产品及渠道优势持续夯实，盈利能力表现亮眼

2023年08月31日 证券研究报告•2023年半年报点评 持有（首次）当前价：16.56元 好太太（603848）轻工制造目标价：——元（6个月） 产品及渠道优势持续夯实，盈利能力表现亮眼 1 投资要点 事件：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收7.2亿元，同比+15.4％；实现归母净利润1.5亿元，同比+44.9%；实现扣非后归母净利润1.5亿元，同比+38.7%。单季度来看，2023Q2公司实现营收4.4亿元，同比+16.7％；实现归母净利润1.0亿元，同比+74.7%；实现扣非后归母净利润1.0亿元，同比 +53.7%。2023年H1收入端较快增长，盈利能力增强。 降本增效成果较显著，盈利能力优化。报告期内，公司整体毛利率为49.2%，同比+5.1pp；其中2023年Q2毛利率为51.4%（+6.8pp），毛利率同比改善一方面由于上半年公司推出多款具备差异化功能的新品，产品结构优化；另一方面公司着力生产端降本增效，效果逐步显现。费用率方面，2023年H1公司总费 用率为25.9%（+1.2pp），其中销售费用率为18.2%，同比+1.9pp，主要系电商平台推广及广告宣传力度加大所致；管理费用率为5.3%，同比-0.7pp；财务费用率为-0.4%，同比+0.3pp；研发费用率为2.9%，同比-0.4pp。综合来看，公司上半年实现净利率20.9%，同比+4.3pp；23Q2净利率为23.1%，同比+7.7pp。2023年H1公司经营性现金流净额为2.4亿，同比1058.7%，现金流状况改善；应收款项0.8亿，同比-25.6%；期末公司预收账款（合同负债）0.3亿元，同比 -19.1%。 产品结构持续升级，智能家居占比逐步提升。公司重视产品智能化升级和新品开发，23Q2公司推出主打轻薄隐形功能的新品，价格带提升的同时满足消费者升级需求，进一步提升产品差异化优势。2022年智能家居及晾衣架产品营业收入 分别为11.3/2.1亿元，同比+4.8%/-31.7%。其中以智能晾衣机及智能门锁为主的智能家居产品收入占比持续提升，2022年占比达到82.0%，已成为公司收入增长的主要驱动力，预计2023H1智能家居占比有进一步提升。传统晾衣架产品收入规模相应收缩，2017-2022年规模从5.5亿元下滑至2.1亿元，收入占比从49.6%下滑至15.4%。 线上线下协同发展，电商渠道保持较高增速。公司线上线下齐发力，在深化五金店、新零售、KA等线下渠道的同时，不断加快各式新兴电商渠道的布局，渠道质量不断优化。分渠道来看，2022年电商/南区/北区收入分别为8.4亿元/3.1亿元/2.1亿元，同比分别+24.4%/-31.3%/-25.4%，电商渠道营收占比约60%。 得益于公司对传统电商、抖音快手新渠道及直播等方式投入力度的加大，线上渠道优势不断扩大，天猫、京东连续8年618大促行业销量第一。此外公司强化线下渠道组织架构梳理，推动门店形象升级改造，调整门店位置，有望促进单店效率逐步提升。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为0.76元、0.93元、1.10元，对应PE分别为21倍、17倍、14倍。考虑到公司智能家居品类占比持续提升，线上线下渠道齐头并进，渠道仍有扩张空间，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，新产品推出节奏不及预期的风险，渠道扩张节奏不及预期的风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1382.02 1653.38 1934.64 2239.73 增长率 -3.05% 19.64% 17.01% 15.77% 归属母公司净利润（百万元） 218.59 305.93 372.81 439.59 增长率 -27.19% 39.96% 21.86% 17.91% 每股收益EPS（元） 0.55 0.76 0.93 1.10 净资产收益率ROE 8.94% 11.90% 13.14% 13.96% PE 29 21 17 14 PB 3.08 2.89 2.58 2.29 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：赵兰亭 执业证号：S1250522080002电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn 相对指数表现 好太太沪深300 23% 14% 6% -3% -11% -20% 22/822/1022/1223/223/423/6 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)4.01 流通A股(亿股)4.01 52周内股价区间(元)11.68-17.85 总市值(亿元)66.29 总资产(亿元)30.37 每股净资产(元)5.28 相关研究 1公司概况：国内领先的体验式家居引领者 深耕晾晒领域二十余载，产品矩阵逐渐丰富。好太太成立于1999年，公司以传统晾晒产品起家，集研发、生产、销售、服务于一体，经多年的积累与拓展已成长为智能家居行业的领军企业。公司产品主要定位于中高端消费人群，目前公司正致力于由单一赛道向多赛道 的拓展，产品线向智能晾晒、智能安防等多领域布局与升级，产品矩阵持续丰富。目前公司主营产品包括智能晾衣机（具有照明、消毒、风干、烘干、声控及自动升降等功能）、智能门锁以及传统的晾衣架（手摇式、落地式及外飘式）等，价格区间覆盖较广，涵盖好太太、晒客、科徕尼等多项广受消费者欢迎的知名家居品牌，品类齐全，可基本满足各类客户的个性化需求。 