- 第二季度净利润同比增长 41% ， 因为成本控制良好 ； 完全市场份额目标可实现

2023年8月30日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 中通快递（2057香港） 第二季度净利润同比增长41%，成本控制良好；完全市场份额目标可实现 ZTO在23年第二季度的收入/净利润为97亿元人民币/25.4亿元人民币，在23年第二季度增长了13%/41%。出色的成本控制（单位成本同比-18%）使得中通集团单位毛利率同比提升22%至0.43元/包。ZTO维持全年包裹量同比增长目标为20-24%。我们相信，鉴于主要竞争对手的产能不足，中航通将能够实现全年市场份额增长目标1.5个百分点（同比）。我们将2023E-25E的盈利预测调整了约1%。我们仍然喜欢ZTO的成本优势，强大的资产负债表以及在2023E-25E产生正自由现金流的能力。我们对ZTOUS/2057HK的 TP小幅下调至42.7美元/335港元，主要是由于外汇假设的变化。重申。购买. 第二季度业绩的主要亮点： 23年第二季度报告的净利润同比增长41%，达到25.4亿元人民币。不包括股权处置损失和未实现投资收益，调整后的净利润同比增长37％，至49亿元人民币。增长是由 （1）收入同比增长13％，（2）毛利率同比增长8.5个百分点至33.9％推动的。 SG＆A费用比率为5.2％（同比下降0.1个百分点）。 包裹量同比增长24%，在23年第二季度达到76.8亿件，比行业高出约3个百分点（同比增长21%）。市场份额在23年第二季度扩大了0.5个百分点至23.5%。ZTO重申全年包裹量目标范围为29.27-302.4亿个。1H23运行率为46%-48%（1H22： 44%-46%）。 ASP-23年第二季度同比增长7.8%。包裹交付ASP在23年第二季度同比下降0.1元/ 单位（同比下降7.8%）至1.24元/单位，原因是平均包裹重量（-0.03元）降低 ，KA量（-0.06元），奖励（-0.03元）的贡献减少，同时部分被精细化定价政策（+0.02元）抵消。 单位成本-23年第二季度同比增长18.3%。由于柴油价格降低，线路运输路线规划优化，负载率提高和柴油价格下降，单位运输成本同比下降15％，至0.42元/单位。由于分拣程序的持续标准化和自动化水平的提高，分拣中心的单位成本同比下降17％ ，至0.25元/单位。单位毛利率同比增长22％，至0.43元/单位。 主要危险因素：（1）从价格竞争过渡到价格战；（2）在线零售销售放缓；（3 ）柴油价格反弹。 收益汇总 收入（人民币元mn) 30,406 35,377 39,612 46,386 52,995 同比增长(%) 20.6 16.3 12.0 17.1 14.2 调整后净利润（人民币mn) 4,754.8 6,809.1 8,927.3 10,721.3 12,453.0 EPS（报告）（人民币元） 5.70 8.16 10.88 12.84 14.92 (YE31Dec)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 同比增长(%)5.043.233.418.016.2 共识每股收益（人民币元）na0.0010.7312.9215.55 P/Ba. 3.4 2.7 2.4 2.2 1.9 2. 产量(%) 0.8 1.5 1.8 2.2 2.5 ROE(%) 9.6 13.0 15.5 16.3 16.8 净资产负债率(%) (21.3) (37.5) (35.9) (37.3) (40.6) 3. 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE P/Ea.34.421.216.413.911.9 目标价335.00港元 （先前TP为344.00港元） 涨/跌68.9% 现价191.80港元中国物流 WayneFUNG,CFA (852)39000826 凯瑟琳NG (852)37618725 库存数据 市值上限（港元mn)164,046.5 平均3个月t/o（百万港元）32.5 52w高/低(港元)234.80/131.90已发行股份总数(mn)855.3来源：FactSet 股权结构 梅松赖25.9% 阿里巴巴8.9% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1个月-9.3%-2.2% 3个月-10.1%-9.8% 6个月2.0%9.2% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 相关报告： 1.