OLED设备+材料双轮驱动，蒸镀设备有望贡献新增长极

公司核心产品为蒸发源设备与有机发光材料。公司主要从事OLED有机发光材料与蒸发源设备的研发、制造、销售及售后技术服务，其中有机发光材料为OLED面板制造的核心材料，蒸发源为OLED面板制造的关键设备蒸镀机的核心组件。近年来，公司在封装材料、蒸镀机等产品上也有所突破，OLED行业版图得到不断深化。 有机发光材料为OLED核心材料，成本占比高。OLED是以多种有机材料为基础制造的将电能直接转换成光能的有机发光器件。OLED有机材料是OLED面板制造的核心组成部分，也是OLED产业链中技术壁垒最高的领域之一，成本占比较高。 OLED显示面板需求有望持续增长，2022-2030复合增速有望达11%。Omdia《显示面板长期需求预测追踪报告》预计，从2022年到2030年，OLED显示面板的需求面积复合年增长率将达到11%。分产品来看，手机方面，入门级手机有望成为重要增长点；电视方面，短期需求低迷不改长期向好趋势；电脑方面，苹果有望起到积极的示范效果，带动手提电脑OLED面板需求。 OLED面板需求带动下，2027年全球有机发光材料市场有望达25.9亿美元。据UBI Research预测，OLED发光材料的需求量将从2023年的107吨增加到2027年的161吨，复合增速达10.8%；OLED发光材料市场将从2023年的19.2亿美元增加到2027年的25.9亿美元，复合增速达7.7%。 国产替代趋势下，预计2027年国产OLED发光材料市场规模有望达到75.08亿元。根据CINNOResearch统计，2023年第二季度全球AMOLED智能手机面板市场国内厂商出货份额占比43.4%，同比上升18.7pct，环比上升5.6pct，呈持续上升趋势。考虑到国内目前在中大尺寸OLED面板的竞争力相对较弱，假定2023年中国有机发光材料的占有率为32%，2023-2027年逐步上升至40%，汇率为7.26，那么市场空间将由44.7亿元逐步上涨至75.08亿元。 公司持续扩充新客户+新产品，材料业务成长可期。公司R’材料已导入华星量产线和天马量产线，G’材料已导入维信诺量产线，均实现稳定量产供货，B’材料已在华星新体系产线验证中。另外，开发的新一代R’、G’、和B’材料也同时在下游客户进行新器件体系测试。同时，公司正在布局新一代的主体材料、电子功能、空穴功能材料，争取尽快实现国产化替代。此外，公司已给多个客户供货封装材料，正在下游客户产线测试PDL材料，有望贡献新增长点。 蒸发源为蒸镀机核心组件，公司是国内唯一OLED线性蒸发源供应商。公司蒸发源作为进行蒸镀的核心组件，其性能决定着蒸镀过程中的镀膜厚度和均匀度。公司是国内唯一中标6代AMOLED线性蒸发源的公司，国内市场Tokki蒸镀机对应蒸发源市占率约为80%。2023年4月三星宣布8代线投资计划，国内厂商若跟进有望进一步带动蒸发源需求，公司已经进行了G8.5（G8.6）高世代蒸发源的技术开发和储备。 公司积极开发小型蒸镀机，横向拓展至钙钛矿领域，有望带来新增长点。公司目前研制的是小型蒸镀机（200mm*200mm），主要应用于OLED材料验证测试、产品研发、硅基OLED面板制作等方面，已经完成整体设计与部件加工，正在组装调试中。同时，公司依托OLED蒸镀领域既有优势，横向拓展钙钛矿设备+材料，有望带来新增长点。 盈利预测与估值 盈利预测和财务指标 1深耕OLED蒸镀领域，设备+材料双轮驱动 1.1深耕OLED蒸镀领域，设备+材料双轮驱动 公司核心产品为蒸发源设备与有机发光材料，正逐步突破封装材料、蒸镀机等“卡脖子”产品。公司主要从事OLED产业链上游环节中的有机发光材料的终端材料与蒸发源设备的研发、制造、销售及售后技术服务，其中有机发光材料为OLED面板制造的核心材料，蒸发源为OLED面板制造的关键设备蒸镀机的核心组件。