中期业绩超预期，多品牌业务现活力

DONGXINGSECURITIES 2023年8月31日 强烈推荐/维持 公司报告 安踏体育 安踏体育（02020）：中期业绩超预期，多品牌业务现活力 事件：2023年上半年营收296.5亿元，同比增长14.2%；归母净利润52.64 亿元，同比增长39.8%。公司经营溢利率同比上升3.4个百分点到25.7%。经营活动现金流入净额为人民币10,164百万元，同比增加104.1%。 多品牌矩阵助力公司在运动户外行业份额持续增长。上半年公司各个品牌实现了高质量增长，充分体现公司多品牌发展的活力，尤其新增长曲线表现强劲。分品牌看：1）安踏品牌上半年营收+6.1%达141.7亿元，收入占比47.8%。安踏品牌坚持“专业为本、品牌向上”发展战略，持续加强专业产品系列，推进DTC转型，品牌力得到稳步提升。2）FILA品牌上半年收入+13.5%达 到122.29亿元，收入占比41.3%，收入增速稳健。FILACORE贯彻三个顶级策略“顶级品牌、顶级商品、顶级渠道”，FILAKIDS及FILAFUSION聚 公司简介： 安踏体育用品有限公司主要在中国内地从事生产及买卖体育用品业务，包括鞋类、服装及配饰。公司专注于中国体育用品市场，旗下有多个品牌，包括“安踏”、“安踏儿童”、“FILA”、“Descente”和“Kolon”等品牌。公司通过其子公司还从事鞋底制造业务。公司的子公司包括安踏实业集团有限公司、原动力体育用品有限公司及锐动体育用品有限公司。 资料来源：公司公告、iFinD 交易数据 焦运动场景的同时拓展了细分市场，使得FILA的发展空间进一步打开。长远 来看，Fila品牌3-5年仍展望400-500亿的收入规模。3）DESCENTE及 52周股价区间（港元） 124.0-69.0 KOLON等其他品牌2022年收入合计+77.6%，达到32.46亿元，收入占比 总市值（亿港元） 3,066.39 10.9%。新品牌的增速优异，新增长引擎作用明显。DESCENTE夯实品牌滑 流通市值（亿港元） 3,066.39 雪心智，KOLON定位户外生活方式品牌，两个品牌定位清晰，品牌力持续提 总股本/流通股数（万股） 271,362/271,362 升。渠道方面：公司持续优化销售网络，扩大品牌影响力。截至23H1安踏 大货6,941家店，安踏儿童2,692家店，公司在保持较高店效的前提下店面数略有增加。FILA店面数1,942家，较年初略有下降，公司关闭低效店优化渠道质量。电商方面，DESCENTE及KOLON分别有183和160家店面，基本维持稳定数量。公司各个品牌看，安踏主品牌持续向上，Fila呈现高质量增长，新品牌增速快，品牌增长呈现出接力状态，共同保证公司整体增长。综上来看，公司多品牌矩阵，能够有效承接消费分层和场景细化下的消费需求，有效地对不同运动相关场景实现深度全覆盖。 盈利能力提升明显，FILA可持续发展，其他品牌利润率优秀。分品牌看，FILA分部的经营溢利率同比上升7.2个百分点至29.7%，所有其他品牌的经营溢 利率同比上升8.7个百分点至30.3%，安踏分部的经营溢利率同比下降1.0个百分点至21.0%。FILA和其他品牌经营利润率的提升主要是整体收益增长带动经营杠杆提升，这使得较高的利润率水平有望维持在较高水平；安踏的经营利润率主要是DTC下零售业务相关开支有所增加所致。费用率方面A&P费用回落明显（-3.2pct），其他费用维持平稳，我们认为公司随着收入规模的提升，费用率有望维持在较低水平上。 亚玛芬改善明显，全球化战略进一步推进。上半年公司分占合营公司亏损为人民币5.16亿元，主要系亚玛芬集团旗下个别品牌的认商誉及商标减值11.31 亿元，剔除该因素后合营公司的经营性利润乐观。亚玛芬自加入安踏集团后就制定了5个10亿的明确战略目标，目前各个品牌的发展推进顺利，有望在 1-2年内完成目标。利润方面，亚玛芬制定了高管的中长期激励方案，利润朝着良性方向发展。 盈利预测与投资评级：安踏现阶段呈现出多品牌接力发展的特点，多品牌合集将助力集团在运动户外行业份额持续增长，2023年在消费环境改善的大环境下看好公司的收入提速和利润率恢复。预计2023-2025年归母净利润分别 A股/B股（万股）-/- 52周日均换手率0.288 52周股价走势图 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 2331.HK HSI.GI 资料来源：iFinD、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 分析师：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480523060001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 为95.78、112.73、130.10亿元人民币，增速分别为26.19%、17.70%、15.41%，目前股价对应PE分别为26.5、22.5、19.5倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行终端消费持续低迷，运动品牌竞争进一步加剧。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 49,328. 53,651. 61,925. 72,322. 83,879. 增长率（%） 38.91 8.76 15.42 16.79 15.98 净利润（百万元） 7,720.0 7,590.0 9,577.9 11,272. 13,010. 