2Q23盈利环比改善，业绩符合预期

业绩简评 2023年8月30日，明阳智能发布2023年半年度报告。1H23公司 实现营收105.59亿元，同降25.84%；实现归母净利润6.54亿元，同降73.28%；实现扣非归母净利润5.37亿元，同降76.66%。其中，2Q23公司实现营收78.40亿元，同增10.23%；实现归母净利润8.80亿元，同降15.30%，环比扭亏为盈；实现扣非归母净利润 8.27亿元，同降6.02%，业绩符合预期。 经营分析 2Q23盈利环比改善。1H23年公司毛利率和净利率分别为 18.36%/6.23%，同比分别变化-7.29/-10.93PCT。公司2Q23毛利率为20.08%，受益于成本改善以及海风出货规模增加，环增6.72%。1H23期间费用率同比小幅提升。1H23年公司期间费用率为 12.69%，较去年同期变化+1.68PCT，其中销售费用率、管理费用 人民币(元)成交金额(百万元) 率（含研发费用）、财务费用率分别为4.83%/7.97%/-0.11%，较去 年同期分别变化+0.72/+1.73/-0.76PCT。 海外拓展加速，日本订单交付，韩国首获订单。公司获得日本经济产业省METI和日本船级社ClassNK颁发的认证并成功交付日本入善町海上风电项目，这是日本海上风电项目首次采用中国风机厂商生产的风电机组。公司加强东亚地区业务开发，首次获得韩国订单 公司基本情况（人民币） 光伏异质结产量利润双突破。公司第一条异质结电池片产线已于2023年上半年达产，对应上半年公司光伏板块毛利率超过2%。未来随着银包铜等降本技术陆续应用，光伏产品将为公司打造第二增长曲线。 盈利预测、估值与评级 我们预计2023-2025年净利润为43、57、69亿元，当前股价对应 PE分别为8、6、5倍。维持“买入”评级 风险提示 人民币汇率波动；大股东减持；限售股解禁。 29.00 26.00 23.00 20.00 17.00 14.00 220831 成交金额明阳智能沪深300 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 27,158 30,748 36,490 47,234 51,967 营业收入增长率 20.93% 13.22% 18.67% 29.44% 10.02% 归母净利润(百万元) 3,101 3,455 4,326 5,651 6,900 归母净利润增长率 125.69 11.40% 25.23% 30.62% 22.10% % 摊薄每股收益(元) 1.585 1.520 1.904 2.487 3.037 每股经营性现金流净额 2.76 -0.35 4.65 4.25 3.60 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.86% 12.29% 13.71% 15.67% 16.59% P/E 16.47 16.61 7.84 6.00 4.92 P/B 2.78 2.04 1.08 0.94 0.82 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 22,457 27,158 30,748 36,490 47,234 51,967 货币资金 16,333 14,071 11,157 14,766 21,196 26,515 增长率 20.9% 13.2% 18.7% 29.4% 10.0% 应收款项 5,167 7,900 12,733 12,392 16,040 17,647 主营业务成本 -18,287 -21,338 -24,602 -28,465 -37,941 -41,511 存货 8,472 9,604 8,024 10,138 13,513 14,785 %销售收入 81.4% 78.6% 80.0% 78.0% 80.3% 79.9% 其他流动资产 3,153 6,051 3,549 3,499 3,969 4,160 毛利 4,170 5,820 6,146 8,025 9,293 10,455 流动资产 33,125 37,626 35,464 40,794 54,719 63,108 %销售收入 18.6% 21.4% 20.0% 22.0% 19.7% 20.1% %总资产 64.2% 61.2% 51.4% 53.5% 59.4% 61.7% 营业税金及附加 -105 -216 -146 -172 -222 -244 长期投资 657 1,147 1,227 1,212 1,212 1,212 %销售收入 0.5% 0.8% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 10,771 10,938 16,322 18,554 20,579 22,397 销售费用 -975 -1,184 -1,193 -1,460 -1,889 -2,079 %总资产 20.9% 17.8% 23.7% 24.3% 22.3% 21.9% %销售收入 4.3% 4.4% 3.9% 4.0% 4.0% 4.0% 无形资产 1,539 1,413 2,065 1,983 1,913 1,846 管理费用 -509 -672 -825 -1,095 -1,417 -1,559 非流动资产 18,503 23,867 33,476 35,493 37,441 39,186 %销售收入 2.3% 2.5% 2.7% 3.0% 3.0% 3.0% %总资产 35.8% 38.8% 48.6% 46.5% 40.6% 38.3% 研发费用 -601 -872 -844 -985 -1,275 -1,403 资产总计 51,628 61,493 68,940 76,287 92,161 102,293 %销售收入 2.7% 3.2% 2.7% 2.7% 