表1：公司产品图示 大类 细分品类 产品示意图 备注 智能家居 智能晾衣机 功能：照明、升降、语音、杀菌、烘干等 智能门锁 功能：防撬报警，指/掌静脉识别，红外主动抓拍等 晾衣架 手摇晾衣架 专利系列、入门系列、单/双/三/四杆 落地晾衣架 翼型、X型、H型落地架；登高步梯、两用型步梯 外飘晾衣架 单/三杆 其他 毛巾架、衣架套装等 数据来源：公司公告，公司官网，京东、西南证券整理 股权结构高度集中，利于战略决策执行。公司实控人为董事长沈汉标及总经理王妙玉，二人系夫妻关系，其中沈汉标持股约54.2%，王妙玉持股约29%，二人合计持股83.2%， 股权结构高度集中，公司决策高效且组织架构稳定，有利于公司的稳定发展。公司第三大股东侯鹏德系王妙玉亲属，持股约5.6%。 图1：公司股权结构图 数据来源：wind，西南证券整理 公司深耕行业二十余载，逐渐发展为智能家居行业内知名品牌，从发展历程来看可分为四个阶段：（1）创建品牌，开创晾晒新品类（1999-2005年）。公司成立之初就对产品差异化加以关注，研发设计的“心连心结构”晾衣架一经上市便广受关注，之后以电器产品研发和科技创新中心为公司赋能。（2）高速发展，扩大品牌认知（2005-2009年）。公司以品牌创建为契机，大力扩建产能以实现规模化生产，2007年好太太工业园正式投入使用， 同年拿到出口欧洲市场的通行证，成功进军海外市场。（3）持续建立品牌领导力（2009-2016年）。公司渠道、品牌两手抓，线上（淘宝、京东等电商平台）及线下品牌专卖店同时发力，电商渠道影响力不断积累。（4）加速扩张，品类升级丰富（2016年至今）。公司重心回归产品附加值的提升，创新研发投入持续加码，屡斩大奖，并于2022年入选人民日报数字传播“人民国货工程”品牌。如今好太太作为晾晒行业领军品牌，产品逐渐向智能家居方向延伸，产品矩阵不断丰富。 图2：公司发展历程 数据来源：公司官网，公司招股说明书，公司公告，西南证券整理 经营低谷期已过，业绩回归稳健增长态势。2015-2022年公司业绩增长稳健，营业收入从2015年的6.8亿元增长至2022年的13.8亿元，CAGR为10.7%，归母净利润从2015 年的1.3亿元增长至2022年的2.2亿元，CAGR为7.3%。其中2015-2018年公司业绩呈现快速增长态势，营业收入/归母净利润CAGR分别为24.5%/25.0%，智能晾晒产品需求日渐增长，公司品牌知名度提升，充分受益于行业扩容；2019-2020年外部环境压力较大，部 分品牌推出低价产品加剧市场竞争，增速暂时承压。近两年公司逐步加强电商渠道营销并推动线下渠道优化，2021年收入恢复增长。2022年营业收入为13.8亿元，同比-3.0%。2023年H1随着终端客流恢复，公司业务恢复稳健增长态势，实现营业收入7.2亿元（+15.4%），归母净利润1.5亿元（+44.9%）。 图3：2015-2023H1主营业务收入及增速图4：2015-2023H1归母净利润及增速 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 主营业务收入（百万元）yoy（右轴） 350 300 250 200 150 100 50 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 归母净利润（百万元）yoy（右轴） 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 产品结构持续升级，智能家居板块比重逐年加大。公司主营产品为智能家居及晾衣架产品，2022年营业收入分别为11.3/2.1亿元，同比+4.8%/-31.7%。其中以智能晾衣机及智能门锁为主的智能家居产品收入占比持续提升，2017-2022年智能家居规模从5.2亿元增长至 11.3亿元，CAGR为16.7%，收入占比从47.1%提升至82.0%，已成为公司收入增长的主要驱动力。而传统晾衣架产品收入相应收缩，2017-2022年规模从5.5亿元下滑至2.1亿元，收入占比从49.6%下滑至15.4%。 图5：2017-2022年公司分产品营业收入图6：2022年公司分品类营收占比 1500 1000 500 0 32.736.3 32.5 37.0 35.1 517.4463.4 551.7 47.5 408.6 310.8212.2 1081.91133.5 760.3761.8 524.1 703.9 201720182019202020212022 智能家居（百万元）晾衣架（百万元）其他（百万元） 15.4% 82.0% 2.6% 智能家居晾衣架其他 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 线上线下高度融合，电商渠道保持较高增速。公司线上线下齐发力，在深化五金店、新零售、KA等线下渠道的同时，不断加快各式新兴电商渠道的布局，渠道质量不断优化。2017-2022年公司电商营收从1.9亿元增长至8.4亿元，CAGR达35.1%。2022年电商/南区/北区营收占比分别为61.6%/22.8%/15.6%，线上营收占比超6成，并保持较快增长态势。得益于公司对传统电商、抖音快手新渠道及直播等方式投入力度的加大，线上渠道优势不断 扩大，天猫、京东连续8年618大促行业销量第一。此外公司强化线下渠道组织架构梳理，推动门店形象升级改造，调整门店位置，有望促进单店效率逐步提升。 图7：2019（内环）与2022年（外环）各地区营收占比图8：2017-2022年电商渠道营收及增速 22.8% 30.9% 38.7% 61.6% 15.6% 30.4% 842.8 677.6 487.8 386.8 280.8 187.2 1000 800 600 南区 60% 50% 40% 30% 北区400 电商200 0 201720182019202020212022 20% 10% 0% 电商（百万元）yoy(%，右轴） 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 毛利率