Q2业绩环比提升，MLCC、SOFC显著成长

核心观点 Q2业绩环比提升，MLCC/SOFC显著成长 事件：三环集团发布23年中报。 业绩符合预期，Q2业绩环比提升明显。2023H1公司实现营收26.3亿元，同比下降 9%；归母净利润7.3亿元，同比下降22%；毛利率为39.7%，相比21年下降 7.27pct，主要由于23年上半年电子行业终端需求疲软导致公司营收和盈利能力下降。23Q2实现营收14.4亿元，同比下降3%，环比提升21%；归母净利润4.1亿元，同比下降7%，环比增长28%，盈利能力明显修复。 MLCC复苏确定性高，三环卡位高端持续放量。目前MLCC行业进入被动去库存的尾声，各厂商稼动率持续改善，库存逐步消化，MLCC行业景气度向好趋势不改。 未来消费类需求回暖，叠加服务器、汽车类需求的强劲拉动，我们看好产业链相关企业因此受益。三环集团卡位高端，逐步建立起竞争优势，国产替代有望加速。公司通过改进工艺和优化设计，有效解决了MLCC常见的断裂和啸叫问题，产品性能持续提升；MLCC产品不断朝着高容化、微型化、高可靠等方向发展，致力于实现0805-100μF、1206-220μF中大尺寸高容规格和01005~0603等中小尺寸更高容量规格的开发与量产，超高容MLCC获得阿拉丁神灯奖“最佳产品奖”和“第十一届中国电子信息博览会金奖”，市场认可度不断提升。未来随着公司高容产品结构占比持续提升，以及车规级产品逐步导入和放量，MLCC业务有望维持高速增长。 陶瓷燃料电池应用系统渐成公司增长新极。目前，三环集团拥有50余项关键基础材料、单电池、电堆、系统的核心专利，开展的“210kW高温燃料电池发电系统研发与应用示范项目”顺利通过验收，同时牵头承担“十四五”国家重点研发计划。5月，公司 牵头承担的国家重点研发计划“氢能技术”重点专项“百千瓦级固体氧化物燃料电池热电联供系统应用关键技术”项目顺利召开项目启动会，该项目的顺利实施将进一步提升我国大功率SOFC热电联供系统技术的自主创新能力。 盈利预测与投资建议 我们预计公司23-25年归母净利润分别为18.6、23.0、28.7亿元（23-24年原预测为20.4、25.3亿元，主要下调了通信部件、电子元件及材料、半导体部件等业务的营收），根据可比公司24年33倍PE估值，对应目标价为39.6元，维持买入评级。 风险提示 下游需求不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧风险。 公司研究|季报点评三环集团300408.SZ 买入（维持） 股价（2023年09月01日）31.97元目标价格39.6元 行业电子 52周最高价/最低价35/24.13元总股本/流通A股（万股）191,650/184,390A股市值（百万元）61,270国家/地区中国 报告发布日期2023年09月03日 1周1月3月12月 绝对表现6.96-2.777.1320.47 相对表现4.742.47.5326.71沪深3002.22-5.17-0.4-6.24 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 李庭旭litingxu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090002 韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 杨宇轩yangyuxuan@orientsec.com.cn 薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn 盈利能力逐步恢复，高容MLCC持续放量2023-04-28 公司主要财务信息 电子陶瓷一体化龙头，MLCC迎来收获期2023-03-15 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)6,2185,1496,4397,9279,534 同比增长(%)55.7%-17.2%25.1%23.1%20.3% 营业利润(百万元)2,2951,6612,0832,6133,264 同比增长(%)37.6%-27.6%25.4%25.4%24.9% 归属母公司净利润(百万元)2,0111,5051,8592,3032,874 同比增长(%)39.7%-25.2%23.5%23.9%24.8% 每股收益（元）1.050.790.971.201.50 毛利率(%)48.8%44.1%45.8%47.2%48.2%净利率(%)32.3%29.2%28.9%29.1%30.1% 净资产收益率(%)14.9%9.0%10.5%11.9%13.5% 市盈率 30.5 40.7 33.0 26.6 21.3 市净率 3.8 3.6 3.3 3.0 2.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 我们预计公司23-25年归母净利润分别为18.6、23.0、28.7亿元（23-24年原预测为20.4、25.3 亿元，主要下调了通信部件、电子元件及材料、半导体部件等业务的营收），根据可比公司24年 33倍PE估值，对应目标价为39.6元，维持买入评级。 