2023年半年报点评：B端业务实现高增，经销体系逐步搭建

核心观点： ——2023年半年报点评 谨慎推荐(维持) 事件：8月30日，公司发布2023年半年度报告，23H1实现收入11.3亿元（同比+23.9%，下同），归母净利润1.7亿元（同比+78.8%），扣非归母净利润1.1亿元（37.0%）；23Q2实现收入5.9亿元（20.9%），归母净利 0.9亿元（76%），扣非归母净利润0.6亿元（33.2%）。 需求修复叠加品类扩张推动B端收入高增，空刻电商红利退潮但线下渠道体系正在快速搭建。总体看，B端恢复态势良好，剔除空刻子公司后23H1收入6.9亿元（34.2%），主要得益于餐饮需求修复叠加低基数效应，同时公司推出烘焙产品切入会员制卖场对收入亦有贡献；C端整体增速逐渐放缓，空刻子公司23H1收入4.4亿元（10.7%），但线下渠道布局效果逐渐显现，23H1收入同比+60%，团队规模及KA门店覆盖率均实现超100%增长。分产品，23Q2复调收入2.7亿元（51.3%），轻烹解决方案收入2.6亿元（-6.2%），饮品甜点配料收入0.4亿元（43.7%），其中轻烹解决方案下滑主要系电商流量红利流失致空刻动销阶段性承压。分区域，23Q2华东地区收入4.4亿元（6.7%），国内非华东地区收入1.3亿元（78.3%），境外收入483万元（316.4%）。分渠道，23Q2直销收入4.7亿元（17.0%），非直销收入1.0亿元（22.6%）；23Q2末经销商319家，环比+13.9%，预计增量主要来源于C端与小B端业务经销商。 原料多元化导致成本压力相对可控，产品结构变化助力23Q2扣非净利率同比小幅提升。毛利率：23Q2为34.5%，同比-0.5pcts，主要系毛利率更低的B端产品占比提升所致，实际上猪肉、油脂与包材等原料价格同比下跌，成本压力整体可控。销售费用率：23Q2为14.8%，同比-1.9pcts，主要归因于销售费用率更高的空刻收入占比下降，目前公司加大C端线下渠道开拓力度，前期需要一定费用支持，反映为职工薪酬、办公费明显增加。管理费用率：23Q2为3.9%，同比+1.3pcts，其中职工薪酬增加幅度较大。归母净利率：23Q2为15.2%，同比+4.8pcts，剔除自有房屋征迁补偿款等因素后，扣非净利率约9.3%，同比+0.9pcts。 23H2关注B端需求修复与品类扩张，长期三大成长曲线有望共振。短期看：1）消费场景修复推动B端需求在23H2持续复苏；2）3月推出烘焙等产品拓展新客户持续贡献收入；3）线下C端与小B端渠道持续扩张。长期看：1）渠道扩张，大B客户持续渗透，小B渠道体系搭建完毕后将快速扩张；2）品类扩张，瞄准意面等长保质期且重调味的大单品，通过技术与客户方面的协同效应实现快速突破；3）C端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。 投资建议：小幅调整盈利预测，预计2023~2025年归母净利润为3.2/3.9/4.8亿元，同比+47.8%/22.9%/22.1%，EPS为0.80/0.98/1.2元，对应PE为24/20/16X；剔除房屋征迁引起的资产处置收益及其他收益后，23年归母净利润为2.6亿元，对应PE为29X。长期看好B+C端共振驱动业绩持续增长，但短期考虑到C端线上需求存在不确定性，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：终端动销不及预期，费用投放力度超预期，食品安全问题等。 分析师刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130522070002 市场数据2023-08-30 A股收盘价(元)19.23 股票代码603170 A股一年内最高价/最低价(元)32.22/17.95 上证指数3137.14 总股本/实际流通A股(亿股)4.00/1.59 流通A股市值(亿元)31 相对沪深300表现图 宝立食品 沪深300 10% 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 23/7 23/8 0% -10% -20% -30% -40% -50% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河食饮】宝立食品2023年半年度业绩预告点评：B端恢复良好，业绩同比改善 公司点评报告●调味发酵品Ⅱ 2023年08月30日 B端业务实现高增，经销体系逐步搭建 宝立食品(603170) www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2036.78 2507.28 3033.81 3625.40 增长率 29.10% 23.10% 21.00% 19.50% 归母净利润（百万元） 215.36 318.31 391.19 478.07 增长率 16.15% 47.80% 22.89% 22.21% 摊薄EPS(元) 0.54 0.80 0.98 1.20 PE 52.62 24.17 19.66 16.09 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录：公司财务预测表(百万元) 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2036.78 2507.28 3033.81 3625.40 流动资产 934.76 1232.46 1621.11 2097.61 营业成本 1332.69 1642.27 1987.15 2363.76 现金 403.94 579.16 834.61 1162.67 营业税金及附加 15.95 19.64 23.76 28.40 应收账款 254.55 313.36 