伯特利中报点评：业绩符合预期，智能电控产品销量维持高增

证券研究报告公司研究 公司点评报告伯特利(603596)投资评级买入上次评级买入陆嘉敏汽车行业首席分析师执业编号：S1500522060001联系电话：13816900611邮箱：lujiamin@cindasc.com曹子杰汽车行业研究助理联系电话：13522702936邮箱：caozijie@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 伯特利中报点评：业绩符合预期，智能电控产品销量维持高增 2023年8月31日 事件：公司于8月28日发布2023年半年度报告，23年H1实现营业收入 30.94亿元，同比+46.40%，归母净利润3.56亿元，同比+26.76%，扣非归母净利润3.26亿元，同比+51.88%。 点评： 产销两旺，业绩实现良好增长。随着产能释放+新客户开拓，公司收入实现较快增长，低毛利率转向业务并表导致盈利能力有所下滑。2023年Q2实现营业收入15.95亿元（同比+45%），归母净利润1.83亿元（同比+29%），销售毛利率22.8%（同比+1.0pct），销售净利率11.8%（同比-1.1pct）。 产能建设有序进行，智能电控产品销量维持高增。产能方面，墨西哥年产400万件轻量化零部件建设项目产线有望于2023年9月投产使用，新增年产50万套电子驻车制动系统（EPB）卡钳生产线开始筹建，二期轻量化项目建设顺利推进中；线控制动产品第四、五条产线于2023年上半年投产，第六条产线有望于下半年建设完成；新增年产20万套固定式卡钳生产线开始建设，新增30万套EPS产线、30万套EPS-ECU产线有望于下半年开始建设。销售方面，2023年H1公司智能电控产品销量151万套，同比+78%；盘式制动器销量122万套，同比+31%；轻量化制动零部件销量380万套，同比+16%；机械转向系统销售109万套。 积极开拓国内外客户，持续研发新产品新技术。市场开拓方面，2023年H1公司在研项目总数409项，新增定点137项，新增量产96项。产品研发方面，针对新能源车型自主研发的新一代双控电子驻车制动系统 （D-EPB）在原有SmartEPB基础上升级，提升新能源车辆驻车可靠性的同时又大大降低了整车厂零部件采购成本，目前已成熟应用在多款新能源车型上；高级驾驶辅助系统（ADAS）产线已在2022年4月投产，累 计已有13个项目批量交付，预计下半年还将有8个项目陆续量产；具备制动冗余的下一代线控制动系统（WCBS2.0）、DP-EPS、R-EPS转向系统、线控转向系统的研发工作顺利推进中。 盈利预测与投资评级：公司是国内领先的汽车底盘厂商，有望持续受益于智能底盘、轻量化行业的高景气度，实现业绩的良好增长。我们预计公司2023-2025年归母净利润为9.58、13.75、17.91亿元，对应PE分别 为33、23、18倍，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动、汇率波动、客户开拓不及预期、配套车型销量不及预期。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 3,492 5,539 8,026 9,924 11,907 增长率YoY 14.8% 58.6% 44.9% 23.6% 20.0% 归属母公司净利润 505 699 958 1,375 1,791 (百万元)增长率YoY 9.3% 38.5% 37.1% 43.5% 30.2% 毛利率 24.2% 22.4% 21.5% 23.3% 24.0% 净资产收益率ROE 14.4% 16.6% 18.8% 21.6% 22.4% EPS(摊薄)(元) 1.23 1.70 2.33 3.34 4.35 市盈率P/E(倍) 62.11 44.85 32.72 22.79 17.50 市净率P/B(倍) 8.96 7.44 6.16 4.93 3.92 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月30日收盘价 财务模型 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位: 百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E2024E 2025E 流动资产 4,9576,485 7,4579,037 10,861 营业总收入 3,492 5,539 8,0269,924 11,907 货币资金 2,0762,287 2,3442,734 3,645 营业成本 2,648 4,296 6,2977,615 9,044 应收票据 1220 00 0 营业税金及附加 24 30 4454 65 应收账款 9931,939 2,3102,943 3,359 销售费用 28 59 92104 119 预付账款 1756 8299 117 管理费用 82 127 184227 272 存货 425899 