2023年中报点评：上半年业绩顺利复苏，期待下半年复苏推进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月31日 公司研究 上半年业绩顺利复苏，期待下半年复苏推进 ——歌力思（603808.SH）2023年中报点评 买入（维持） 当前价：12.47元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.69 总市值(亿元)： 46.03 一年最低/最高(元)： 8.00/14.57 近3月换手率： 37.33% 股价相对走势 -22%-6%10%26%42%06/2209/2212/2203/23歌力思沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -0.04 -0.14 43.93 绝对 -5.67 -1.27 37.09 资料来源：Wind 相关研报 22年业绩受多因素影响承压，23年期待多品牌积极复苏——歌力思（603808.SH）2022年年报及2023年一季报点评（2023-04-29） Q3业绩现好转、直营门店继续扩张，期待多品牌稳步前行——歌力思（603808.SH）2022年三季报点评（2022-10-31） 弱市下积极扩张，期待多品牌多点发力——歌力思（603808.SH）2022年中报点评（2022-08-30） 23年上半年收入、归母净利润同比增17%、118%，Q2增长提速 歌力思发布2023年半年报。公司2023年上半年实现营业收入13.72亿元、同比增长17.22%，归母净利润1.10亿元、同比增长117.55%，扣非净利润1.04亿元、同比增长154.65%，EPS为0.30元。 上半年公司利润端的增速快于收入主要系毛利率提升及费用率下降贡献，归母净利率同比提升3.68PCT至7.99%。与21年同期相比，公司收入、归母净利润分别+24.83%、-41.19%。分季度来看，23Q1~Q2公司单季度收入分别同比增长5.99%、30.22%，归母净利润分别同比增长0.39%、1785.89%。 主品牌ELLASSAY收入同比增5%，LAUREL/IRO/SP收入增38%/13%/70% 分品牌来看：上半年主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY及ED HARDY X、IRO、Self-Portrait收入占比（占总收入的比重，下同）分别为35%、11%、12%、26%、15%，收入分别同比增长5.33%、37.72%、4.28%、12.50%、69.95%，较21年上半年分别增长1.59%、41.77%、10.28%、22.53%、181.94%。其中IRO海外受大环境影响，23年上半年收入同比略有下滑，而国内收入同比增65%。 分渠道来看：上半年线下渠道收入占比为85%、收入同比增长19.13%；线上收入占比为14%、收入同比增长6.60%。线上分品牌来看，ELLASSAY、LAUREL收入分别同比增长24%、52%，线上整体收入增速偏低主要为对原先体量较大的EH品牌的价格较低系列进行了主动收缩。 分门店类型来看：上半年直营店销售收入占比为80%，收入同比增长18.08%；加盟店收入占比为19%、收入同比增长13.44%。 线下门店数量方面：截至23年6月末，公司总门店数共计631家、较年初净增加2.94%，其中主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY、IRO、SP分别为300家（较年初+1.01%）、82家（+5.13%）、99家（-1.98%）、105家（+8.25%）、45家（+12.50%）；直营店、加盟店分别为474家（+3.04%）、157家（+2.61%）。 毛利率提升、费用率下降，存货总额良性，经营净现金流增加 毛利率：23年上半年毛利率同比提升3.65PCT至67.49%。分品牌来看，ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY及ED HARDY X、IRO、Self-Portrait毛利率分别为70.24%（同比+2.66PCT）、75.77%（+3.25PCT）、58.88%（+6.07PCT）、59.92%（+3.82PCT）、82.64%（-0.49PCT）。分渠道来看，线下、线上毛利率分别为70.22%（+4.43PCT）、59.92%（+1.51PCT）。分门店类型来看，直营、加盟毛利率分别为72.58%（同比+3.93PCT）、52.45%（+4.28PCT）。分季度来看，23Q1~Q2单季度毛利率分别同比提升3.26PCT、3.68PCT至65.51%、69.36%。 费用率：23年上半年期间费用率同比下降1.41PCT至56.57%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为45.31%（同比-0.23PCT）、7.97%（-1.00PCT）、2.34%（+0.11PCT）、0.95%（-0.30PCT）。 其他财务指标：1）存货23年6月末较年初减少8.32%至7.11亿元、同比增加0.79%，存货周转天数为300天、同比增加2天。2）应收账款23年6月末较年初增加3.51%至3.00亿元、同比增加5.44%，应收账款周转天数为39天、同比减少7天。3）资产减值损失上半年为1529万元，去年同期为-1111万元。4）经营净现金流上半年为2.72亿元、同比增加213.80%。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 歌力思（603808.SH） 上半年业绩顺利复苏、收入超过21年同期，多品牌多品类矩阵进一步丰富 上半年公司业绩顺利复苏，主品牌收入已经恢复并超过21年同期水平，旗下多品牌多点发力。其中主品牌ELLASSAY收入保持稳健增长，成长品牌LAUREL/IRO/SP增速较快。公司上半年线下门店数量实现外延扩张，同时加强终端门店管理、提升服务体验，进一步提升单店产出，线上多平台及多品牌持续发力。