聚焦核心主业，负极销量逐步回暖

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 联系电话：18721956681 邮箱：sunran@cindasc.com 孙然电力设备与新能源行业研究助理 武浩电力设备与新能源行业首席分析 师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 证券研究报告公司研究 点评报告 杉杉股份(600884)投资评级：买入上次评级：买入 聚焦核心主业，负极销量逐步回暖 2023年8月31日 公司发布2023半年报：2023H1实现收入94.68亿元，同比下降12.11%，实现归母净利润10.13亿元，同比下降39.01%，实现扣非后归母净利润5.88亿元，同比下降58.62%；2023Q2实现收入50.18亿元，同比下降12.61%，归母净利润4.40亿元，同比下降48.43%，扣非后归母净利润4.21亿元，同比下降47.67%。 负极业务环比增长，产品技术持续提升。随着下游需求环比增长以及公司逐步落实积极举措，公司负极材料第二季度销量环比显著上升，环比增长幅度超过40%，带动负极材料第二季度主营业务收入环比增长37.35%。产品技术方面，公司消费类快充产品持续保持市场份额领先，并已实现5C产品的批量出货及6C产品的送样验证；动力类快充产品出货量快速增长，已实现4C产品的规模化供应，且采用第三代液相包覆技术的产品兼顾高容量和4C以上充放电倍率，已率先供应头部动力电池企业，快充产品技术领先优势进一步扩大。 偏光片业务龙头优势持续巩固。2023年上半年，偏光片业务实现主营业务收入530,606.46万元，同比下降7.36%，实现归属于上市公司股东的净利润60,688.60万元，同比下降24.12%。2023年第二季度，下游面板厂商稼动率环比提升，公司充分发挥产能和产品领先优势，并持续提升运营效率，第二季度销量和营业收入实现环比增长，盈利水平亦环比提升显著。公司通过聚焦高端产品开发、产品质量提升、产品结构优化等措施，持续夯实LCD偏光片全球龙头地位。23年上半年，公司实现多款高端TV、IT和手机用LCD偏光片新产品的量产，公司在大尺寸TV用偏光片领域持续保持明显领先优势，在IT和手机用偏光片等中小尺寸领域出货面积进一步提升。 聚焦核心业务，剥离非核心业务。由于正极和电解液两部分业务受原材料价格波动影响较大，企业于2月完成子公司衢州杉杉51%的股权转让交割、于2023年7月完成东莞杉杉100%股权的出售，剥离电解液业务。于4月完成光伏电站子公司杉鑫光伏90.035%股权出售，剥离光伏业务。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别是22、30、36亿元，同比增长-17.8%、36.6%和20.3%，截止8月30日的市值对应23-24年PE为14、10倍。 风险因素：宏观经济周期性波动、原材料价格上涨风险、新能源汽车销售不及预期等。 重要财务指标 单位: 百万元 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 20,699 21,702 21,901 24,782 28,125 同比(%) 151.9% 4.8% 0.9% 13.2% 13.5% 归属母公司净利 3,340 2,691 2,213 3,024 3,637 润同比(%) 2320.0% -19.4% -17.8% 36.6% 20.3% 毛利率(%) 25.0% 24.0% 24.5% 27.6% 27.1% ROE(%) 17.6% 11.7% 8.8% 10.7% 11.4% EPS（摊薄） 2.04 1.23 0.98 1.34 1.61 （元）P/E 16.06 14.80 14.03 10.27 8.53 P/B 3.71 1.79 1.23 1.10 0.97 EV/EBITDA 16.61 10.51 9.16 6.91 5.68 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月30日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 18,978 18,943 21,987 22,933 25,794 营业总收入20,699 21,702 21,901 24,782 28,125 货币资金 9,295 4,742 4,904 4,553 6,069 营业成本15,519 16,487 16,545 17,944 20,501 应收票据 35 228 240 272 308 营业税金及附加72 80 110 124 98 应收账款 3,959 4,695 5,990 6,435 6,915 销售费用205 281 307 347 366 预付账款 837 1,392 1,406 1,525 1,743 管理费用654 713 876 942 928 存货 3,043 5,030 6,343 6,880 7,299 研发费用716 953 996 1,140 1,294 其他 1,808 2,856 3,104 3,269 3,461 财务费用654 696 454 476 418 非流动资产 21,311 25,983 28,242 29,839 31,150 减值损失合计-388 -138 -20 -20 -14 长期股权投资 6,325 6,917 6,917 6,917 6,917 