业绩短期承压，双主业基本面稳固

事件 2023年8月30日建发股份披露2023年半年报，上半年实现营业 收入3824亿元，同比+4.8%；归母净利润19.2亿元，同比-29.6%。 2023年第二季度实现营业收入2160亿元，同比+0.4%，归母净利 润11.3亿元，同比-33.8%。 点评 营收同比小幅增长，归母净利润略低于预期：1H23年公司归母净 利润同比减少8.08亿元，房地产开发和供应链业务均下滑。 房地产业务1H23归母净利润2.50亿元/-59.8%，同比减少3.71亿元，主要由于：①行业下行期毛利率承压，1H23房地产业务毛利率15.0%，同比下降0.71pct；②联发集团去年同期处置资产取得收益0.79亿元，今年无此事项。 供应链业务1H23归母净利润16.74亿元/-20.7%，同比减少 4.37亿元，主要由于：①部分大宗商品价格短期剧烈波动，汽车行业疲软，大宗集采分销和汽车销售业务利润下降；②去年同期收购建发新胜控制权产生并购收益，贡献归母净利润1.15 人民币(元)成交金额(百万元) 亿元，今年无此事项。 供应链推进专业化发展，核心品类货量维持增长：1H23公司黑色、有色金属、矿产品等大宗商品经营货量超9700万吨，同比增速超 11%，其中钢材增速超22%，农产品增速近7%，纸浆纸张增速近19%。国际化步伐加快，1H23公司进出口和国际业务总额超198亿美元同比增速近7%，占供应链业务的比重近41%，其中出口业务同比增速超18%。 房地产销售增速行业领先，投资聚焦核心城市：1H23公司房地产 总销售金额1244亿元/+51.1%；其中子公司建发房产销售金额942 公司基本情况（人民币） 亿元/+39.6%；子公司联发集团销售金额302亿元/+103%。加快拿地节奏，聚焦高能级城市和优质地段。1H23公司总拿地52宗，全口径拿地金额721亿元，一二线拿地金额占比超87%，投资强度达0.58，重点在上海、厦门、杭州等地获取多个优质项目。 投资建议 公司上半年业绩承压，下半年预计供应链随经济复苏稳步增长，房地产优质项目逐步结转，预计全年业绩能实现增长。我们小幅下调公司盈利预测，2023-25年归母净利润分别为66.0、77.7和 94.1亿元，同比增速分别为5.1%、17.7%和21.2%，公司股票现价 对应2023-25年PE估值为5.1/4.4/3.6倍，维持“买入”评级。 15.00 13.00 11.00 9.00 220830 成交金额建发股份沪深300 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 707,844 832,812 938,672 1,051,710 1,210,617 营业收入增长率 63.49% 17.65% 12.71% 12.04% 15.11% 归母净利润(百万元) 6,098 6,282 6,601 7,768 9,413 归母净利润增长率 35.40% 3.01% 5.09% 17.68% 21.18% 摊薄每股收益(元) 2.130 2.090 2.197 2.585 3.132 每股经营性现金流净额 0.14 5.15 7.10 2.07 1.27 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.99% 10.74% 10.57% 11.58% 12.94% P/E 4.26 6.53 5.14 4.37 3.61 P/B 0.51 0.70 0.54 0.51 0.47 风险提示 大宗商品价格剧烈波动；房地产市场销售低迷 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 432,949 707,844 832,812 938,6721,051,7101,210,617 货币资金 53,806 90,268 96,524 109,590 118,402 131,483 增长率 20.3% 63.5% 17.7% 12.7% 12.0% 15.1% 应收款项 35,316 63,773 81,115 81,737 88,267 97,789 主营业务成本 -409,413 -682,585 -801,147 -905,064-1,014,32-1,166,55 存货 222,072 346,825 361,501 380,499 420,039 476,789 9 5 %销售收入 94.6% 96.4% 96.2% 96.4% 96.4% 96.4% 其他流动资产 37,327 49,817 60,091 64,497 71,962 81,609 毛利 23,537 25,260 31,665 33,609 37,381 44,063 流动资产 348,521 550,683 599,231 636,323 698,670 787,669 %销售收入 5.4% 3.6% 3.8% 3.6% 3.6% 3.6% %总资产 90.0% 91.4% 90.1% 89.7% 89.7% 90.0% 营业税金及附加 -2,708 -900 -1,848 -1,638 -1,893 -2,179 长期投资 27,639 36,497 44,738 49,373 55,500 62,305 %销售收入 0.6% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 2,681 2,970 6,336 6,916 7,432 7,884 销售费用 -6,227 -8,161 -9,851 -12,672 -14,724 -16,949 %总资产 0.7% 0.5% 1.0% 1.0% 1.0% 0.9% %销售收入 1.4% 1.2% 1.2% 1.4% 1.4% 1.4% 无形资产 1,428 2,073 2,468 2,753 3,018 3,264 管理费用 -470 -664 -1,039 -1,171 -1,312 -1,511 