上半年归母净利润同增27%，销售拿地强劲

归母净利润同增27%，费用率持续优化。公司2023H1营收270.3亿元（YoY+152.8%），归母净利润16.4亿元（YoY+27.3%）。公司营收增速高于利润增速主要由于：（1）毛利率同比下滑2.7pct至18.3%；（2）投资净收益同比减少58.8%至3.7亿元；（3）资产减值损失和信用减值损失共7.9亿元，上年同期仅0.6亿元：（4）有效所得税率同比增加10.7pct至29%。 此外，公司三项费用率同比降低，销售、管理、财务费用率分别为1.4%、1.1%、1.2%，同比分别-1.3pct、-1.2pct、-2.2pct。 销售增速显著领先行业，排名跻身前十。公司2023H1实现销售额925.8亿元（YoY+35.4%），而百强房企上半年同比下降0.4%，公司销售增速显著领先行业。公司上半年销售额位列克而瑞排行榜第10位，同比提升3位，并且获得杭州房企销售冠军。同时公司积极抓回款，上半年权益销售现金回笼478.7亿元，较上年同期提升48.7%。 通过竞拍和并购的方式积极拿地，土储六成布局杭州。2023H1公司新增土储22宗（19宗位于杭州），总价款396亿，权益比45.5%，总货值约778亿，上半年在杭州积极补仓，可为全年供货提供支撑。除了竞拍方式外，公司通过并购和联合竞拍获取土地占比达53.8%和4.1%（总价款口径），因此能够在上半年杭州土拍热度较高的情况下依然保持较强的拿地力度，公司上半年拿地力度42.8%，行业内居前。公司土储中杭州、浙江省非杭州、浙江省外占比分别为60%、22%、18%，考虑到杭州新房市场坚挺、资金回笼快，公司长期深耕杭州可持续受益于区域优势。 财务状况健康，净负债率大幅降低。截止2023H1，公司有息负债425.6亿元，较上年末降低20.5%，其中银行贷款和直接融资分别占比76%和24%，债务结构健康。现金短债比2.1倍，净负债率21.5%，较上年末降低33.9pct，剔除预收账款的资产负债率55.7%，较上年末降低5pct。综合融资成本4.4%，较上年末降低0.2pct，创历史新低。2023年1-8月，公司共发行三笔短融、两笔中期票据和一笔公司债，合计43亿元，是当前少有的能够纯信用发债的民企。 投资建议：维持“买入”评级。考虑到公司预收房款充足，结算增长有保障； 土储布局优质，销售去化情况较好；在杭州等核心城市积极拿地，为未来的供货提供支撑；且近两年拿地毛利率较显著改善 ， 土储不断优化。预计2023/2024/2025年公司营业收入504/593/667亿元 ； 归母净利润为43.2/52.8/63.1亿元；对应EPS分别为1.39/1.7/2.03元；当前股价对应2023年动态PE7.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 归母净利润同比增长27%，费用率持续优化。公司2023年上半年实现营业收入270.3亿元（YoY+152.8%），其中房产销售业务收入265亿元（YoY+155.1%），归母净利润16.4亿元（YoY+27.3%）。公司营收增速高于利润增速主要由于：（1）毛利率同比下滑2.7pct至18.3%，其中房产销售毛利率同比下滑3.2pct至17.7%；（2）投资净收益同比减少58.8%至3.7亿元；（3）资产减值损失和信用减值损失分别为6.2和1.6亿元，上年同期仅信用减值损失0.6亿元，无资产减值损失；（4）所得税增加，有效所得税率同比增加10.7pct至29%。此外，公司三项费用率同比降低，销售费用、管理费用、财务费用率分别为1.4%、1.1%、1.2%，同比分别-1.3pct、-1.2pct、-2.2pct。 图表1：公司营业收入及同比增速 图表2：公司归母净利润及同比增速 图表3：公司整体毛利率及房地产销售业务毛利率 图表4：公司三项费用率 销售增速显著领先行业，排名跻身前十。公司2023年上半年实现销售额925.8亿元（YoY+35.4%），而百强房企上半年同比下降0.4%，公司销售增速显著领先行业。公司上半年销售额位列克而瑞排行榜第10位，同比提升3位，并且获得杭州房企销售冠军。同时公司积极抓回款，上半年权益销售现金回笼478.7亿元，较上年同期提升48.7%。 图表5：公司全口径销售金额 图表6：公司权益口径销售金额 图表7：公司全口径销售面积 图表8：行业销售额排名 通过竞拍和并购的方式积极拿地，土储六成布局杭州。上半年公司新增土储22宗（19宗位于杭州），计容建面249万方，总价款396亿元，权益比45.5%，测算得到总货值约778亿元，公司抓住窗口期积极补仓，可为全年供货提供支撑。除了竞拍方式外，公司通过并购和联合竞拍获取土地占比达53.8%和4.1%（总价款口径），因此公司能够在上半年杭州土拍热度较高的情况下依然保持较高的拿地力度，公司上半年拿地力度为42.8%，在行业内居前。公司土储布局优质，截止上半年末，公司土储中杭州、浙江省非杭州、浙江省外占比分别为60%、22%、18%，考虑到杭州新房市场坚挺、资金回笼快，公司长期深耕杭州可持续受益于区域优势。 图表9：公司累计新增土地计容建面及同比 图表10：公司新增土储总价款及同比 图表11：公司土储总货值分布 图表12：公司土储总建面分布 财务状况健康，净负债率大幅降低。截止2023年中期末，公司有息负债425.6亿元，较上年末减少20.5%，其中银行贷款和直接融资分别占比76%和24%，债务结构健康。 公司现金短债比2.1倍，净负债率21.5%，较上年末大幅下降33.9pct，剔预资产负债率55.7%，较上年末下降5pct，三道红线维持绿档。综合融资成本持续压降，从上年末的4.6%下降至4.4%，创历史新低。2023年截止8月末，公司共发行三笔短融、两笔中期票据和一笔公司债，合计43亿元，是当前少有的能够纯信用发债的民企。 图表13：公司有息负债及增速 图表14：公司融资途径 图表15：公司有息负债时间结构 图表16：公司净负债率和剔预资产负债率 图表17：公司现金短债比 图表18：公司历年融资成本 投资建议：维持“买入”评级。考虑到公司预收房款充足，结算增长有保障；土储布局优质，销售去化情况较好；在杭州等核心城市积极拿地，为未来的供货提供支撑；且近两年拿地毛利率较显著改善，土储不断优化。预计2023/2024/2025年公司营业收入504/593/667亿元；归母净利润为43.2/52.8/63.1亿元；对应EPS分别为1.39/1.7/2.03元；当前股价对应2023年动态PE7.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。