广告修复持续性强，AI应用在商业化和用户端效果显著

买入（维持） 广告修复持续性强，AI应用在商业化和用户端效果显著 ——百度2023Q2财报点评 公司研究|季报点评百度集团-SW09888.HK 股价（2023年09月01日）146.5港元 52周最高价/最低价166.3/73.7港元 目标价格222.6港元 总股本/流通H股（万股）279,659/225,449 H股市值（百万港币）389,844 【事件】公司发布23Q2财报，实现收入341亿（yoy+15%），超彭博一致预期333亿，调整后净利润79.98亿元，non-gaapmargin为23.45%（彭博一致预期58.11亿），收入和利润持续超市场预期。 核心广告延续亮眼修复，云业务增速放缓。23Q2百度收入341亿（yoy+15%），显著超yoy+12.3%的彭博一致预期，百度核心实现收入264.07亿（yoy+14%，彭博一致预期10.72%），主要得益于广告业务的超预期修复。23Q2广告营销实现收入196亿（yoy+14.8%，超彭博yoy+11.25%的预期），在二季度母婴、商业服务、本地服务、旅游、电商都保持良好增速。23Q2非营销收入68亿元 （yoy+11.7%），其中云业务同比实现5%的增长，并且连续两个季度实现盈利，文心一言持续升级到3.5的水平，在内部多个产品和外部多个行业实现有序应用。 降本增效效果显著，利润率超预期。百度核心毛利提升达到60%（yoy+2.9pct），加大市场推广费用，销售和管理费用率提升3%，达到20%（环比持平）。研发费用在人员优化下占比23%（yoy-2.6pct）。综合来看百度核心OPM达到17.3%，调 整后OPM为25%（yoy+2.6pct，qoq+1.4pct），超彭博一致预期22.8%。 政策持续鼓励，大模型应用逐步落地。《生成式人工智能服务管理暂行办法》8月 15日正式执行，政策后续逐步落地。2023年5月，百度推出了ERNIE3.5，预计年末达到4.0水平，公司已经内测推出文心一言APP、搜索AI助手等应用，显著提 升平台用户粘性，23Q2MAU达到6.77亿（yoy+8%）。同时AI在广告变现效率上也有显著增益，ecpm持续提升。8月31日，文心一言率先向全社会全面开放。广大用户可以在应用商店下载“文心一言APP”或登陆“文心一言官网”体验。 盈利预测与投资建议 考虑到广告和云服务需求复苏仍有不确定性，同时大模型应用投入费用率提升，预计公司23-25年收入为1363/1500/1626亿元（原预测1328/1450/1578亿元），调整后归母净利润为237/257/275亿元（原预测215/227/245亿元），选取国内国外头部互联网公司和人工智能相关公司。23年调整后PE为24x，对应公司市值5698亿元，港币兑人民币0.92，目标价222.6港元，维持“买入”评级。 风险提示 AI商业化落地不及预期，广告行业复苏不及预期，研发成本过高产出有限 同比增长(%)16.3%-0.7%10.2%10.0%8.4% 营业收入(百万元)124,493123,675136,331149,965162,621 营业利润(百万元)10,51815,91119,24921,23723,403 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 3.72 -8.83 16.75 -1.48 相对表现% 2.79 -0.38 15.94 6.4 恒生指数% 0.93 -8.45 0.81 -7.88 报告发布日期2023年09月04日 证券分析师项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 证券分析师李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 证券分析师吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 证券分析师詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 同比增长(%)-26.7%51.3%21.0%10.3%10.2% 同比增长(%)-14.5%9.8%14.8%8.1%7.1% 归属母公司净利润(百万元)18,83020,68023,74025,65327,480 每股收益（元）6.737.398.499.179.83 净资产收益率(%)3%3%7%7%7% 毛利率(%)48%48%51%51%52% 净利率(%)15%17%17%17%17% 市净率（倍）1.61.51.41.31.2 市盈率（倍）19.017.315.013.913.0 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算（利润为调整后口径）. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 盈利预测 我们对百度核心业务板块盈利预测如下： 表1：百度核心盈利预测表 百万元 21A 22A 23E 1Q23A 2Q23A 3Q23E 4Q23E 核心经营数据百度core收入 95,163 95,431 104,860 22,998 26,407 27,268 28,194 yoy 20.9% 0.3% 9.9% 7.6% 14.0% 8.0% 9.9% 在线营销 73,919 69,522 75,844 16,600 19,600 20,005 19,639 yoy 11.5% -5.9% 9.1% 6.5% 14.8% 7.0% 9.0% 云业务 14,446 17,721 18,955 4,158 4,477 4,842 