大宗商品策略周报：关注多TA空EG套利，贵金属短期或将调整承压

关注多TA空EG套利，贵金属短期或将调整承压 ——大宗商品策略周报20230903 宏观与商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 近期海外和国内节奏：当前国内经济核心问题在于内需，政府刺激政策或以提升居民收入、降低企业税费、以及新基建的方式概率较大，传统基建和地产时间窗口剩余不多，因此认为黑色整体多头力量不可长期持续，唯有建材端位于地产周期和保交楼交付的最前端可以期待。而国外方面，杀需求控通胀仍是主节奏，非农数据和通胀韧性更多来自于服务业韧性，此时海外定价商品端（原油、天然气、铜）长线仍以承压思路为主，但短期会有波动。 原油我们预计仍以区间震荡为主。原油方面，我们维持WTI油价区间70-80美元/桶判断，油价超过80我们认为后续宏观或带来价格压力。近期油价反弹主要源自沙特、俄罗斯持续减产，原油整体供应偏紧，美国政府与欧佩克博弈使得近期油价震荡，建议等待结果而非介入。化工品方面，EIA原油库存继续去化，石脑油价格震荡偏强，PTA成本端支撑犹存。短期内华东港口库存累积，高库存或制约乙二醇上方空间。下游聚酯开工维持高位，纺织企业新订单回暖，产成品库存去化，原料库存累积。策略上，套利方面，关注多TA空EG策略；TA5900附近高位震荡，单边建议观望；MEG承压思路对待。 有色方面，考虑宏观因素，长期仍偏空，在油价上行过程中，滞胀逻辑发酵，直到油价回落。对于铜，近期宏观面向好，预计9月铜价仍然偏高位震荡，但由于即将迎来“金九银十”消费旺季，需关注消费是否兑现。对于铝，市场的关注点在于累库程度。但是需求向好的预期仍存，且在临近消费旺季，库存维持低位的情况下，铝价下方有支撑。并且，云南复产也接近尾声，预计短期铝价偏强运行。对于锌，基本面仍然偏弱，冶炼利润基本维稳，供给端预计将持续释放，且进口端的压力也较大；而需求当前暂无明显转好拐点，仍需观察消费旺季的兑现情况，但在锌锭供给高位的状态并无改变 的情况下，锌价上行空间较为有限。2 煤炭方面，下行拐点或已出现。目前供应宽松，产量和进口维持高位。气温中枢已逐步回落，用电高峰显现，日耗逐步回落。 虽然短期矿端事故扰动，但不改宽松背景，煤价拐点或已出现，关注煤作为原料的品种成本走弱。 建筑金属方面，黑色板块短期偏震荡。近期国内黑色和建材超预期上涨主要源自：（1）低库存下补库和资金炒作（2）汇率风险对冲（3）政策预期支撑，纯碱则主要来自前期远兴投产预期过满带来的预期强劲扭转。但在近期市场情绪释放后，后续仍需关注金九银十现实端对需求的拉动作用。在原料端大幅上涨后，利润持续压缩下铁水产量何时回落？此时原料价格预计或有变化。因此，我们密切关注需求和库存指标等待新机会。 贵金属方面，本周公布经济、通胀和就业数据显示美国经济相比前期预期偏弱，同时通胀回落可期，因此贵金属企稳反弹。但我们认为，数据细节看，调控任重道远，原油价格的大幅走高使得贵金属或将短期面临回调，真正实现多头机会仍需等待，至少需到三季度末和四季度。短期关注贵金属回调和多金银比机会（外盘80以下），白银预计偏弱，内外价差收敛。 板块投资机会：关注多金银比 板块 逻辑 重点关注 油气 近期沙特、俄罗斯减产逐步兑现，原油整体供应偏紧。需求端海外出行旺季逐步过去，但柴油需求仍有支撑。近期宏观预期转暖，叠加原油供需相对偏紧，油价或维持高位震荡，关注国内外需求变化。 高位震荡 煤炭 旺季逐步过去，宽松背景并未因安监加强发生实质变化，虽然煤价短期有所上行，但需求走弱对价格的影响将逐步体现，煤价趋势拐点或已出现。 