城投多空论系列之八：市场篇，湖北城投债市场核心关注因素与主体分析

市场篇：湖北城投债市场核心关注因素与主体分析 城投多空论系列之八 核心结论 证券研究报告 固定收益专题报告 2023年08月19日 摘要内容 湖北城投债市场核心关注因素汇总：综合各方面分析，影响湖北城投平台未来收益率走势的因素主要有正反两方面值得考量。 1、正面——区域信用的强支撑因素：1）湖北经济基础较好，经济实力位于全国中上游水平；2）湖北是制造业强省，支柱产业发达，产业发展空间广阔；3）湖北财政水平较强，综合财力处于中上游水平；4）省份非标风险与 负面信息较少。 2、反面——制约增量配置的因素：1）部分地市债务较高，黄石市信用利差较高；2）湖北土地出让下滑，成交相比疫情前减弱；3）债务水平处于全国中等水平，腾挪空间相对一般。 湖北城投债市场表现： 1、截至2023年7月末，湖北城投债券存量余额为7323.82亿元，居全国第6位。湖北各地市发行成本差距不大，分布在4%-5.80%，武汉市最低。 2、湖北再融资能力较强。近五年湖北城投债券净融资处于较高水平。2023 年1-7月湖北净融资额为796.96亿元，在全国降序排第5位。 3、湖北城投债券信用利差在全国各省份中处于中等水平。截至2023年8 月15日，湖北信用利差和超额利差在全国排第14位。 4、与安徽、江西、河南对比来看，湖北净融资额最多，发行期限最长，发行利率适中。 5、湖北城投负面舆情相对较少。湖北风险城投主体占比位列全国降序排名第19位，处于全国中下游水平。 核心主体挖掘建议： 湖北城投主体收益率水平分化较大。就信用资质而言，省级、武汉市、宜昌市城投主体相对较强，黄石市相对偏弱。对于稳健性投资机构，建议关注省级和武汉市、宜昌市平台企业，如湖北交投、武汉地铁、宜昌城投等。对于风险偏好中等、对收益率要求较高的投资机构，可适度在襄阳、荆州、十堰 咸宁等区域进行挖掘。上述区域整体经济发展良好、未来发展潜力大、政府对债务管控积极，可重点关注。 风险提示：政策支持力度不及预期，湖北经济发展、信用环境出现恶化。 分析师 杜渐S0800523040001 18511764250 dujian@xbmail.com.cn 相关研究 印花税调整所带来的股债市场反应复盘—印花税下调政策点评2023-08-28 湖北：建成支点，走在前列—城投多空论系列之七2023-08-28 “认房不认贷”政策落地，债市震荡转弱—每周债市复盘2023-08-26 城投高认购倍数的历史梳理与原因分析—从认购倍数看机构行为2023-08-23 稳增长与稳银行矛盾下的政策折中—央行“非对称降息”点评2023-08-21 索引 内容目录 一、湖北城投债核心关注因素汇总分析4 1.1正面：有利于其利差收窄的因素4 1.1.1湖北具备良好的地理和战略优势，经济实力较强4 1.1.2湖北是制造业强省，支柱产业发达4 1.1.3湖北财政水平较强，综合财力处于中上游水平5 1.1.4省份非标风险与负面信息较少5 1.2反面：制约其利差收窄的因素5 1.2.1部分地市债务较高，黄石市信用利差较高5 1.2.2湖北土地出让下滑，成交相比疫情前减弱5 1.2.3债务水平处于全国中等水平，腾挪空间相对一般5 二、湖北各地市经济、财政、债务及舆情情况6 三、湖北城投债券市场表现8 3.1存量债券情况8 3.2近五年净融资情况9 3.3二级市场收益率表现10 3.4分省份对比分析11 四、省内城投债存量分布与收益情况14 4.1分行政级别存量债务分布14 4.2核心主体情况15 4.3存量债余额较大主体重点分析15 4.3.1湖北交投15 4.3.2汉江国投16 4.3.3湖北联投16 4.3.4武汉地铁16 4.3.5湖北科投16 4.3.6黄石城发17 4.3.7武汉城建17 4.3.8宜昌城投17 4.3.9宜昌高投17 4.3.10荆门城投17 4.4主要地市城投平台股权关系18 