非流动资产 38,636 51,776 65,523 73,380 80,278 87,772 %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% %总资产 10.0% 8.6% 9.9% 10.3% 10.3% 10.0% 研发费用 -10 -74 -191 -215 -241 -277 资产总计 387,157 602,459 664,754 709,703 778,948 875,442 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 15,979 25,805 28,254 16,731 16,731 22,520 息税前利润（EBIT） 14,122 15,462 18,737 17,913 19,211 23,147 应付款项 65,612 103,282 102,958 114,205 129,160 148,259 %销售收入 3.3% 2.2% 2.2% 1.9% 1.8% 1.9% 其他流动负债 130,977 227,148 260,788 286,009 317,416 361,554 财务费用 -1,355 -1,616 -1,269 -861 -750 -816 流动负债 212,567 356,236 391,999 416,945 463,307 532,333 %销售收入 0.3% 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 长期贷款 43,508 61,103 56,424 62,067 68,273 75,783 资产减值损失 -2,237 -1,633 -6,225 -3,843 -2,553 -2,343 其他长期负债 45,023 48,202 50,987 55,986 61,645 68,254 公允价值变动收益 109 -148 -70 85 90 94 负债 301,099 465,541 499,411 534,997 593,226 676,370 投资收益 1,168 3,085 4,019 3,215 3,537 3,891 普通股股东权益 38,387 50,844 58,480 62,441 67,101 72,749 %税前利润 9.6% 19.5% 24.8% 17.9% 16.8% 15.2% 其中：股本 2,864 2,863 3,005 3,005 3,005 3,005 营业利润 营业利润率 营业外收支 12,0902.8%17 15,6422.2%160 15,6981.9%476 17,5961.9%318 20,6832.0%397 25,1872.1%358 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 28,68347,671 387,157 33,13486,074 602,459 37,030 106,864 664,754 40,991 112,265 709,703 45,652 118,621 778,948 51,300 126,323 875,442 税前利润利润率 12,1072.8% 15,8022.2% 16,1741.9% 17,9141.9% 21,0802.0% 25,5452.1% 比率分析 所得税 -3,924 -4,839 -4,907 -5,912 -6,956 -8,430 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 32.4% 30.6% 30.3% 33.0% 33.0% 33.0% 每股指标 净利润 8,182 10,963 11,267 12,002 14,124 17,115 每股收益 1.573 2.130 2.090 2.197 2.585 3.132 少数股东损益 3,679 4,865 4,985 5,401 6,356 7,702 每股净资产 13.405 17.756 19.460 20.778 22.329 24.208 归属于母公司的净利润 4,504 6,098 6,282 6,601 7,768 9,413 每股经营现金净流 3.394 0.143 5.154 7.096 2.067 1.275 净利率 1.0% 0.9% 0.8% 0.7% 0.7% 0.8% 每股股利 0.500 0.600 0.800 0.879 1.034 1.253 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 11.73% 11.99% 10.74% 10.57% 11.58% 12.94% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 1.16% 1.01% 0.94% 0.93% 1.00% 1.08% 净利润 8,182 10,963 11,267 12,002 14,124 17,115 投入资本收益率 5.42% 4.21% 4.54% 4.05% 4.03% 4.40% 少数股东损益 3,679 4,865 4,985 5,401 6,356 7,702 增长率 非现金支出 2,583 2,219 6,972 4,287 3,081 2,953 主营业务收入增长率 28.38% 63.49% 17.65% 12.71% 12.04% 15.11% 非经营收益 -718 -1,928 -1,700 -3,570 -1,913 -1,985 EBIT增长率 20.36% 9.49% 21.18% -4.40% 7.25% 20.49% 营运资金变动 -329 -10,845 -1,050 8,606 -9,081 -14,253 净利润增长率 -3.68% 35.40% 3.01% 5.09% 17.68% 21.18% 经营活动现金净流 9,719 409