多单止盈 化工 PTA：原料端，美国原油库存超预期去化，叠加美国劳动力市场边际宽松，金融面与基本面共振提振油价，成本端支撑犹存。供应端，PTA加工费企稳反弹，开工上行，产量高位。需求端，纺织需求旺季支撑需求预期，但聚酯开工上行空间有限，需求实际提振仍待观察。多空交织背景下预计短期TA受成本端影响高位震荡，中期关注需求端兑现力度及成本端变动。乙二醇开工率反弹，到港回升，煤价中枢下移修复煤制装置现金流；短期内华东港口库存持续累积，高库存制约乙二醇上方空间。关注多TA空EG套利策略。 关注多TA空EG 贵金属 本周公布经济、通胀和就业数据显示美国经济相比前期预期偏弱，同时通胀回落可期，因此贵金属企稳反弹。但我们认为，数据细节看，调控任重道远，原油价格的大幅走高使得贵金属或将短期面临回调，真正实现多头机会仍需等待，至少需到三季度末和四季度。短期关注贵金属回调和多金银比机会（外盘80以下），白银预计偏弱，内外价差收敛。 短期回调小空，多 金银比 有色 海内外宏观共振，有色震荡上行。对于铜，近期宏观面向好，预计9月铜价仍然偏高位震荡，但由于即将迎来“金九银十”消费旺季，需关注消费是否兑现。对于铝，市场的关注点在于累库程度。但是需求向好的预期仍存，且在临近消费旺季，库存维持低位的情况下，铝价下方有支撑。并且，云南复产也接近尾声，预计短期铝价偏强运行。对于锌，基本面仍然偏弱，冶炼利润基本维稳，供给端预计将持续释放，且进口端的压力也较大；而需求当前暂无明显转好拐点，仍需观察消费旺季的兑现情况，但在锌锭供给高位的状态并无改变的情况下，锌价上行空间较为有限。 短期震荡偏强 黑色 近期市场交易的核心在于地产和基建政策对实际需求的拉动作用，高铁水何时回落，煤炭价格是否见顶，以及美国加息政策变化；其中政策方面，市场预期的稳增长政策持续出台，预期落地后关注现实端对需求的拉动作用。粗钢平控政策陆续出台但执行力度有限，定价权重降低，后期关注利润持续压缩下铁水产量何时回落。 震荡为主 建材 玻璃端，远月供需预期改善，叠加近端政策刺激，盘面震荡偏强，但持续上行或还是得关注沙河湖北产销能否延续偏强状态。关注后续现货产销，产销若持续偏强，则仍旧有上行驱动，但若产销回落，则基本面驱动向下。纯碱端，短期来看，当前全行业库存极低，且由于产量仍未完全恢复，供需存在缺口，近月价格或仍旧有持续上行的动力，下跌需要看到产量回升明显，库存去化放缓甚至停止。长期来看，供应端大幅增长，需求增速不及供应，远期供需走松，长期利空因素仍存。 关注纯碱供应端变化 资料来源：Wind中信期货研究所5 美联储地方官员发言中性偏鸽：利率已接近或已位于限制性水平，就业与通胀降温进程尚未结束，但仍需关注平衡“过多”与“过少”风险。2024票委克利夫兰联储主席梅斯特：“利率已接近我们所需的水平”。“美联储在通胀方面取得了很大进展”，“但核心通胀率太高”。“强劲的经济增长不是令人担忧的因素，而是一个需要考虑的因素”，”很可能需要低于趋势的经济增速来降低通胀“。”就业增长放缓，但3.8%的失业率仍然较低“。“美联储的主要争论是利率是否足够收紧”，“未来的政策决策将是关于风险管理”。2024票委亚特兰大联储主席博斯蒂克：“基于当前宏观经济的动态，我认为目前的货币政策已经提供了适当的限制，我们应该保持谨慎和耐心，让其继续影响经济，以免有过度收紧的风险，并造成不必要的经济痛苦”。“总的来说，美联储必须坚决保持紧缩政策，直到通胀在合理的时间框架内明显达到美联储2%的目标。我认为，目前的政策限制已经足够让我们实现这一目标。” 