投资净收益2,389 888 219 124 141 固定资产（合计） 7,463 8,351 9,833 10,632 10,955 其他-183 156 187 183 261 无形资产 1,627 1,758 1,838 1,915 1,990 营业利润4,699 3,397 2,999 4,098 4,908 其他 5,895 8,956 9,653 10,375 11,288 营业外收支-24 -2 0 0 0 资产总计 40,288 44,925 50,229 52,773 56,944 利润总额4,674 3,395 2,999 4,098 4,908 流动负债 13,309 12,899 13,961 13,308 13,651 所得税1,104 570 660 902 1,080 短期借款 4,339 3,928 4,950 3,000 2,400 净利润3,570 2,825 2,339 3,196 3,828 应付票据 1,250 2,040 2,266 2,458 2,808 少数股东损益231 134 126 173 191 应付账款 2,321 3,149 2,720 3,441 3,932 归属母公司净利 3,340 2,691 2,213 3,024 3,637 润 其他 5,398 3,782 4,025 4,409 4,512 EBITDA4,418 4,529 4,388 5,589 6,426 非流动负债 7,629 7,896 9,796 9,796 9,796 EPS（当年） 2.04 1.23 0.98 1.34 1.61 （元） 长期借款 3,370 4,176 6,076 6,076 6,076 其他 4,259 3,720 3,720 3,720 3,720 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 20,938 20,795 23,757 23,104 23,447 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 422 1,077 1,203 1,376 1,567 经营活动现金流-364 506 890 4,836 5,084 归属母公司股东权益 18,928 23,053 25,269 28,292 31,929 净利润3,570 2,825 2,339 3,196 3,828 负债和股东权益 40,288 44,925 50,229 52,773 56,944 折旧摊销1,075 1,245 1,061 1,187 1,291 财务费用690 807 535 559 496 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失-2,389 -888 -219 -124 -141 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动-4,183 -3,734 -2,856 -18 -425 营业总收入 20,699 21,702 21,901 24,782 28,125 其它872 251 30 35 34 同比(%) 151.9% 4.8% 0.9% 13.2% 13.5% 投资活动现金流-3,540 -4,949 -3,118 -2,678 -2,472 归属母公司净利润 3,340 2,691 2,213 3,024 3,637 资本支出-1,343 -4,245 -3,300 -2,800 -2,600 同比(%) 2320.0% -19.4% -17.8% 36.6% 20.3% 长期投资-3,279 -661 0 0 0 毛利率(%) 25.0% 24.0% 24.5% 27.6% 27.1% 其他1,082 -43 182 122 128 ROE(%) 17.6% 11.7% 8.8% 10.7% 11.4% 筹资活动现金流10,047 -329 2,389 -2,509 -1,096 EPS（摊薄）（元） 2.04 1.23 0.98 1.34 1.61 吸收投资3,242 3,210 3 0 0 P/E 16.06 14.80 14.03 10.27 8.53 借款10,592 11,595 2,922 -1,950 -600 P/B 3.71 1.79 1.23 1.10 0.97 支付利息或股息-590 -909 -535 -559 -496 EV/EBITDA 16.61 10.51 9.16 6.91 5.68 现金净增加额 6,116 -4,768 161 -351 1,516 研究团队简介 武浩，电力设备新能源首席分析师，中央财经大学金融硕士，6年新能源行业研究经验，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，伦敦卡斯商学院金融硕士，3年行业研究经验，2022年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责电力设备及储能行业研究。 陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。 孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责工控、充电桩及机器人产业链研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观