近年来，得益于公司深厚的技术积累，公司在封装材料、蒸镀机等“卡脖子”产品上也有所突破，OLED行业版图得到不断深化。 图表1：公司发展历程 图表2：公司核心产品在OLED产业链所处位置 1.2股权结构稳定，股权激励高目标彰显公司信心 公司股权结构稳定。公司于2023年向特定对象发行股份4,951,599股，发行对象为控股股东、实际控制人轩景泉、轩菱忆。此次发行结束后，轩景泉直接持有股权比例增加至23.39%，同时其控制的长春巨海持有公司股权比例为1.32%，直接和间接控制的公司股份占公司总股本的比例为24.71%。轩景泉、轩菱忆为父女关系，轩景泉、李汲璇为夫妻关系，三者为公司共同实际控制人，直接和间接控制的公司股份占公司总股本的比例为36.32%。 公司子公司业务分工明确。其中上海升翕光电科技有限公司主要负责蒸发源设备生产与销售；上海珂力恩特化学材料有限公司主要负责对外贸易；奥来德（上海）光电材料科技有限公司主要负责发光材料生产与销售；奥来德（长春）光电材料科技有限公司主要负责光电材料及其相关产品研究开发、生产、销售及售后技术服务；吉林OLED日本研究所株式会社主要负责研究开发。 图表3：公司股权结构图 股权激励绑定核心人员利益，高目标彰显管理层信心。公司于2021、2022年两次实施限制性股票激励计划，其中2021年授予96.37万股，2022年授予106.64万股。股权激励对应的考核目标为：2022年营业收入不低于5.28亿元或净利润不低于1.77亿元；2023年营业收入不低于6.86亿元或净利润不低于2.30亿元；2024年营业收入不低于8.92亿元或净利润不低于2.99亿元。股权激励考核目标较高，彰显管理层信心。 图表4：股权激励考核目标 1.3持续加大研发投入，经营情况向好 营收稳步提升，盈利能力较为稳健。公司2020年到2023H1分别实现营业总收入2.84、4.06、4.59、3.28亿元，同比增速分别为-5.70%、43.17%、13.03%、28.80%；实现归母净利润0.72、1.36、1.13、0.97亿元，同比增速分别为-33.82%、89.19%、-16.93%、30.63%。 图表5：公司近年营业收入及同比增速 图表6：公司近年归母净利润及同比增速 蒸发源设备/有机发光材料为公司两大主业，其中蒸发源设备与项目招标数量相关，存在一定的波动性；有机发光材料增长更平稳。公司2020-2022年蒸发源设备营收占比分别为67%、65%、54%，毛利占比分别为81%、81%、68%；2020-2022年有机发光材料营收占比分别为33%、35%、46%，毛利占比分别为18%、19%、31%。 图表7：公司分业务营收占比 图表8：公司分业务毛利占比 公司毛利率稳中有降，预计有机发光材料毛利率后续将持续上升，提振盈利能力。公司2018-2022年毛利率分别为65.96%、61.39%、55.50%、55.46%、54.60%，其中蒸发源设备毛利率波动较小，分别为68.97%、70.28%、67.93%、69.24%、69.75%；有机发光材料毛利率分别为61.14%、49.49%、30.10%、30.28%、37.02%，先下降后回升，下降的原因为随着更新迭代老产品价格下降，回升的主要原因为高毛利的新产品逐步放量，预计有机发光材料毛利率后续还将持续上升。 图表9：公司毛利率稳中有降 持续加大研发投入，增强盈利可持续性。公司持续加大研发投入，2018-2022年研发费用率分别为10.70%、12.03%、18.29%、17.52%、19.54%。公司积极进行技术储备、开拓新产品种类，进一步增强研发实力与盈利能力，以实现可持续发展。 整体期间费用率有所增加。2018-2022年公司期间费用率分别为25.99%、26.88%、33.02%、33.29%、33.67%。其中，销售费用率分别为3.73%、2.45%、2.82%、2.58%、2.83%；管理费用率分别为10.97%、11.83%、13.20%、15.78%、15.80%；财务费用率分别为0.58%、0.57%、-1.28%、-2.60%、-4.50%。 