1,0421,305 1,482 研发费用 239 378 522615 691 其他 1,3241,304 1,6791,956 2,258 财务费用 -12 -40 -17-18 -28 非流动资产 1,2952,160 2,6893,233 3,745 减值损失合计 9 0 00 0 长期股权投资 00 00 0 投资净收益 -3 7 24 5 固定资产（合计） 8581,415 1,9022,396 2,858 其他 85 52 139172 206 无形资产 69136 172214 258 营业利润 575 748 1,0461,501 1,955 其他 368609 615623 630 营业外收支 2 15 00 0 资产总计 6,2528,644 10,14612,270 14,607 利润总额 576 763 1,0461,501 1,955 流动负债 1,7733,051 3,6714,527 5,218 所得税 49 62 85122 160 短期借款 1300 00 0 净利润 527 701 9601,379 1,796 应付票据 5881,264 1,4501,833 2,066 少数股东损益 23 2 34 5 应付账款 7601,508 1,8162,204 2,570 归属母公司净利润 505 699 9581,375 1,791 其他 295278 405490 582 EBITDA 681 866 1,3041,825 2,338 非流动负债 9831,027 1,0271,027 1,027 EPS（当年）（元） 1.24 1.71 2.333.34 4.35 长期借款 00 00 0 其他 9831,027 1,0271,027 1,027 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 2,7564,078 4,6995,554 6,245 会计年度 2021A 2022A 2023E2024E 2025E 少数股东权益 0356 359363 368 经营活动现金流 433 785 9811,426 2,025 归属母公司股东权益 3,4964,211 5,0886,353 7,994 净利润 527 701 9601,379 1,796 负债和股东权益 6,2528,644 10,14612,270 14,607 折旧摊销 116 163 275344 414 财务费用 -20 -23 4040 40 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 3 -7 -2-4 -5 主要财务指标 2021A2022A 2023E2024E 2025E 营运资金变动 -183 -120 -294-335 -222 营业总收入 3,4925,539 8,0269,924 11,907 其它 -10 71 12 3 同比(%) 14.8%58.6% 44.9%23.6% 20.0% 投资活动现金流 -890 -342 -804-886 -924 归属母公司净利润 505699 9581,375 1,791 资本支出 -282 -605 -801-883 -922 同比(%) 9.3%38.5% 37.1%43.5% 30.2% 长期投资 -644 170 -5-6 -7 毛利率(%) 24.2%22.4% 21.5%23.3% 24.0% 其他 36 93 24 5 ROE(%) 14.4%16.6% 18.8%21.6% 22.4% 筹资活动现金流 1,076 -294 -120-150 -190 EPS（摊薄）（元） 1.231.70 2.333.34 4.35 吸收投资 0 87 00 0 P/E 62.1144.85 32.7222.79 17.50 借款 130 104 00 0 P/B 8.967.44 6.164.93 3.92 支付利息或股息 -55 -156 -120-150 -190 EV/EBITDA 40.0136.08 22.7616.04 12.13 现金净增加额 616 146 57390 911 研究团队简介 陆嘉敏，信达证券汽车行业首席分析师，上海交通大学机械工程学士&车辆工程硕士，曾就职于天风证券，2018年金牛奖第1名、2020年新财富第2名、2020新浪金麒麟第4名团队核心成员。4年汽车行业研究经验，擅长自上而下挖掘投资机会。汽车产业链全覆盖，重点挖掘特斯拉产业链、智能汽车、自主品牌等领域机会。 王欢，信达证券汽车行业研究员，吉林大学汽车服务工程学士、上海外国语大学金融硕士。曾就职于丰田汽车技术中心和华金证券，一年车企工作经验+两年汽车行业研究经验。主要覆盖整车、特斯拉产业链、电动智能化等相关领域。 曹子杰，信达证券汽车行业研究助理，北京理工大学经济学硕士、工学学士，主要覆盖智能汽车、车联网、造车新势力等。丁泓婧，墨尔本大学金融硕士，主要覆盖智能座舱、电动化、整车等领域。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。