379.16 453.10 营业费用 310.51 391.14 439.90 525.68 其它应收款 4.59 5.65 6.84 8.18 管理费用 58.44 77.73 91.01 108.76 预付账款 36.59 45.09 54.56 64.91 财务费用 -0.12 -14.95 -20.94 -29.12 存货 219.96 271.06 327.98 390.14 资产减值损失 -10.34 0.00 0.00 0.00 其他 15.11 18.13 17.96 18.62 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 596.73 694.16 783.01 880.35 投资净收益 0.00 3.57 3.47 3.10 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 294.54 415.25 510.32 623.66 固定资产 349.70 409.70 489.70 569.70 营业外收入 1.15 0.00 0.00 0.00 无形资产 76.07 81.64 95.73 111.14 营业外支出 0.42 0.00 0.00 0.00 其他 170.97 202.82 197.58 199.51 利润总额 295.28 415.25 510.32 623.66 资产总计 1531.49 1926.61 2404.12 2977.96 所得税 64.78 91.11 111.96 136.83 流动负债 344.06 415.04 494.19 581.20 净利润 230.50 324.15 398.36 486.83 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 15.13 5.83 7.17 8.76 应付账款 153.26 188.86 228.52 271.83 归母净利润 215.36 318.31 391.19 478.07 其他 190.81 226.18 265.68 309.37 EBITDA 321.91 345.78 457.21 550.88 非流动负债 42.95 42.95 42.95 42.95 EPS（元） 0.54 0.80 0.98 1.20 长期借款 1.00 1.00 1.00 1.00 其他 41.95 41.95 41.95 41.95 负债合计 387.01 457.99 537.14 624.14 少数股东权益 16.49 22.33 29.50 38.26 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 归母股东权益 1127.98 1446.29 1837.48 2315.55 经营活动现金流 252.28 243.40 351.61 428.81 负债和权益 1531.49 1926.61 2404.12 2977.96 净利润 230.50 324.15 398.36 486.83 折旧摊销 46.04 24.43 25.91 24.59 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 财务费用 3.58 0.04 0.04 0.04 营业收入 29.10% 23.10% 21.00% 19.50% 投资损失 0.00 -3.57 -3.47 -3.10 营业利润 17.04% 40.98% 22.89% 22.21% 营运资金变动 -39.76 -51.50 -54.06 -61.43 归母净利润 16.15% 47.80% 22.89% 22.21% 其它 11.94 -50.15 -15.17 -18.13 毛利率 34.57% 34.50% 34.50% 34.80% 投资活动现金流 -71.06 -68.14 -96.12 -100.71 净利率 10.57% 12.70% 12.89% 13.19% 资本支出 -70.26 -71.71 -99.59 -103.81 ROE 19.09% 22.01% 21.29% 20.65% 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 18.07% 16.55% 17.59% 17.11% 其他 -0.80 3.57 3.47 3.10 资产负债率 25.27% 23.77% 22.34% 20.96% 筹资活动现金流 122.67 -0.04 -0.04 -0.04 每股收益 0.54 0.80 0.98 1.20 短期借款 -87.12 0.00 0.00 0.00 每股经营现金 0.63 0.61 0.88 1.07 长期借款 -52.09 0.00 0.00 0.00 每股净资产 2.82 3.62 4.59 5.79 其他 261.88 -0.04 -0.04 -0.04 P/E 52.62 24.17 19.66 16.09 现金净增加额 303.90 175.22 255.45 328.06 P/B 10.05 5.32 4.19 3.32 EV/EBITDA 34.10 20.71 15.10 11.94 PS 3.78 3.07 2.54 2.12 数据来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师简介及承诺 刘光意：经济学硕士，2020年加入民生证券研究院，2022年加入银河证券研究院，重点覆盖非酒类板块（餐饮供应链、调味品、速冻与预制菜、软饮料、乳制品等），擅长通过历史复盘与海外比较视角深度挖掘行业投资价值。 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准