5,478 yoy 57.5% 22.7% 7.0% 8.0% 5.0% 7.0% 8.0% 其他 6,174 8,188 10,062 2,240 2,323 2,422 3,077 yoy 91.26% 32.62% 22.89% 16.29% 27.50% 20.00% 20.00% GAAP口径 毛利率 60.2% 55.6% 59.5% 59.2% 60.0% 59.4% 59.4% 销售管理费用率 21.1% 17.9% 20.3% 19.7% 20.2% 20.5% 20.5% 研发费用率 23.3% 22.4% 22.1% 21.7% 22.5% 22.0% 22.0% 调整后经营利润 22,201 20,948 25,148 5,363 6,516 6,556 6,713 调整后经营利润率 23.33% 21.95% 23.98% 23.32% 24.68% 24.04% 23.81% 数据来源：东方证券研究所 投资建议 考虑到广告和云服务需求复苏仍有不确定性，同时大模型应用投入费用率提升，预计公司23-25年收入为1363/1500/1626亿元（原预测1328/1450/1578亿元），调整后归母净利润为237/257/275亿元（原预测215/227/245亿元），选取国内国外头部互联网公司和人工智能相关公司。23年调整后PE为24x，对应公司市值5698亿元，港币兑人民币0.92，目标价222.6港元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表（北京时间20230901） 公司 归母净利润（百万元）PE 市值（百万元） 2022E 2023E 2024E 22E 23E 24E 小米(CNY) 2,474 9,525 11,561 114.3 29.7 24.5 282,864 阿里巴巴(CNY) 72,509 109,451 125,315 23.2 15.4 13.4 1,682,245 腾讯控股(CNY) 188,243 147,497 174,080 15.1 19.3 16.3 2,842,985 微软（CNY） 518,811 528,323 617,579 33.8 33.2 28.4 17,529,669 谷歌（CNY) 427,756 518,846 596,255 28.8 23.8 20.7 12,327,077 调整后平均 24.2 20.5 数据来源：wind、彭博、东方证券研究所 风险提示 AI商业化落地不及预期 AI技术用户体验较海外仍有一定差距，开发进程不及预期，商业化落地难以实现，对收入贡献较小。 广告行业复苏不及预期 广告复苏有赖于经济复苏，当前整体消费行业复苏较慢，广告需求或不及预期。 研发成本过高产出有限 AI等相关领域研发投入大，成本提升导致利润率低于预期 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 36,850 53,156 79,583 100,889 123,613 营业收入 124,493 123,675 136,331 149,965 162,621 应收账款 9981 11733 12934 14227 15428 营业成本 64,314 63,935 66,690 72,754 78,324 预付账款 0 0 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 0 0 存货 1477 0 0 0 0 营业费用 0 0 0 0 0 其他 165,007 147,961 149,577 151,318 152,934 管理费用 24,723 20,514 25,432 27,306 29,670 流动资产合计 213,315 212,850 242,094 266,434 291,975 财务费用 8872 10642 9158 9158 9158 长期股权投资 59,418 55,297 55,297 55,297 55,297 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 23027 23973 26426 29069 31522 其他 16,066 12,673 15,803 19,509 22,066 在建工程 0 0 0 0 0 营业利润 10,518 15,911 19,249 21,237 23,403 无形资产 1,689 1,254 1,254 1,254 1,254 营业外收入 5551 6245 6245 6245 6245 其他 82,585 97,599 97,599 97,599 97,599 营业外支出 5,291 12,044 2,913 2,913 2,913 非流动资产合计 166,719 178,123 180,576 183,219 185,672 利润总额 10,778 10,112 22,581 24,569 26,735 资产总计 380,034 390,973 422,670 449,653 477,647 所得税 3,187 2,578 5,645 6,142 6,684 短期借款 4,168 5,343 5,343 5,343 5,343 净利润 7,591 7,534 16,936 18,427 20,051 应付账款 41,384 38,014 41,629 45,792 49,656 少数股东损益 -2635 -25 1136 1509 2044 其他 28,936 36,273 46,963 50,829 54,417 归属于母公司净利润 10,226 7,559 15,799 16,918 18,008 流动负债合计 74,488 79,630 93,