增长率（%） 49.55 -1.68 26.19 17.70 15.41 每股收益(元) 2.73 2.68 3.38 3.98 4.59 PE 32.84 33.40 26.47 22.49 19.49 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 安踏体育（02020）：中期业绩超预期，多品牌业务现活力 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E 利润表 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 39,902 42,596 42,146 54,915 69,189 营业收入 49,328 53,651 61,925 72,323 83,880 现金 17,596 17,383 12,987 20,859 29,691 营业成本 18,924 21,333 24,770 28,929 33,552 应收票据及应收账款 3,296 2,978 4,694 5,482 6,358 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 销售费用 17,753 19,629 21,055 24,590 28,519 预付账款 2,518 1,833 3,158 3,688 4,278 管理费用 2,928 3,587 4,149 4,773 5,452 存货 7,644 8,490 9,669 11,293 13,097 研发费用 -332 -97 198 -78 -128 其他流动资产 8,848 11,912 11,639 13,593 15,765 财务费用 0 0 0 0 0 非流动资产 22,766 26,599 24,534 22,519 20,533 资产减值损失 -81 28 100 150 180 长期投资 9,027 9,343 9,443 9,593 9,773 信用减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 2,853 3,716 3,134 2,552 1,969 其他经营收益 0 0 0 0 0 无形资产 8,145 9,498 7,915 6,332 4,749 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 2,741 4,042 4,042 4,042 4,042 投资净收益 -81 28 100 150 180 资产总计 62,668 69,195 66,680 77,434 89,722 营业利润 9,974 9,227 11,854 14,258 16,664 流动负债 15,943 26,207 16,975 19,821 22,985 其他非经营损益 1,266 2,128 1,794 1,794 1,594 短期借款 1,748 12,198 0 0 0 利润总额 11,240 11,355 13,648 16,053 18,259 应付票据及应付账款 3,146 2,750 3,757 4,388 5,089 所得税 3,021 3,110 3,337 3,917 4,253 其他流动负债 11,049 11,259 13,218 15,434 17,896 净利润 8,219 8,245 10,311 12,136 14,006 非流动负债 15,062 5,149 5,149 5,149 5,149 少数股东损益 499 655 733 863 996 长期借款 11,425 492 492 492 492 归属母公司净利润 7,720 7,590 9,578 11,273 13,010 其他非流动负债 3,637 4,657 4,657 4,657 4,657 主要财务比率 负债合计 31,005 31,356 22,124 24,970 28,134 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 2,740 3,439 4,172 5,034 6,030 成长能力 股本 261 262 1,262 2,262 3,262 营业收入(%) 38.91 8.76 15.42 16.79 15.98 资本公积 28,662 34,138 33,138 32,138 31,138 净利润(%) 47.58 0.32 25.06 17.70 15.41 留存收益 0 0 5,985 13,029 21,158 获利能力 归属母公司股东权益 28,923 34,400 40,385 47,429 55,558 毛利率(%) 61.64 60.24 60.00 60.00 60.00 负债和股东权益 62,668 69,195 66,680 77,434 89,722 净利率(%) 16.66 15.37 16.65 16.78 16.70 ROE(%) 26.69 22.06 23.72 23.77 23.42 现金流量表 单位:百万元 ROIC(%)124.6424.7620.6123.6528.04 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 经营活动现金流 11861 12147 10241 10672 12183 资产负债率(%) 49.48 45.32 33.18 32.25 31.36 净利润 8219 8245 10311 12136 14006 净负债比率(%) -13.97 -12.40 -28.04 -38.82 -47.41 折旧摊销 3266 4464 2165 2165 2165 流动比率 2.50 1.63 2.48 2.77 3.01 财务费用 -332 -97 198 -78 -128 速动比率 1.47 0.85 1.23 1.51 1.75 其他经营现金流 708 -465 -2433 -3551 -3860 营运能力 投资活动现金流 -4669 -4774 1352 1352 1402 总资产周转率 0.79 0.78 0.93 0.93 0.93 资本支出 0 0 0 0 0 应收账款周转率 14.97 18.02 13.19 13.19 13.19 其他投资现金流-