业绩大幅增长，第三曲线及国际化业务开始提速

公司研究/公司快报 2023年8月31日 银轮股份（002126.SZ）买入-A(首次) 业绩大幅增长，第三曲线及国际化业务开始提速 汽车零部件Ⅲ 公司近一年市场表现 资料来源：最闻 市场数据：2023年8月31日 收盘价（元）：18.35 年内最高/最低（元）：19.29/11.24流通A股/总股本（亿）：7.53/8.01流通A股市值（亿）：138.18 总市值（亿）：147.06 基础数据：2023年6月30日 基本每股收益： 0.36 摊薄每股收益： 0.36 每股净资产(元)： 7.07 净资产收益率： 5.71 资料来源：最闻 分析师：林帆 执业登记编码：S0760522030001邮箱：linfan@sxzq.com 张子峰 执业登记编码：S0760523060001邮箱：zhangzifeng@sxzq.com 事件描述 2023年8月26日，公司发布2023年半年度报告：2023年上半年实现营业收入52.62亿元，同比+36.09%；归母净利润2.85亿元，同比+117.10%；扣非归母净利润2.59亿元，同比+177.92%。其中，Q2实现营业收入27.07亿元，同比+49.41%，环比+5.95%；归母净利润1.59亿元，同比+158.80%，环比+24.87%；扣非归母净利润1.48亿元，同比+164.11%，环比+34.38%。事件点评 公司在手订单充足，业绩持续增长。分产品来看，2023H1公司的热交换器、尾气处理业务分别实现营业收入43.74亿元和5.29亿元，相比去年同期分别+39.35%和+35.43%，营收占比分别为83.13%和10.05%，毛利率分别为20.33%和19.74%，相比去年同期分别+1.89pct和+2.61pct，规模效应突显。公司围绕“节能、减排、智能、安全”四条产品发展主线，专注于热交换器和汽车空调等热管理产品的研发、生产和销售。2023H1在新能源汽车热管理领域，已陆续获得北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪前端模块和无刷风扇、宁德时代水冷板、沃尔沃前端模块、国内造车新势力前端模块及集成模块等订单；在商用车与非道路热管理领域，陆续获得了卡特彼勒冷却模块、康明斯水空中冷器、中国重汽冷却模块等订单；在数字与能源热管理领域，获得了奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单和阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组等订单。根据客户需求及公司预测，生命周期内上述项目达产后将为公司新增年销售收入超36亿元，其中新能源业务约28.1亿元，占比约78%，数字与能源热管理业务约5亿元，占比约14%。目前公司在手订单充足，有望持续受益于新能源行业大发展下对热管理产品的需求量提升。 期间费用持续优化，盈利能力环比提升。2023H1公司毛利率和净利率分别为20.55%和6.15%，比去年同期分别+1.02pct和+1.91pct，其中Q2毛利率和净利率分别为20.91%和6.78%，环比分别+0.73pct和+1.30pct，盈利能力实现环比提升。2023H1公司的销售、管理、研发、财务费用率分别为2.09%/5.40%/4.56%/0.84%，相比去年同期分别-1.39/-0.41/-0.04/+0.07pct，销售费用大幅下降主要是因为公司三包费用及市场推广费用减少，财务费用增加主要系汇兑收益减少。公司期间费用率持续优化，深入推进“承包经营、利润提成”的管理考核机制，降本增效成效显著，盈利能力或将进一步提升。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 第三曲线业务提速，国际化战略布局进一步完善。公司成立了“数字与能源热管理事业部”，专注于数据中心液冷、发电及输变电、储能及PCS液 冷系统等第三曲线智能热管理产品。目前公司已研发了“集装式数据中心液冷系统”，在储能、充电桩、特高压输变电、船舶及轨道交通、无线车充等领域也有了新的突破，第三曲线业务迅速发展。此外，公司所属墨西哥工厂已完成团队组建和产线建设，今年Q2已经投产，目前处于产能爬坡阶段；波兰工厂正在加快产线建设，计划Q3投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。公司属地化制造能力大幅提升，国际化战略布局进一步完善。在全球汽车产业已进入上行周期的有利形势下，公司国际业务有望持续受益。 投资建议 公司是国内汽车热管理领域龙头企业，产品布局完善，近年来受益于新能源行业大发展，业绩持续提升。公司加强产品研发，打造全球化研发体系，扩大产品应用范围，在新能源业务领域的竞争力持续增强。同时，公司国际化战略布局进一步完善，海外业务加速扩张，中长期业绩有望持续得以保障。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.25/8.26/10.76亿元，同比分别+62.9%/+32.3%/+30.3%，对应EPS分别为0.78\1.03\1.34元，对应于公司8月30日的收盘价18.75元，PE分别为24.1\18.2\14.0。首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级。 风险提示 汽车产销量增长不及预期：目前美国和欧洲等发达经济体面临高通胀、经济低增长的不利局面，对汽车等大宗消费品需求减弱，国内消费者信心仍处于复苏当中。全球促进消费的有利因素尚待培育，不排除全年汽车产销量增速低于预期的风险； 新业务开拓不及预期：公司集中优势资源发展第三曲线业务，若业务开拓不及预期，可能会对业绩造成不利影响； 市场竞争加剧的风险：目前国内进入新能源热管理领域的企业较多，市场竞争加剧可能会对公司的毛利率造成不利影响。