五、风险提示21 图表目录 图1：2022年全国各省GDP及增速4 图2：2022年湖北各地市经济、财政和债务情况6 图3：截至2023年6月各省份风险主体数7 图4：截至2023年7月末各省城投债券余额与城投平台数量8 图5：2018-2022年湖北存量债券余额变动情况8 图6：截至2023年7月31日湖北各地市城投债情况9 图7：2023年1-7月各省份净融资情况（亿元）9 图8：近五年湖北各地市净融资变动情况（亿元）9 图9：截至2023年8月15日各省份信用利差及变动情况（单位：bp）10 图10：近一年分省份城投债券二级市场信用利差表现（单位：bp）11 图11：湖北四大城市信用利差（bp）及分位数情况14 图12：武汉市城投平台股权关系18 图13：宜昌市城投平台股权关系18 图14：襄阳市城投平台股权关系19 图15：孝感市城投平台股权关系19 图16：十堰市城投平台股权关系20 图17：荆门市城投平台股权关系20 图18：黄石市城投平台股权关系21 表1：截至2023年6月湖北负面舆情情况7 表2：四省份净融资额变化情况（亿元）12 表3：四省份城投债发行期限情况（年）12 表4：四省份城投债发行利率情况（%）13 表5：湖北城投债务行政级别分布情况14 表6：核心主体情况15 一、湖北城投债核心关注因素汇总分析 湖北经济实力较强，支柱产业发达，财政水平较强，债务负担尚可。但随着房地产行业由高速增长的趋势回落，土地成交下滑，湖北经济财政均受到一定影响。 1.1正面：有利于其利差收窄的因素 1.1.1湖北具备良好的地理和战略优势，经济实力较强 湖北有“九省通衢”之称，控江带湖、水陆通畅，是全国重要交通枢纽。党的十八大以来，习近平总书记五次考察湖北，多次发表重要讲话，赋予了湖北“建成支点、走在前列、谱写新篇”的历史使命。湖北主动服务和融入共建“一带一路”、长江经济带发展、 中部地区崛起等国家战略，深度参与长江中游城市群建设，紧扣一体化和高质量发展要求，着力构建“一主引领、两翼驱动、全域协同”区域发展布局，加快构建全省高质量发展动力系统。 湖北经济实力位居全国中上游水平，2022年全省实现GDP5.37万亿元，在全国31个省级行政区中降序排名第7位，同比增长4.30%，全国排第6位。2022年湖北人均GDP9.21万元，降序排名全国第9位。 图1：2022年全国各省GDP及增速 资料来源：iFind，西部证券研发中心 1.1.2湖北是制造业强省，支柱产业发达 湖北是制造业强省，经济发展动能强劲。我们在《湖北：建成支点，走在前列》的报告中详细梳理了湖北产业布局的情况。湖北是制造业强省，2022年湖北工业增加值17546.30亿元，全国排名第7位，名义增速9.39%，在2022年度工业增加值前十的省市 中排名第1位，经济发展动能强劲。 湖北拥有光电子信息、新能源与智能网联汽车、生命健康、高端装备和北斗5大优势产业，5大优势产业产业链长、涉及面广、带动性强，是引领产业升级、稳定全省经济大盘的重要支柱。2022年湖北省电子信息产业营收7600亿元，占全省规上工业比重升至14.1%。光纤光缆产量全球第一，光电器件、中小尺寸显示面板产量全国第一。湖北是全国汽车产业化程度最高、产业链条最完整的省份之一，2022年，湖北省规上汽车企业1578 家、整车企业25家、汽车产量190.6万辆，营业收入6922.9亿元，占全省规上工业12.9%。 2022年，湖北省健康产业规上企业营业收入近8100亿元，规模、产值和影响力位居全国前列。高端装备领域方面，湖北省船海装备、商业航天及高档数控机床、工业机器人、增材制造等研发制造国内领先，有条件形成若干具备国内领跑、国际较强竞争力的细分产业基地。在北斗产业领域，湖北省科研人才在全国举足轻重。 根据湖北省制订的各产业发展三年行动方案，2025年电子信息、汽车、生命健康产业规模将突破万亿元，高端装备产业规模将达到5500亿元，北斗产业规模将突破1000 亿元。