策略周报：四箭齐发政策落地，提振信心后待查落地成效

香港股市|2023年8月21日-2023年8月25日 四箭齐发政策落地，提振信心后待查落地成效 维持5年期LPR不变，低于预期；资本市场、地产等利好政策频出 8月5年期LPR维持4.2%不变，1年期LPR在年内则第二次下调利率，非对称降息低于市场预期，体现央行或顾及银行净息差压力和人民币汇率因素，后续或可期待调整优化房地产信贷政策。上周“认房不认贷”正式纳入“一城一策”工具箱，新一轮地产政策空间正在打开。“活跃资本市场”举措频出，包括印花税减半、阶段性收紧IPO、合理确定再融资规模、调整两融保证金等政策在8月27日“四箭齐发”，已提振港股部分情绪，带来逼空反弹的机会。然而港股的可持续性升势则需盈利预期改善，后续要观察政策对于居民、企业及投资者缺乏信心等核心问题的解决成效如何。 美制造业PMI等经济数据不及预期，鲍威尔强调维持限制性货币政策 美国8月Markit制造业PMI初值为47，创2月以来新低。抵押贷款申请活动指数提示的购房需求则降至1995年以来新低，暗示高利率环境抑制房地产购买需求。加之PMI数据相对疲软，市场对于美联储进一步加息的预期有所降温，相应美股于上周四集体反弹。美联储主席鲍威尔在全球央行年会上称会维持限制性货币政策，直至确信通胀朝着当局的目标水平持续放缓。 大类资产表现 港股：恒指上周低开高走，全周微升0.03%，收报17,956点。恒生科指周升1.3%，收报4,058点。板块方面，医疗保健、原材料、能源业领涨，而公用事业、工业、金融及地产录得负回报。港股通全周录得212.53亿港元的净流入及流入个股为主，说明内资的风险偏好有改善。本周以来在A股调降印花税的利好下，恒指亦反弹近3%。上周大市日均成交金额按周减少5.0%至956亿港元，大盘日均沽空金额达18.8%，高于年初以来平均水平。港股总体弹力仍然较弱，投资信心薄弱，北向上周净流出224.2亿人民币，外资流出为中港股市带来沽压。中资美元债：上周中资美元债回报指数（MarkitiBoxx）收报210.93，微涨0.13%，其中，投资级别最新报价208.25，周涨幅0.12%；高收益级别最新报价181.27，周涨幅0.18%。上周 地产板块受利好政策预期出现反弹，万科、龙湖相关美元债小幅上涨，但高收益板块仍较为疲弱，碧桂园、万达、远洋仍处于低位震荡。上周美国10年期债息收报4.237%，保持高位震荡，并且一度在上周二（8月22日）高见4.366%，创2007年10月以来最高水平。 汇率：上周离岸人民币收报7.2949，周微跌0.18%；美元指数收报104.2，周涨幅0.73%；。 美元指数持续保持强势劲头，离岸人民币在稳汇率政策下小幅企稳，甚至在周中走出微弱反弹态势。 每周策略建议 港股：全球宏观角度来看，美国的基本面相对表现更佳，叠加较高的无风险利率及投资回报率，当下很难吸引大量资金流入中国市场。短期内，港股的交易机会较多是高抛低吸的短线交易策略，从事件驱动的角度看，活跃资本市场四支箭利好券商及保险股。从中期角度看，继续偏好基本面确定性较高的行业，1)高息高现金流的电讯及石油、2)业绩有反转的互联网、旅游、餐饮、博彩；3)预期可受惠加快专项债发行的工程机械；4)收入来自海外市场占比较多的出口或消费企业。 美股：市宽不佳，仅科技、通讯服务等少数大盘股带动。虽然标普500指数及纳指的盈利预 测在上修，但当前标普500指数的风险溢价处并不提供更好的交易赔率，叠加美股已进入8 月及9月季节性淡季，料仍有更低的进场机会。板块方面，短期看好美股工业建筑、房地产、金融服务、食品饮料。 美债：美国经济数据较预期佳，叠加美债供给压力导致10年期债息短期在高台震荡。短期 内美债利率或仍高位震荡，预计短期在4.3%左右波动。但中期来看有不小的下行压力。 汇率：近期美国公布的数据显示经济仍然健康，此消彼长下支撑美元指数造好。