7月职位空缺延续下行趋势，劳动力需求进一步降温。美国7月JOLTs职位空缺882.7万人，预期946.5万人，前值958.2万人。7月JOLTS职位空缺进一步回落，劳动力的需求已出现松动。6月职位空缺行业细分当中，专商服务、教育医保、医保社救显著下降，贸易运输、休闲住宿职缺上升。职位空缺率由5.5%降至5.3%，而职缺失业率之比降至1.51。6月雇佣、离职、裁员人数均出现环比下滑，三者分别环比-3%、-7%、0%，劳动力市场流动放缓。 8月新增非农超预期，失业率与劳动力参与率共同上升，劳动力供应边际修复。8月非农数据小幅超预期：美国8月季调后非农就业人口18.7万人，预期17万人，前值18.7万人，整体新增就业人数趋于回落。8月失业率3.8%，劳动力参与率62.8%，失业率与劳动力参与率共同上升，劳动力供应边际修复。新增就业细分当中，教育保健业显著增长，教育保健、专业商业服务、休闲酒店业录得显著增长。业就业小幅增长；非耐用品、运输、信息、专商服务业裁员。8月商品、服务生产工时分化，商品生产工时小幅上升，服务生产工时低位持稳。8月商品生产工时由前值40.5上升至40.6小时；服务生产工时维持32.6小时。商品生产人员薪资8月环比持平0.37%，服务生产人员薪资变比持平7月。 美国制造业仍然处于主动去库周期，8月Markit制造业与非制造业PMI均下滑：制造业方面，8月的ISM制造业PMI为47.6%，低于市场预期的47%，制造业仍处主动去库周期。细分当中，新订单、自有库存再度加速收缩，制造业仍处于主动去库周期。其中生产、就业细分边际改善，与8月非农数据细分中商品生产工时、薪资韧性一致。根据新订单/自有库存指引，美国制造业自有库存或于明年年初触底。8月MarkitPMI均录得下行，制造业PMI由49回落至47；非制造业PMI由52.7回落至51。根据S&PGlobal报告，8月份美国私营部门的经济活动几近停滞，产出增长放缓。随着生产再次下降，制造业再次陷入收缩，而服务提供商的增长放缓至2月份以来的最低水平。客户需求低迷导致整个经济放缓，新订单总额出现6个月来首次下降。制造业和服务业的新订单均出现萎缩。 欧元区通胀韧性，经济景气指数下行：通胀方面，8月欧元区HICP同比与核心HICP同比增速均录得5.3%；HICP持平前值，核心HICP小幅下降。经济景气指数方面，工业、零售、消费者信心指数均录得不同程度下滑，总体经济景气指数由7月94.5下滑至93.3。欧央行行长拉加德先前在议息会议中弱化前瞻指引，上周刻意对于政策意图发表明确信号；而欧央行管委霍尔兹曼发言表示，虽然“通胀路径还模糊不清”，但“如果没有任何大的意外，我认为有理由继续加息，不要暂停”。当前市场预计欧央行9月维持利率。 国内宏观：政策密集出台，信心有所恢复 近期政策密集发力，涵盖地产销售、居民税收、外汇汇率等多个领域，有效改善了市场预期，边际提振了市场信心。 地产相关：活跃地产市场，更好满足刚需和改善需求。 1、首付比例以及二套房贷利率下调：一线与二线城市的楼市政策将进一步放松，未来两个月商品房销售有望企稳并小 幅回升，但更长期的商品房销售表现仍要看中小城市的商品房销售能否改善。 2、存量房贷置换：通过存量房贷置换降低居民还贷成本和压力，有利于释放居民消费潜力和购买力。 3、一线城市全面落地“认房不认贷”：整体上看，短期政策促进改善性需求释放，但需求的持续性有待观察。结构上 看，中大户型与核心区域的楼市（对应改善性需求）受益更大。 居民税收：降低居民个税负担，提振居民收入预期。 1、全年一次性奖金单独计税政策延期：将今年年底到期的政策延长至27年年底。