策略周报：政策组合拳落地，情绪扭转逼空反弹

香港股市|2023年8月28日-2023年9月1日 政策组合拳落地，情绪扭转逼空反弹 每周策略建议 港股：政策密集出台之下港股情绪有所提振，同时带来逼空反弹。在未出现真正化解地方债及提振居民、企业、市场信心的抓手政策之前，短期内恒指的预测PE在 8.8倍至10倍水平波动，相当于恒指在17,500至19,900点波动。券商及保险股将直接受惠活跃资本市场四支箭，一系列地产政策亦或刺激顺周期板块反弹。从确定性 更新报告 恒生指数上周表现 18601.00 18401.00 18201.00 18001.00 的角度继续看多：1)高息高现金流的电讯及石油、2)业绩有反转的互联网、旅游、 17801.00 2023/8/282023/8/292023/8/302023/8/31 餐饮、博彩；3)海外收入占比较多的出口、消费企业、工业制造或国际金融股。恒生国企(可比)恒生指数 美债：10年期国债收益率因供给端因素造成快速拉升的阶段或已过去，但美国经济恒生科技(可比) 短期增长稳健使降息空间难以打开，料10年期国债收益率短期在4.2%左右波动，更大的下行机会可期待四季度。2年和10年国债利差收窄至-77个基点，可考虑待 利差扩大至-90个基点采取陡峭化交易，即买入短债，沽空长债。 汇率：当前中美利差已达过去十年的极值，进一步扩大的空间不多，中美利差收窄将纾缓人民币贬值的压力。短期内，预计美国10年期国债收益率进一步上行空间不 大，中国10年期国债收益率在政策预期下有望在低位企稳回升，离岸人民币在7.2- 7.3水平波动。 8月中国制造业景气度边际改善，关注“稳地产”政策落地成效 中国8月制造业景气度边际改善，制造业主动去库存阶段可能接近尾声；服务业景气度逐渐正常化。制造业及服务业PMI数据显示企业用工需求持续收缩，就业市场压力仍然巨大。在缺少房地产的帮助下，本轮库存周期磨底的时间会较长。近期地产政策利好密集发布，包括支持破发、破净、亏损的A股上市房企再融资不受限，北上广深官宣“认房不认贷”、调降存量首套房贷利率，以及优化最低首付款比例等，有助于提振市场情绪，预计短期内带看量和推盘量会有较大幅度提升，重点关注包括四大一线城市、以及部分率先实施相关地产新政的城市的销售数据。 美劳动力市场逐渐趋向正常化，日本或考虑结束通缩 上周美国JOLTs职位空缺报告、小非农及大非农等数据显示劳动市场状况逐渐趋向正常化，再加息预期降温。7月职位空缺数量降至近两年半以来的最低水平，劳动力市场压力有所缓解；非农新增超预期，失业率从3.5%上升至3.8%，就业报告指向劳动力市场供需缺口修复中。日本内阁在年度经济白皮书中近50年来首提“通胀”，并表示不应忽视结束通缩的机会正在临近，一旦日本央行确认结束量化宽松，全球余下的便宜钱都将消失。 上周大类资产表现 港股：恒指上周反弹显著，周升2.4%，收报18,382点。恒生科指周升3.0%，收报4,179点。12个恒生综合行业指数全线上升，能源表现最佳，周升3.1%，但受政策扶持的地产全周仅升1.6%，说明资金对内房股仍以看短做短为主。上周大市日均成交金额仅1,000亿港元左右，存量资金交易为主，大部分资金仍在观望。内外资取 态仍现明显分歧，南向全周净流入144.3亿港元，但北向净流出156.9亿人民币。中资美元债：上周中资美元债回报指数（MarkitiBoxx）收报212.63，微涨0.81%，其中，投资级别最新报价209.29，周涨幅0.50%；高收益级别最新报价187.83，周涨幅3.62%。上周地产板块持续受密集政策刺激反弹显著，MarkitiBoxx亚洲中资美元房地产债券指数收报134.74，周涨幅6.68%。 汇率：上周离岸人民币收报7.2707，周微跌0.33%；美元指数收报104.3，周微涨 0.08%。非农数据公布后，美联储停止加息的预期进一步走强，美元指数强势程度微幅下降。