国泰航空贡献盈利显著，看好暑运旺季叠加国际航线改善

2023年08月31日 公司研究●证券研究报告 中国国航（601111.SH） 公司快报 国泰航空贡献盈利显著，看好暑运旺季叠加国际航线改善事件：中国国航发布23年半年度报告：23H1公司实现营收596.1亿元，同比增长148.9%；实现归母净利润-34.5亿元，去年同期-194.3亿元，同比减亏159.8亿元；实现扣非归母净利润-49.4亿元，去年同期-194.9亿元，同比减亏145.6亿元。 Q2毛利率环比转正，测算23Q2实现扣汇净利润约7.5亿元：23H1客公里收入为 0.61元，同比+8.2%。23Q2公司毛利率4.8%，环比Q1提升9.8个百分点。23Q2公司归母净利润-5.2亿元，环比Q1增24.0亿元。根据公司中报数据，23H1汇兑损失15.6亿元，结合Q1公司财务费用明细，我们测算Q2实现扣汇净利润约7.5亿元，由此扣汇归母净利润亦转正。 下半年国际线恢复有望提速：23Q2公司ASK/RPK恢复至19年同期的91.9%/80.0%。23H1公司国际线ASK/RPK恢复率为25.2%/19.4%，但23Q2恢复率分别为37.1%/28.8%，且6月恢复率达44.5%/37.3%。伴随中美持续增班，公司国际航线恢复边际改善明显，有望提速。23Q2客座率同比提升，环比基本持平：23Q2公司客座率70.5%，同比+11.6个百分点，环比Q1下降0.1个百分点，其中国际线客座率60.9%，同比+10.1个百分点，环比下降0.1个百分点。 上半年国泰航贡献投资收益显著：23H1国泰航空较快走出疫情困局，录得净利润 35.9亿元。国航持有国泰航空29.99%股权，获得12.8亿元投资收益。 维持盈利预测和“买入-A”评级：根据航班管家，7.1-8.29日全国整体客运日均航班量较19年+1.97%，国内日均航班量较19年+13.51%，暑运景气度较高。我们维持预测公司2023-2025年每股收益0.18、1.39和1.42元，对应当前股价PE估值分别为48.5、6.2和6.1倍，维持“买入-A”建议。风险提示：暑运后出行需求低于预期、国际航线恢复进度低于预期财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)74,53252,898131,291160,061162,310YoY(%)7.2-29.0148.221.91.4净利润(百万元)-16,642-38,6192,89922,58223,077YoY(%)-15.5-132.1107.5679.02.2毛利率(%)-15.2-56.619.531.530.8EPS(摊薄/元)-1.03-2.380.181.391.42ROE(%)-28.6-209.58.239.228.8P/E(倍)-8.4-3.648.56.26.1P/B(倍)2.35.93.42.21.6净利率(%)-22.3-73.02.214.114.2 数据来源：聚源、华金证券研究所 交通运输|航空Ⅲ 投资评级买入-A(维持)股价(2023-08-30)8.67元交易数据总市值（百万元）140,460.87流通市值（百万元）95,574.48总股本（百万股）16,200.79流通股本（百万股）11,023.5812个月价格区间11.63/8.19 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-0.030.82-9.98绝对收益-5.14-0.46-17.03 分析师凌军 SAC执业证书编号：S0910523030001lingjun1@huajinsc.cn相关报告 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 30397 22245 43481 25432 60643 营业收入 74532 52898 131291 160061 162310 现金 16710 11436 13129 8171 29651 营业成本 85844 82812 105711 109651 112397 应收票据及应收账款 2995 1657 9888 4187 10086 营业税金及附加 268 156 383 503 512 预付账款 440 369 1639 809 1674 营业费用 4452 3530 6565 7203 7304 存货 2050 2558 3324 2777 3477 管理费用 4499 4799 4595 5602 5681 其他流动资产 8202 6226 15500 9489 15755 研发费用 153 244 197 208 195 非流动资产 268018 272766 278030 275045 267187 财务费用 4127 10335 8300 5892 4466 长期投资 12081 12574 11459 9823 9153 资产减值损失 -174 -45 -295 -438 -1623 固定资产 85009 86370 88347 89518 87731 公允价值变动收益 -0 0 -0 -0 -0 无形资产 3544 4300 4025 3868 3731 投资净收益 -746 -27 -1538 -2057 -1092 其他非流动资产 167384 169522 174199 171836 166571 营业利润 -21851 -46085 3708 28508 29042 资产总计 298415 295011 321511 300477 327829 营业外收入 125 344 218 213 225 流动负债 91416 92483 102927 62470 72209 营业外支出 108 139 174 141 141 短期借款 22002 19946 52356 20460 20717 利润总额 -21835 -45880 3751 28581 29126 应付票据及应付账款 13507 11629 20457 12824 21290 所得税 -3006 -704 469 3012 2792 其他流动负债 55907 60908 30114 29185 30201 税后利润 -18829 -45176 3282 25569 26334 非流动负债 141134 180969 178741 172776 164101 少数股东损益 -2187 -6556 383 2987 3258 长期借款 53120 78062 75835 69870 61194 归属母公司净利润 -16642 -38619 2899 22582 23077 其他非流动负债 88014 102906 102906 102906 102906 EBITDA -8010 -30901 16519 42172 41975 负债合计 232550 273451 281668 235246 236309 少数股东权益 4463 -2049 -1666 1321 4579 主要财务比率 股本 14525 14525 16201 16201 16201 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 26271 26271 39595 39595 39595 成长能力 留存收益 20880 -17745 -14545 10862 36989 营业收入(%) 7.2 -29.0 148.2 21.9 1.4 归属母公司股东权益 61403 23609 41508 63910 86941 营业利润(%) -18.1 -110.9 108.0 668.9 1.9 负债和股东权益 298415 295011 321511 300477 327829 归属于母公司净利润(%) -15.5 -132.1 107.5 679.0 2.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) -15.2 -56.6 19.5 31.5 30.8 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) -22.3 -73.0 2.2 14.1 14.2 经营活动现金流12888 -16762 11866 47346 37649 ROE(%) -28.6 -209.5 8.2 39.2 28.8 净利润-18829 -45176 3282 25569 26334 ROIC(%) -6.3 -15.2 2.6 11.4 10.6 折旧摊销9487 8961 8406 9300 10006 偿债能力 财务费用4127 10335 8300 5892 4466 资产负债率(%) 77.9 92.7 87.6 78.3 72.1 投资损失746 27 1538 2057 1092 流动比率 0.3 0.2 0.4 0.4 0.8 营运资金变动8599 -2544 -9660 4529 -4248 速动比率 0.3 0.2 0.3 0.3 0.7 其他经营现金流8759 11635 0 0 0 营运能力 投资活动现金流-4453 -6871 -15208 -8371 -3239 总资产周转率 0.3 0.2 0.4 0.5 0.5 筹资活动现金流1711 18097 -26347 -12551 -12929 应收账款周转率 25.1 22.7 22.7 22.7 22.7 应付账款周转率 6.5 6.6 6.6 6.6 6.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄)-1.03 -2.38 0.18 1.39 1.42 P/E -8.4 -3.6 48.5 6.2 6.1 每股经营现金流(最新摊薄)0.80 -1.03 0.73 2.92 2.32 P/B 2.3 5.9 3.4 2.2 1.6 每股净资产(最新摊薄)3.79 1.46 2.56 3.94 5.37 EV/EBITDA -38.3 -11.7 21.7 7.8 7.2 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 凌军声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持