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,816 8,480 11,020 13,220 15,500 YoY(%) 23.6 8.5 30.0 20.0 17.2 净利润(百万元) 220 383 625 826 1,076 YoY(%) -31.5 73.9 62.9 32.3 30.3 毛利率(%) 20.4 19.8 21.7 21.3 20.7 EPS(摊薄/元) 0.27 0.48 0.78 1.03 1.34 ROE(%) 5.4 8.6 12.3 14.0 15.6 P/E(倍) 68.2 39.2 24.1 18.2 14.0 P/B(倍) 3.5 3.3 2.9 2.5 2.1 净利率(%) 2.8 4.5 5.7 6.3 6.9 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7223 8003 9505 10763 12959 营业收入 7816 8480 11020 13220 15500 现金 934 972 947 1423 2246 营业成本 6224 6798 8633 10408 12290 应收票据及应收账款 3233 3567 4596 5089 5750 营业税金及附加 36 42 55 63 74 预付账款 73 52 71 80 92 营业费用 341 279 309 324 326 存货 1481 1863 1974 2140 2211 管理费用 453 472 606 701 791 其他流动资产 1502 1549 1917 2031 2659 研发费用 326 386 512 595 667 非流动资产 4766 5521 5592 5516 5366 财务费用 83 30 69 56 30 长期投资 441 394 358 319 283 资产减值损失 -97 -92 -100 -95 -80 固定资产 2401 2756 2923 2972 2916 公允价值变动收益 -38 3 9 10 11 无形资产 471 767 798 829 866 投资净收益 24 22 30 28 50 其他非流动资产 1453 1603 1514 1396 1301 营业利润 291 486 802 1055 1375 资产总计 11989 13524 15098 16280 18325 营业外收入 3 7 4 4 4 流动负债 6027 7143 7979 8334 9253 营业外支出 10 10 9 10 10 短期借款 1504 1555 1780 1468 1483 利润总额 284 483 797 1048 1369 应付票据及应付账款 4014 4701 5456 6109 6966 所得税 20 34 56 74 97 其他流动负债 509 888 743 757 804 税后利润 264 449 740 974 1272 非流动负债 1087 1147 1080 998 915 少数股东损益 44 66 116 147 196 长期借款 828 823 740 658 576 归属母公司净利润 220 383 625 826 1076 其他非流动负债 259 325 339 340 340 EBITDA 695 937 1198 1488 1830 负债合计 7115 8291 9059 9331 10168 少数股东权益 474 553 669 816 1012 主要财务比率 股本 792 792 801 801 801 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 1006 1048 1168 1168 1168 成长能力 留存收益 2454 2774 3357 4121 5113 营业收入(%) 23.6 8.5 30.0 20.0 17.2 归属母公司股东权益 4400 4680 5370 6132 7145 营业利润(%) -32.3 67.1 64.9 31.5 30.3 负债和股东权益 11989 13524 15098 16280 18325 归属于母公司净利润(%) -31.5 73.9 62.9 32.3 30.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 20.4 19.8 21.7 21.3 20.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 2.8 4.5 5.7 6.3 6.9 经营活动现金流 375 557 758 1295 1313 ROE(%) 5.4 8.6 12.3 14.0 15.6 净利润 264 449 740 974 1272 ROIC(%) 4.9 6.9 9.8 12.1 13.9 折旧摊销 338 380 341 387 425 偿债能力 财务费用 83 30 69 56 30 资产负债率(%) 59.3 61.3 60.0 57.3 55.5 投资损失 -24 -22 -30 -28 -50 流动比率 1.2 1.1 1.2 1.3 1.4 营运资金变动 -478 -516 -308 -85 -349 速动比率 0.8 0.7 0.8 0.9 1.0 其他经营现金流 191 236 -55 -9 -16 营运能力 投资活动现金流 -1194 -792 -728 -304 -329 总资产周转率 0.7 0.7 0.8 0.8 0.9 筹资活动现金流 858 242 -430 -140 -161 应收账款周转率 2.5 2.5 2.7 2.7 2.9 应付账款周转率 1.7 1.6 1.7 1.8 1.9 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.27 0.48 0.78 1.03 1.34 P/E 68.2 39.2 24.1 18.2 14.0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.47 0.70 0.95 1.62 1.64 P/B 3.5 3.3 2.9 2.5 2.1 每股净资产(最新摊薄) 5.34 5.69 6.55