9月1日央行再度出手稳定人民币汇价，宣布自9月15起下调金融机构 外汇存款准备金率2个百分点至4%。短期内，离岸人民币预计仍在7.2-7.3的偏弱水平波动。 来源：万得、中泰国际研究部 上周陆港股通资金流动情况 100 50 0 -50 -100 2023/8/282023/8/292023/8/302023/8/31 陆股通:当日买入成交净额(人民币)(亿元)港股通:当日买入成交净额(港币)(亿港元) 来源：万得、中泰国际研究部 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk 颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk 风险提示：政策落地效果不及预期；全球通胀回落速度较慢；国际形势复杂多变 目录 图表目录3 宏观数据盘点4 中国：制造业景气度边际改善，就业市场压力仍大4 海外：美劳动力市场逐渐趋向正常化，日本或考虑结束通缩4 政策要闻回顾5 地产融资端、需求端及信贷端政策利好集中落地5 “稳民企”政策持续发力，民营经济发展局正式设立5 存款利率再度下调，新一轮降息开启5 上周大类资产表现6 港股：政策密集出台刺激反弹，内外资取态仍显分歧6 中资美元债：投资级保持稳定，高收益持续反弹7 汇市：美元维持高位，央行出手稳人民币汇率7 每周策略建议8 风险提示8 公司及行业评级定义9 重要声明10 图表目录 图表1：恒生指数走势6 图表2：上周南向资金流入情况6 图表3：港股行业周涨跌幅（2023.08.28–2023.08.31）6 图表4：中资美元债指数走势图（MARKITIBOXX）7 图表5：中美十年利差图（%）7 图表6：离岸人民币走势7 宏观数据盘点 中国：制造业景气度边际改善，就业市场压力仍大 8月官方制造业及非制造业PMI表现分化，制造业PMI按月回升4个百分点至49.7%，好于市场预期的 49.5%，但仍处于荣枯线下，指向制造业下行压力边际放缓。8月供需两端有改善，新订单指数是3月以来首次重回扩张，需求有改善。新出口订单指数按月微升0.4个百分点至46.7%，是三个月以来最高，显示外需下行压力在收敛。8月新订单、采购量、出厂价格指数均重回扩张，而产成品库存指数显示去库存压力在放缓，显示制造业主动去库存阶段可能接近尾声。 8月非制造业PMI按月下跌0.5个百分点至51.0%，连续五个月下跌，表明非制造业的景气度趋向正常化，其中服务业延续恢复态势。服务业商务活动指数为50.5%，比上月下降1.0个百分点，仍高于临界点，服务业继续保持扩张。尽管PMI数据显示中国经济持续修复，但企业用工需求持续收缩，制造业及非制造业从业人员指数继续处于荣枯线下，显示就业市场压力仍然巨大。不过，随着房地产相关政策逐步落地，预计经济需求仍将持续改善，从而增加就业市场的需求。 海外：美劳动力市场逐渐趋向正常化，日本或考虑结束通缩美劳动力市场供需缺口修复中，核心通胀仍具黏性 上周美国JOLTs职位空缺报告、小非农及大非农等数据显示劳动市场状况逐渐趋向正常化，再加息预期降温。7月职位空缺(JOLTS)数量为882.7万个，连续第三个月下降，并且降至近两年半以来的最低水平，显示劳动力市场压力有所缓解。这一结果与市场预期（升至946.5万个）大相径庭，也增强了对于9月维持 利率不变的预期。小非农数据（ADP）7月新增17.7万份，逊预期的19.5万份，前值从32.4万份下修至 31.2万份。上周五公布8月非农新增18.7万，超预期的17万，前值也从18.7万下修至15.7万；失业率从3.5%上升至3.8%，但劳动力参与率则从62.6%上升至62.8%，是2020年2月以来最高，时薪环比增长率从0.4%下降至0.2%。整个就业报告指向更多的美国人出来找工作，修复劳动力市场供需缺口，这也是美联储最乐见的事情。 同样于上周公布的美国7月PCE物价指数显示美国核心通胀仍具黏性，7月核心个人消费支出（PCE）年增3.3%，高于6月的3%，以及市场预期的3.2%，主因服务业物价指数年增5.2%。