图1：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 2023/9/1 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 风华高科 000636 14.54 0.28 0.49 0.74 0.94 51.43 29.42 19.60 15.40 国瓷材料 300285 28.91 0.50 0.75 0.97 1.20 58.38 38.61 29.69 24.05 中瓷电子 003031 104.45 0.71 1.07 1.55 2.18 146.91 97.41 67.29 47.97 博迁新材 605376 31.40 0.59 0.43 0.75 1.20 53.52 73.26 42.06 26.21 洁美科技 002859 26.88 0.38 0.64 1.04 1.45 70.15 42.29 25.90 18.56 最大值 146.91 97.41 67.29 47.97 最小值 51.43 29.42 19.60 15.40 平均数 76.08 56.20 36.91 26.44 调整后平均 60.68 51.39 32.55 22.94 数据来源：wind、东方证券研究所 风险提示 下游需求不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 5,552 4,509 6,648 8,108 9,717 营业收入 6,218 5,149 6,439 7,927 9,534 应收票据、账款及款项融资 2,277 1,715 2,175 2,580 3,101 营业成本 3,187 2,878 3,490 4,183 4,935 预付账款 56 23 56 59 65 营业税金及附加 59 63 68 83 100 存货 1,797 1,886 1,945 2,477 2,969 销售费用 51 57 67 79 90 其他 3,104 4,688 3,380 3,592 3,848 管理费用及研发费用 872 932 1,113 1,315 1,515 流动资产合计 12,787 12,821 14,206 16,815 19,701 财务费用 (96) (174) (49) (69) (83) 长期股权投资 0 0 100 100 100 资产、信用减值损失 59 66 (18) 27 25 固定资产 4,312 5,191 4,912 4,521 4,075 公允价值变动收益 0 20 10 5 2 在建工程 725 691 550 433 379 投资净收益 75 98 110 94 101 无形资产 299 364 354 344 335 其他 132 217 194 205 209 其他 497 528 534 518 511 营业利润 2,295 1,661 2,083 2,613 3,264 非流动资产合计 5,834 6,773 6,450 5,916 5,400 营业外收入 14 17 14 15 16 资产总计 18,620 19,593 20,655 22,731 25,101 营业外支出 5 13 6 8 9 短期借款 42 152 65 86 101 利润总额 2,304 1,666 2,092 2,621 3,271 应付票据及应付账款 830 635 812 982 1,116 所得税 290 160 230 315 393 其他 702 696 435 471 494 净利润 2,013 1,506 1,862 2,306 2,878 流动负债合计 1,574 1,483 1,311 1,539 1,711 少数股东损益 3 1 3 3 4 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 2,011 1,505 1,859 2,303 2,874 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.05 0.79 0.97 1.20 1.50 其他 854 1,007 875 912 931 非流动负债合计 854 1,007 875 912 931 主要财务比率 负债合计 2,428 2,490 2,187 2,451 2,642 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1 4 6 10 14 成长能力 实收资本（或股本） 1,916 1,916 1,916 1,916 1,916 营业收入 55.7% -17.2% 25.1% 23.1% 20.3% 资本公积 6,218 6,218 6,218 6,218 6,218 营业利润 37.6% -27.6% 25.4% 25.4% 24.9% 留存收益 8,126 9,018 10,398 12,135 14,310 归属于母公司净利润 39.7% -25.2% 23.5% 23.9% 24.8% 其他 (71) (53) (70) 0 0 获利能力 股东权益合计 16,192 17,103 18,469 20,280 22,458 毛利率 48.8% 44.1% 45.8% 47.2% 48.2% 负债和股东权益总计 18,620 19,593 20,655 22,731 25,101 净利率 32.3% 29.2% 28.9% 29.1% 30.1% ROE 14.9% 9.0% 10.5% 11.9% 13.5% 现金流量表 ROIC 14.2% 8.0% 10.1% 11.5% 13.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 2,013 1,506 1,862 2,306 2,878 资产负债率 13.0% 12.7% 10.6% 10.8% 10.5% 折旧摊销 340 486 612 642 667 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (96) (174) (49) (69) (83) 流动比率 8.12 8.64 10.83 10.92 11.51 投资损失 (75) (98) (110) (94) (101) 速动比率 6.96 7.31 9.27 9.23 9.69 营运资金变动 (916) 194 (401) (769) (922) 营运能力 其它 (113) 160 (18