通过五大产业规模实力的稳步提升，带动湖北制造业产值迈上7万亿新台阶。 1.1.3湖北财政水平较强，综合财力处于中上游水平 2022年湖北实现综合财力12870.07亿元，在全国各省份中排名第9，总财力较上年减少5.38%，主要原因系政府性基金收入下滑较大，2022年湖北实现政府性基金收入2870.84亿元，同比下降26.63%。2020-2022年，湖北财政自给率分别为29.75%、41.38% 和38.03%，22年有所回落。横向对比来看，2022年湖北财政自给率升序排名第11位，对转移支付依赖度高于全国大部分省份。2023年上半年湖北一般公共预算收入同比增长15.10%，财政收入水平有所提高。 1.1.4省份非标风险与负面信息较少 湖北风险城投主体占比位列全国降序排名第19位，处于全国中下游水平。风险事件方面，主要包括非标风险、定向融资和收益率大于8%，对应风险主体数量分别为2家、 19家和2家，暂未涉及商票逾期和被列入失信主体。去重后，湖北共有9家风险主体，占总发债城投主体数量的6.04%，在中部省份中低于河南（18.55%）、湖南（11.11%），高于安徽（5.37%）、江西（1.37%）和山西（0%）。 1.2反面：制约其利差收窄的因素 1.2.1部分地市债务较高，黄石市信用利差较高 黄石显性债务率300.97%，全口径债务率1294.78%。湖北下辖的地级市中，黄石和宜昌的债务水平整体偏高。截至2022年末，黄石市存量债券余额634.07亿元。2023年以来，信用利差维持290bp附近，处于2019年6月18日以来的75%分位数水平。同期 末，宜昌市显性债务率为424.21%，全口径债务率为1133.84%，存量债券余额423亿元，相对较少。 1.2.2湖北土地出让下滑，成交相比疫情前减弱 2022年湖北住宅土地成交额有所下滑，全国降序排名第14位。从数据来看，2022年湖北土地成交额为1382.86亿元，在中部六省中排名第五，低于安徽（1899.43亿元）、湖南（1816.50亿元）、河南（1552.21亿元）和江西（1446.38亿元）。从增速来看，2022年全国各省份土地成交额均有所下滑，平均增速为-44.36%，湖北的降幅超过全国均值，为-55.02%。湖北当年土地加权溢价率为5.07%，同比下降8.59个百分点。 1.2.3债务水平处于全国中等水平，腾挪空间相对一般 2022年湖北显性债务率为108.00%，全口径债务率为282.99%，全国降序排第14位。我们通过考察单位面积所承担的债务规模来侧面判断各省份的债务负担，指标计算方式为“债务负担=城投平台有息负债/建成区面积”。湖北债务负担为5.21亿元/平方公里， 降序排名第21位。此外，我们用“（地方政府债务限额-地方政府债务余额）/城投平台有 息负债”来衡量区域债务腾挪空间。湖北债务腾挪空间为4.30%，低于全国腾挪空间均值6.75%，债务腾挪空间相对一般。 二、湖北各地市经济、财政、债务及舆情情况 湖北各地市GDP总量分化程度较高。武汉是湖北唯一GDP破万亿地市，2022年GDP总量为18866.43亿元。其次为襄阳和宜昌，GDP分别为5827.81亿元、5502.69亿元。荆州、孝感、黄冈、十堰、荆门和黄石处于第三梯队，GDP在2000~3000亿水平。从人均GDP来看，武汉、襄阳、鄂州人均GDP均超10万元。 财政方面，武汉的一般公共预算收入以及政府性基金收入在全省范围内保持领先。2022年武汉市一般公共预算收入超过1500亿元，政府性基金收入超过1300亿元，遥遥领先省内其他地市。2022年湖北财政自给率最高的三个地市为武汉、鄂州和黄石，分别 为67.56%、62.62%和49.01%。 债务率方面，2022年有5个地级市显性债务率超300%，2个地级市全口径债务率超1000%。其中宜昌显性债务率为424.21%，全口径债务率为1133