂时观望。 请详细阅读后文免责声明 一、行情回顾 8月期债再度突破前期高点。前半月由于前期政策带来的利好被消化后，期债持续走强，随后央行降息落地但LPR调降不及预期，期债到达阶段高点。但随后受到前期多单止盈和多项针对资本市场的刺激政策出台影响，股债跷跷板现象明显，期债有所回落。整体来看长端强于短端。 图1：5年期国债期货主力连续合约走势 数据来源：WIND、大越期货 图2：10年期国债期货主力连续合约走势 数据来源：Wind资讯、大越期货 中债国债到期收益率 4.0500 3.8000 3.5500 3.3000 3.0500 2.8000 2.5500 2.3000 2.0500 1.8000 1.5500 1.3000 银行间国债到期收益率:2年 银行间国债到期收益率:10年 银行间国债到期收益率:5年 图3：2018年以来主要期限国债到期收益率 数据来源：Wind资讯、大越期货 二、经济基本面 1、经济增长 7月国家统计局公布的数据显示，初步核算，2023年上半年国内生产 总值593034亿元，按不变价格计算，同比增长5.5%，比一季度加快1.0个百分点。分季度看，一季度国内生产总值同比增长4.5%，二季度增长6.3%。分项指标来看，6月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.4%，比上月加快0.9个百分点。社会消费品零售总额39951亿元，同比增长3.1%，比上月回落9.6个百分点。1-6月，全国固定资产投资（不含农户）同比增长3.8%，比上月回落0.2个百分点。此前多家机构对二季度经济增速预测都在6.5%以上，有外媒甚至预测到了7%。虽然6.3%的增速单看数字并不差，但考虑到去年同期这一数字仅为0.4%，而与2021年一季度暴涨18.3%的强复苏相比，今年上半年的数据确实很难让人满意，低基数下这一成绩单无法被市场所认可。 GDP 400,000.00 350,000.00 300,000.00 250,000.00 200,000.00 150,000.00 100,000.00 50,000.00 0.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 GDP:现价:当季值 GDP:不变价:当季同比 图4：GDP增速 2000-03 2001-03 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 2023-03 数据来源：Wind资讯、大越期货 2、通货膨胀 统计局公布的CPI数据显示：7月份，全国居民消费价格指数同比下降0.3%，涨幅比上月缩窄0.3个百分点。其中，食品价格由上月上涨2.3%转为下降1.7%，影响CPI下降约0.31个百分点。食品中，猪肉价格下降26.0%，降幅比上月扩大18.8个百分点；鲜菜价格由上月上涨10.8%转为下降1.5%；鸡蛋、牛羊肉和虾蟹类价格降幅在1.5%—4.8%之间，降幅均有扩大；鲜果、薯类和禽肉类价格涨幅在2.2%—8.8%之间，涨幅均有回落。非食品价格由上月下降0.6%转为持平。非食品中，服务价格上涨1.2%，涨幅比上月扩大0.5个百分点，其中飞机票价格由上月下降5.8%转为上涨11.9%，宾馆住宿、旅游、电影及演出票价格分别上涨13.2%、13.1%和5.9%，涨幅均有扩大；工业消费品价格下降1.9%，降幅收窄0.8个百分点，其中能源价格下降6.9%，扣除能源的工业消费品价格下降0.3%，降幅均有收窄。由于物价环比转涨，因此可以说当前物价已呈触底企稳态势，预计年内物价拐点已现，8月份后CPI有望开始逐步上行。此外，由于前期央行已经对CPI数据有过一定预期管理，因此本次数据市场反应并不剧烈。 CPI 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 中国:CPI:当月同比 中国:CPI:非食品:当月同比 中国:CPI:食品:当月同比 图5：CPI 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 数据来源：Wind资讯、大越期货 统计局公布的PPI数据显示，6月份，全国工业生产者出厂价格同比下降4.4%，降幅比上月收窄1.0个百分点。其中，生产资料价格下降5.5%，降幅收窄1.3个百分点；生活资料价格下降0.4%，降幅收窄0.1个百分 点。主要行业价格降幅收窄，石油和天然气开采业下降21.5%，收窄4.1个百分点；煤炭开采和洗选业下降19.1%，收窄0.2个百分点；石油煤炭及其他燃料加工业下降18.3%，收窄1.8个百分点；化学原料和化学制品制造业下降14.2%，收窄0.7个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业下降10.6%，收窄5.4个百分点；有色金属冶炼和压延加工业下降1.0%，收窄 6.2个百分点。上述6个行业合计影响PPI同比下降约3.21个百分点，占总降幅的七成多，较上月影响减少0.87个百分点。另外，文教工美体育和娱乐用品制造业价格上涨6.3%，电力热力生产和供应业价格上涨1.8%，纺织服装服饰业价格上涨1.2%。 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 月度报告 图6：PPI PPI 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 PPI:全部工业品:当月同比 PPI:生活资料:当月同比 PPI:生产资料:当月同比 数据来源：Wind资讯、大越期货 3、社会融资 央行公布的7月金融统计数据显示，2023年7月，月份社会融资规 模增量为5282亿元，比上年同期少2703亿元。其中，对实体经济发放 的人民币贷款增加364亿元，同比少增3892亿元；对实体经济发放的外 币贷款折合人民币减少339亿元，同比少减798亿元；委托贷款增加8 亿元，同比少增81亿元；信托贷款增加230亿元，同比多增628亿元； 未贴现的银行承兑汇票减少1962亿元，同比少减782亿元；企业债券净 融资1179亿元，同比多219亿元；政府债券净融资4109亿元，同比多 111亿元；非金融企业境内股票融资786亿元，同比少651亿元。从货币供应量上看，7月末，广义货币(M2)余额257.81万亿元，同比增长12%，增速分别比上月末和上年同期高0.6个和3.7个百分点；狭义货币(M1)余额66.18万亿元，同比增长6.7%，增速分别比上月末和上年同期高0.9个和1.8个百分点；流通中货币(M0)余额9.65万亿元，同比增长13.9%。当月净投放现金498亿元。 社融同比增速 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 社会融资规模存量:人民币贷款:同比 社会融资规模存量:政府债券:同比 社会融资规模存量:企业债券:同比 图6：社融同比增速（%） 数据来源：Wind资讯、大越期货 M2与M1同比增速 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 M1:同比 M2:同比 图7：M2与M1同比增速（%） 指标名称 2012-05 2012-10 2013-03 2013-08 2014-01 2014-06 2014-11 2015-04 2015-09 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 2017-10 2018-03 2018-08 2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09 2021-02 2021-07 2021-12 2022-05 数据来源：Wind资讯、大越期货 4、PMI 8月份制造业PMI连续三个月回升，为49.7，比上月回升0.4个百分点；非制造业PMI为51，比上月下降0.5个百分点；综合PMI为51.3，比上月上升0.2个百分点。制造业景气水平持续改善，但仍位于荣枯线之下；非制造业商务活动指数仍在扩张区间。 PMI 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 30.00 图8：PMI 2012-01 2012-06 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 数据来源：Wind资讯、大越期货 2021/5/27 2021/6/22 2021/7/15 2021/8/9 2021/9/1 2021/9/28 2021/10/28 2021/11/22 2021/12/15 2022/1/10 2022/2/9 2022/3/4 2022/3/29 2022/4/25 2022/5/23 2022/6/16 2022/7/11 2022/8/3 2022/8/26 2022/9/21 2022/10/21 2022/11/15 2022/12/8 2023/1/3 2023/2/2 2023/2/27 20