营销层面，公司各品牌通过多品牌代言人矩阵、AI与虚拟数字人全域放大品牌声量，并在小红书、抖音等平台聚焦于加深拳头产品用户心智。另外，上半年多品牌多品类矩阵进一步丰富，主品牌ELLASSAY发展同名男装品牌ELLASSAY HOMME、并计划独立开店，同时公司与加拿大羽绒服品牌Nobis签署合资经营协议，共同经营中国大陆及港澳地区业务。 我们维持公司23~25年盈利预测，23~25年EPS分别为0.81、1.09、1.32元，23年、24年PE分别为15倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求疲软；小品牌拓展不及预期；费用等投放超出预期；汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,363 2,395 2,837 3,358 3,864 营业收入增长率 20.42% 1.35% 18.48% 18.35% 15.07% 净利润（百万元） 304 20 298 402 486 净利润增长率 -31.72% -93.27% 1358.59% 34.81% 20.82% EPS（元） 0.82 0.06 0.81 1.09 1.32 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.73% 0.74% 9.80% 11.93% 12.94% P/E 15 225 15 11 9 P/B 1.6 1.7 1.5 1.4 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-30 zReUaYqPrOdXeU6M9R9PoMmMpNoNkPrRwOiNmPoP9PqRqOvPnRxONZpMrR 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 歌力思（603808.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,363 2,395 2,837 3,358 3,864 营业成本 779 867 900 1,002 1,110 折旧和摊销 47 54 72 76 79 税金及附加 15 15 18 21 24 销售费用 961 1,135 1,278 1,520 1,759 管理费用 191 224 246 282 325 研发费用 57 52 62 74 94 财务费用 -3 34 4 1 -3 投资收益 54 43 40 40 40 营业利润 343 81 346 468 567 利润总额 402 92 351 473 572 所得税 70 37 53 71 86 净利润 333 56 298 402 486 少数股东损益 29 35 0 0 0 归属母公司净利润 304 20 298 402 486 EPS(元) 0.82 0.06 0.81 1.09 1.32 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 300 314 328 430 518 净利润 304 20 298 402 486 折旧摊销 47 54 72 76 79 净营运资金增加 202 63 104 124 115 其他 -253 176 -148 -172 -162 投资活动产生现金流 -359 -57 -22 -47 -22 净资本支出 -132 -119 -62 -62 -62 长期投资变化 401 448 0 0 0 其他资产变化 -629 -385 40 15 40 融资活动现金流 75 -557 -10 -75 -98 股本变化 37 0 0 0 0 债务净变化 -58 -172 0 0 0 无息负债变化 309 75 51 62 66 净现金流 1 -293 296 307 398 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 4,508 4,343 4,687 5,077 5,528 货币资金 835 518 814 1,121 1,520 交易性金融资产 40 1 1 1 1 应收账款 304 290 310 336 352 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 94 98 111 132 151 存货 696 775 798 821 854 其他流动资产 94 75 77 79 81 流动资产合计 2,062 1,757 2,111 2,490 2,959 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 401 448 448 448 448 固定资产 183 183 210 231 247 在建工程 5 1 1 1 1 无形资产 629 627 617 606 596 商誉 295 295 295 295 295 其他非流动资产 932 1,031 1,006 1,006 983 非流动资产合计 2,446 2,586 2,576 2,587 2,570 总负债 1,576 1,479 1,530 1,592 1,659 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 190 212 243 281 322 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 767 586 607 632 657 流动负债合计 957 799 850 912 979 长期借款 121 102 102 102 102 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 498 578 578 578 578 非流动负债合计 619 680 680 680 680 股东权益 2,932 2,865 3,157 3,484 3,870 股本 369 369 369 369 369 公