扣除食品与能源后的核心PCE在7月年增4.2%，高于6月的4.1%和市场预期的4%。不过，劳动力市场的降温若延续，核心服务通胀有望缓解。数据公布后，CME利率期货市场显示，市场认为9月美联储不加息概率为88.5%，加息25个基点的概率仅为11.5%。 日内阁近50年首提通胀 日本内阁府发布了年度经济白皮书，今年的副标题定为“通胀、工资开始行动”，正文则近50年来首次提到“通胀”。在文件中，日本内阁府表示：“我们不应忽视结束通缩的机会正在临近，政府需要与日本央行密切协调，通过仔细检查宏观经济环境来引导经济。”市场正在密切关注日本央行的超宽松政策何时会进行调整。日本央行是欧、美、日三大主要央行中唯一仍然实行量化宽松的央行，日本经济白皮书的内容预示全球余下的便宜钱都将消失。截至8月20日，以美元计，日本央行的总资产达到5.13万亿 美元，虽然低于欧洲央行及美联储的7.7万亿及8.1万亿美元，但是考虑到欧洲央行及美联储正在缩表，若占美联储总资产63.3%的日本央行也退出宽松政策，这将引发全球（借日元买海外）的套息交易出现逆转，同时提高全球的资金成本。 政策要闻回顾 地产融资端、需求端及信贷端政策利好集中落地 近期多方位的楼市松绑政策密集发布。融资端方面，破发、破净、亏损的A股上市房企再融资不再受限，预计将有助于缓解近半数A股上市房企的融资压力，也一定程度改善商业银行等金融机构对于房地产企业的预期。需求端方面，“认房不认贷”和“换房退个人所得税”将形成政策合力，预计在核心一二线城市的需求释放作用更为显著，北上广深四大一线城市已官宣“认房不认贷”，厦门、武汉等二线城市也在密集跟随。信贷端方面，存量首套房贷利率的调降将有力降低借款人的房贷利息负担，有效扩大消费，优化最低首付款比例以及不区分“限购”城市和不“限购”城市将更好的释放刚性和改善性住房需求。 今年三季度以来新房、二手房销售仍未有较大起色，体现了本轮房地产下行周期“政策端”到“市场端”的传导速度偏慢，房地产市场的供求关系已发生重大变化，居民对房价中长期走势的预期也趋于理性。短期内，近期频密政策有助于提振市场情绪，接下来9月带看量和推盘量会有较大幅度提升，重点关注包括四大一线城市、以及部分率先实施相关地产新政的城市在内的销售数据。不过，地产销售疲弱的核心在于居民购买力不足、对未来收入预期信心较差等原因，后续政策“稳地产”效果如何还有待观察，预计年内地产销售基本呈现“L型”复苏。 “稳民企”政策持续发力，民营经济发展局正式设立 9月4日，中央编办正式批复在国家发展改革委内部设立民营经济发展局，作为促进民营经济发展壮大的 专门工作机构。自7月19日《关于促进民营经济发展壮大的意见》发布以来，国家发改委以及其他各部门均在加紧研究制定政策举措，持续完善与民企沟通机制。上周召开的金融支持民营企业发展工作推进会提出若干提振民企措施，核心内容包括畅通股、债、贷三种融资渠道，推动民营企业债券融资支持工具扩容增量提效，支持民营企业上市和再融资等。近日关于提振民营经济的政策口风还体现了对于科创、农业、绿色低碳等领域的重点支持，包括央行提出进一步加大对科技创新、“专精特新”、绿色低碳等重点领域民企的信贷投放，发改委邀请农业企业、“专精特尖”企业等出席常态化民企座谈会。 存款利率再度下调，新一轮降息开启 多家全国性商业银行于9月1日起再度下调存款挂牌利率，其中1年定期存款利率下调10bp，2年期定期存款下调20bp，3年期和5年期定期存款均下调25bp。这是继今年6月初时存款利率下调后隔不到三个月的再度下调，有助于缓解银行净息差压力。8月以来，中期借贷便利(MLF)利率下调15个基点，1年期LPR下调10个基点，但5年期以上品种LPR不变，反映央行可能顾及银行净息差压力，而银行净息差受压也在二季度货币政策执行报告中重点分析。 上周大类资产表现 港股：政策密集出台刺激反弹，内外资取态仍显分歧 恒生指数上周