图表10：公司期间费用率情况 2有机发光材料为OLED核心材料，国产替代大势所趋 2.1有机发光材料为OLED核心材料，成本占比高 OLED是以多种有机材料为基础制造的将电能直接转换成光能的有机发光器件。基本器件结构包括阳极（Anode）、空穴注入层（HIL）、空穴传输层（HTL）、发光辅助层（RGBprime）、有机发光层（EML）、电子传输层（ETL）、电子注入层（EIL）、阴极（Cathode）及基板。其中发光层（EML）作用是将电能转换成可见光，其他有机物质层帮助电子/空穴顺畅流动。 图表11：OLED基本器件结构 AMOLED是目前OLED屏幕的主流技术。AMOLED显示面板的制造主要包括阵列工程（Array）、有机蒸镀工程（OLED）、模组工程（Module）环节。根据生产工艺，AMOLED的主要原材料可以分为阵列材料、蒸镀材料和模组材料。 图表12：AMOLED显示面板制造工艺 通过蒸镀方式沉积到玻璃基板上形成OLED的有机材料称为有机发光材料，成本占比较高。 OLED有机材料是OLED面板制造的核心组成部分，也是OLED产业链中技术壁垒最高的领域之一，其中有机发光材料（发光层材料）的成本占比较高。 图表13：有机发光材料 图表14：OLED有机材料成本占比 根据有机发光材料的生产流程可以分为中间体、前端材料和终端材料，其中终端材料门槛较高。中间体是合成OLED有机发光材料所需的一些基础化工原料或化工产品，某几种中间体可以经一步或多步合成为前端材料。前端材料生产工艺简单，技术壁垒小，无法直接供面板厂商使用，需经过升华提纯工艺达到应用标准后方可使用。终端材料是前端材料经过升华提纯过程后得到的有机发光材料，工艺复杂，技术门槛高，可以直接用于OLED显示和OLED照明等领域。 图表15：根据有机材料的生产流程可以分为中间体、前端材料和终端材料 有机发光材料按照分子量和分子属性不同可分为高分子材料与小分子材料。高分子材料由于分子量大、难以气化，主要以溶液态用于喷墨打印中，小分子材料由于分子量小，则可以直接通过真空蒸镀以气化的方式应用于面板制备中。小分子材料按照功能层划分可分为电子功能材料、空穴功能材料与发光功能材料；其中发光功能材料为核心功能材料，按照代际划分，可分为第一代荧光材料、第二代磷光材料、第三代TADF材料，在发光机理、发光效率、使用寿命等方面存在差异。 图表16：有机发光材料分类情况 发光层材料主要由发光掺杂材料（Dopant材料）、发光主体材料（Host材料）和发光功能材料（Prime材料）构成。每一种分类按颜色又可以分为红绿蓝三种： ⑴发光主体材料（Host材料）：早期的OLED器件中发光层材料为单一材料，发光层材料需同时完成传输载流子和发光两项功能，材料选择受到很大限制且通常发光效率低下；为同时提高载流子迁移率及发光材料发光效率，目前OLED发光层材料通常采用掺杂技术，以具有空穴传输或者电子传输功能的发光材料作为Host材料，Host材料按照固有颜色发光，同时也能将能量高效传递给Dopant材料。 ⑵发光掺杂材料（Dopant材料）：Dopant材料具有很强的发光能力，该类材料在较低浓度时发光很强，但分子聚集态却表现出强烈的浓度猝灭特性，即随着材料浓度升高，无辐射跃迁概率增大，反而降低了发光效率，因此很难单独作为发光材料。将这类材料掺杂在Host材料中，制备的掺杂发光器件可以实现很好的电致发光。在器件中，除了Dopant材料直接俘获载流子外，激子形成过程还包括了从Host材料向Dopant材料的能量转移过程，Dopant材料接受能量得到激发下，实现高效发光，从而提升了器件整体的发光效率。Dopant材料的引入使得器件结构设计更加方便，发光层材料选择更加灵活，同时也有效延长了器件寿命。 ⑶发光功能材料（Prime材料）：Pri