而离岸人民币方面，由于央行不下调5年期LPR有降缓和中美利差扩大的压力，但人民币转强仍要继续观察内地经济基本面复苏情况，料大概率维持在7.2-7.3水平波动。 更新报告 恒生指数上周表现 18623.00 18423.00 18223.00 18023.00 17823.00 17623.00 恒生国企(可比)恒生指数恒生科技(可比) 来源：万得、中泰国际研究部 上周陆港股通资金流动情况 150 100 50 0 -50 -100 -150 陆股通:当日买入成交净额(人民币)(亿元)港股通:当日买入成交净额(港币)(亿港元) 来源：万得、中泰国际研究部 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk 颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk 风险提示：全球通胀回落速度较慢；政策落地效果不及预期；国际形势复杂多变 目录 图表目录3 宏观数据盘点4 中国：降息幅度低于市场预期，财政端化债部署中4 美国：制造业PMI等经济数据相对疲软，美联储释放偏鹰信号5 政策要闻回顾6 活跃资本市场“四支箭”齐发6 “认房不认贷”纳入政策工具箱6 延续一揽子相关税收优惠政策6 大类资产表现7 港股：上周港股信心仍弱，沽空比例处于高位7 中资美元债：投资级保持稳定，高收益有所趋稳8 汇市：美元持续走强，离岸人民币止跌9 每周策略建议9 风险提示10 公司及行业评级定义11 重要声明12 图表目录 图表1：恒生指数走势7 图表2：上周南向资金流入情况7 图表3：港股沽空比率高企7 图表4：港股行业周涨跌幅（2023.08.21–2023.08.25）8 图表5：中资美元债指数走势图（MARKITIBOXX）8 图表6：中美十年利差图（%）8 图表7：离岸人民币走势9 宏观数据盘点 中国：降息幅度低于市场预期，财政端化债部署中 5年期LPR维持4.2%不变，降息幅度低于预期 上周央行公布8月LPR报价，其中1年期LPR下降10bp至3.45%，5年期LPR维持4.2%不变，非对称降息超市场预期。本次预料之外的LPR调整，意味着MLF与LPR挂钩的机制一定程度上有所改变，即政策部门对LPR的主导力度比以前更强，LPR的政策内涵明显增强、市场化内涵趋弱。5年期LPR不下调意味央行可能顾及银行净息差压力和人民币汇率因素，也反映央行相比“稳地产”更重“防风险”，后续或可期待调整优化房地产信贷政策。 首先，央行二季度货币政策报告提及，截至2023年6月底，全部343个城市（地级及以上）中已有87个城市下调了首套房贷利率下限，较全国下限低10-40个基点；13个城市取消了首套房贷利率下限。因此，即使5年期以上LPR不下调影响也不大。 其次，央行有给银行让利、扩大息差的意图。央行二季度货币政策报告强调了商业银行需保持合理利润和净息差水平，以及借助金融部门化解风险的重要性。不过，央行在8月18日电视会议指出要“发挥好 存款利率市场化调整机制的重要作用”，由于存款利率挂钩1年期LPR和10年期国债利率，本次降低1 年期LPR以后，存款利率大概率会继续下调。 第三，月初央行明确“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”，预计后续存款利率下降后将打开存量房贷的降息空间。不过，为保银行息差，存量房贷降息的幅度可能不大。 第四，央行提及要坚决防范汇率超调风险，不下调5年期LPR也是防范中美利差进一步扩阔引发的人民币再单边贬值风险。 7月财政收支偏慢，市场期待财政发力 7月全国一般公共预算收入2.01万亿，同比增速较前月回落3.7个百分点至1.9%。其中，税收收入剔除 基数后仍负增、非税收入连续两个月降幅走阔。税收收入分项来看，前7月企业所得税、土地增值税、 消费税累计同比负增，说明生产端、房地产和消费修复不及预期。前7月一般公共预算支出累计同比增速为3.3%，较上月回落0.6个百分点，稳中偏慢。