2.7% 2.7% 短期借款 1,646 1,218 929 730 730 730 息税前利润（EBIT） 1,981 2,875 3,139 4,314 4,489 5,170 应付款项 14,878 21,531 18,760 23,488 31,299 34,246 %销售收入 8.8% 10.6% 10.2% 11.8% 9.5% 9.9% 其他流动负债 10,520 10,501 8,668 10,680 13,648 15,067 财务费用 -386 -255 48 -259 -145 -23 流动负债 27,045 33,250 28,357 34,898 45,677 50,043 %销售收入 1.7% 0.9% -0.2% 0.7% 0.3% 0.0% 长期贷款 3,598 3,439 5,257 5,257 5,257 5,257 资产减值损失 -138 -340 -420 0 0 0 其他长期负债 5,900 6,310 6,961 4,334 4,912 5,164 公允价值变动收益 0 68 18 0 0 0 负债 36,543 42,999 40,575 44,488 55,846 60,464 投资收益 16 918 704 400 1,600 2,200 普通股股东权益 14,762 18,395 28,114 31,552 36,073 41,593 %税前利润 1.1% 25.6% 18.2% 8.2% 25.2% 28.4% 其中：股本 1,875 1,956 2,272 2,272 2,272 2,272 营业利润 1,579 3,623 3,865 4,855 6,344 7,747 未分配利润 2,729 5,376 8,159 11,620 16,141 21,661 营业利润率 7.0% 13.3% 12.6% 13.3% 13.4% 14.9% 少数股东权益 322 100 252 247 242 237 营业外收支 -102 -34 -7 0 0 0 负债股东权益合计 51,628 61,493 68,940 76,287 92,161 102,293 税前利润 1,477 3,589 3,858 4,855 6,344 7,747 利润率 6.6% 13.2% 12.5% 13.3% 13.4% 14.9% 比率分析 所得税 -173 -630 -409 -534 -698 -852 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 11.7% 17.6% 10.6% 11.0% 11.0% 11.0% 每股指标 净利润 1,304 2,959 3,449 4,321 5,646 6,895 每股收益 0.733 1.585 1.520 1.904 2.487 3.037 少数股东损益 -70 -142 -5 -5 -5 -5 每股净资产 7.872 9.403 12.374 13.887 15.877 18.307 归属于母公司的净利润 1,374 3,101 3,455 4,326 5,651 6,900 每股经营现金净流 1.936 2.759 -0.350 4.654 4.247 3.602 净利率 6.1% 11.4% 11.2% 11.9% 12.0% 13.3% 每股股利 0.106 0.221 0.304 0.381 0.497 0.607 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 9.31% 16.86% 12.29% 13.71% 15.67% 16.59% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 2.66% 5.04% 5.01% 5.67% 6.13% 6.75% 净利润 1,304 2,959 3,449 4,321 5,646 6,895 投入资本收益率 8.19% 9.50% 7.62% 9.58% 8.96% 9.18% 少数股东损益 -70 -142 -5 -5 -5 -5 增长率 非现金支出 725 1,227 1,444 1,147 1,352 1,556 主营业务收入增长率 114.02% 20.93% 13.22% 18.67% 29.44% 10.02% 非经营收益 581 -350 -318 17 -1,223 -1,823 EBIT增长率 177.61% 45.15% 9.17% 37.46% 4.06% 15.17% 营运资金变动 1,020 1,561 -5,371 5,088 3,875 1,557 净利润增长率 92.84% 125.69% 11.40% 25.23% 30.62% 22.10% 经营活动现金净流 3,631 5,398 -796 10,574 9,651 8,184 总资产增长率 48.80% 19.11% 12.11% 10.66% 20.81% 10.99% 资本开支 -3,304 -7,380 -8,004 -3,169 -3,300 -3,300 资产管理能力 投资 9 -1,677 -2,812 0 0 0 应收账款周转天数 68.8 64.3 98.7 98.0 98.0 98.0 其他 -468 2,122 867 415 1,600 2,200 存货周转天数 112.6 154.6 130.8 130.0 130.0 130.0 投资活动现金净流 -3,763 -6,935 -9,950 -2,755 -1,700 -1,100 应付账款周转天数 126.3 154.2 147.1 150.0 150.0 150.0 股权募资 5,918 58 6,668 1 0 0 固定资产周转天数 113.1 128.3 127.2 119.5 100.2 96.9 债权募资 -97 888 2,771