中央一般公共预算支出同比上升，地方一般公共预算支出同比增速不及预期，地方财政支出仍拖累。土地出让金收入增速为负，前7月土地出让金收入累计同比增速为-23%，印证房地产仍处于低迷期。目前地产销售持续低迷，预计年内土地出让收入或延续负增。 往后看，财政端方面“一揽子化债”的具体方案正在落实中，多地在加紧部署化解地方债风险。从近期许多省份公布的2022年财政决算报告来看，不少省份对于地方债务问题有较多笔墨。例如，湖南提到要激励引导银行等金融机构“替接他盘”、续本降息，推进隐性债务防断链、优结构、降成本等；江苏提到进一步压实市县主体责任，建立健全防范化解地方政府隐性债务风险长效机制，坚决不触碰新增隐性债务红线。8月16日《学习时报》发表文章指出“中国一些地方确实存在地方债的结构问题，但并不构成经济的主要矛盾，不增长或低增长是中国应防范的最大风险；从实践层面，通过财政政策和资源优化组合，盘活资产，以及制定实施一揽子化债方案，可以释放一定的政策空间”。从“不构成经济的主要矛盾”可以看出，目前当局认为地方债情况总体形势可控，但存在个别风险。结合当前财政压力颇大，地产信用风波连连，化债未来的政策空间很可能是“精准突破”路线，仍需地方金融机构的支持。但是考虑到地方债务压力较大，中央加杠杆或是大概率动作，可能的形式包括发行特殊再融资债券、新一轮债务置换、直接转移支付、银行“下场”买债等。 美国：制造业PMI等经济数据相对疲软，美联储释放偏鹰信号美国MarkitPMI数据不及预期 美国8月Markit制造业PMI初值为47，创2月以来新低，预期49.3，7月终值49；服务业PMI初值为51，预期52.2，7月终值52.3；综合PMI初值50.4，预期51.5，7月终值52。此外，美国抵押贷款银行协会（MBA）数据显示，上周30年期固定抵押贷款利率上升15BPs至7.31%；抵押贷款申请活动指数为184.8，抵押贷款购买指数为142。美国上周抵押贷款利率创2000年以来新高，抵押贷款申请活动指数提示的购房需求则降至1995年以来新低，暗示高利率环境抑制房地产购买需求。加之PMI数据相对疲软，市场对于美联储进一步加息的预期有所降温，相应美股于上周四集体反弹。但事实上，近期美国公布的经济数据多表现不俗，包括零售销售环比增速、消费者信心指数、纽约联储等联储发布的制造业指数、初请失业金人数等，一项PMI数据显示的经济疲软，并不足以推动美联储做出政策调整。 鲍威尔强调维持限制性货币政策 美国联储局主席鲍威尔上周五于怀俄明州杰克森霍尔(JacksonHole)全球央行年会上发表演说，明言会维持限制性货币政策，直至确信通胀朝着当局的目标水平持续放缓。他认为通胀在逐渐回落，但仍然太高，经济增速仍高于潜在增速，若有需要会随时准备加息。不过，鲍威尔在演讲中两次强调，美联储在采取任何进一步行动时都将“谨慎行事”，我们理解为每次FOMC的操作都会根据当时的经济数据去决定，这暗示美联储在9月份的FOMC上加息的紧迫性较小，但同时预计利率会维持在高水平一段较长时间。鲍威尔讲话后，美元指数及美股先跌后升，10年期债息先升后跌，CME利率期货预计9月不加息概率达80%，而11月加息25个基点的概率上升至46.7%。鲍威尔本次没有提及上调中性利率的可能性，总体讲话没有太多增量信息，基本上延续过去数次FOMC会议的言论，因此市场的反应较为平静。 政策要闻回顾 活跃资本市场“四支箭”齐发 财政部、证监会、三大交易所于8月27日晚官宣重大政策调整，其中主要包括印花税减半、阶段性收紧IPO、合理确定再融资规模、调整两融保证金、规范减持等四箭齐发的政策。此次政策是政治局会议“活跃资本市场，提振投资者信心”的重要落实。一方面，印花税减半直接减少交易成本，增加市场流动性。另一方面，包括IPO、再融资及规范减持等措施可减少A股市场的抽资效应，为二级市场带来更好的赚钱效应。我们多次指出7月以来南下资金与北向资金出现巨大分歧，情况有如2022年3月及2022年10月，南下资金持续性的净流入可能预示经济或政策力度有