两全其美-2023年5月18日 对销量和市场份额目标的明确指导；进一步降低成本的空间-2023年3 月17日 创纪录的市场份额；良好的成本控制 ；利润率提高-2022年8月18日 1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1：中通第二季度业绩 （百万元人民币） 1Q22 1Q23 同比变化 2Q22 2Q23 同比变化 3Q21 3Q22 同比变化 4Q21 4Q22 同比变化 总收入 7,904 8,983 13.7% 8,657 9,740 12.5% 7,391 8,945 21.0% 9,218 9,871 7.1% 销售成本 -6,285 -6,460 2.8% -6,454 -6,436 -0.3% -5,822 -6,501 11.6% -6,967 -7,099 1.9% 毛利润 1,619 2,523 55.8% 2,203 3,304 50.0% 1,568 2,444 55.9% 2,251 2,773 23.2% 其他收入 115 214 85.8% 240 79 -67.1% 182 172 -5.4% 275 248 -9.9% SG&A费用 -618 -787 27.2% -457 -505 10.4% -389 -441 13.4% -472 -561 18.8% EBIT 1,116 1,950 74.7% 1,986 2,879 45.0% 1,360 2,175 59.9% 2,054 2,460 19.8% D&A 633 686 8.5% 672 705 4.9% 538 665 23.7% 598 701 17.2% EBITDA 1,749 2,637 50.8% 2,658 3,584 34.9% 1,898 2,840 49.6% 2,652 3,160 19.2% 净财务收入/（费用） 51 20 -60.7% 95 95 -0.5% 40 131 230.7% 69 36 -48.6% 财务收入 111 92 -17.3% 118 167 41.0% 92 162 76.9% 94 112 18.6% 财务费用 -60 -72 20.2% -23 -72 212.6% -52 -32 -39.5% -25 -76 n/a 处置子公司的收益/（亏损） 0 0 n/a 0 -1 n/a 5 -23 n/a -3 92 n/a 股权被投资单位投资减值 0 0 n/a 0 0 n/a 0 0 n/a 53 20 -62.4% 金融工具公允价值变动 -1 156 n/a -14 52 n/a 0 0 n/a -48 14 n/a 外汇收益/（损失） -13 -10 -20.6% 120 81 -32.3% -8 31 n/a -22 9 n/a 合资企业和联营企业的利润份额 -23 4 n/a 10 0 -98.7% -20 -13 -31.9% 16 33 103.8% 税前利润 1,131 2,120 87.5% 2,197 3,106 41.4% 1,377 2,301 67.0% 2,119 2,664 25.7% 所得税 -255 -455 78.3% -438 -576 31.4% -230 -439 91.4% -371 -501 34.8% 税后利润 876 1,665 90.2% 1,759 2,530 43.9% 1,148 1,861 62.1% 1,748 2,163 23.8% MI 31 6 -82.1% 46 11 -76.4% 19 40 110.2% 15 33 127.6% 净利润 906 1,670 84.3% 1,805 2,541 40.8% 1,167 1,901 62.9% 1,762 2,197 24.7% 比率: ppt ppt ppt ppt 毛利率 20.5% 28.1% 7.6 25.4% 33.9% 8.5 21.2% 27.3% 6.1 24.4% 28.1% 3.7 息税前利润率 14.1% 21.7% 7.6 22.9% 29.6% 6.6 18.4% 24.3% 5.9 22.3% 24.9% 2.6 税后利润率 11.1% 18.5% 7.5 20.3% 26.0% 5.7 15.5% 20.8% 5.3 19.0% 21.9% 3.0 有效税率 22.6% 21.5% -1.1 19.9% 18.5% -1.4 16.7% 19.1% 2.4 17.5% 18.8% 1.3 资料来源：公司数据，CMBIGM 图2：2011年第4季度以来，中通包裹量增速持续超过行业平均水平 资料来源：公司数据，国家邮政局，CMBIGM 图3：ZTO第二季度包裹量增长 资料来源：公司数据，国家邮政局，CMBIGM 图4:ZTO第二季度ASP变化（同比） 资料来源：公司数据，国家邮政局，CMBIGM 图5：ZTO在中国的包裹量市场份额 资料来源：公司数据，CMBIGM 图6：中通自备大容量载货汽车比例图7：ZTO每条线路运输路线的车辆数量 来源：公司数据，CMBIGM资料来源：公司数据，CMBIGM 图8：中通单位成本明细 资料来源：公司数据，CMBIGM 图9:ZTO的ASP、单位成本和单位毛利率 资料来源：公司数据，CMBIGM 图10：主要经营假设的变化 老 New Change 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 装运量(百万单位包裹)包裹单位 29,756 35,112 40,379 29,756 35,112 40,379 0.0% 0.0% 0.0% ASP(人民币/单位)每单位包裹 1.39 1.38 1.37 1.30 1.30 1.29 -6.1% -6.1% -6.1% 单位成本(元)线路运输费用 -0.48 -0.47 -0.47 -0.46 -0.44 -0.44 -5.3% -6.3% -6.3% 分拣中心成本 -0.30 -0.29 -0.29 -0.28 -0.27 -0.27 -8.5% -8.5% -9.4% Others -0.18 -0.18 -0.18 -0.15 -0.15 -0.15 -14.1% -15.0% -15.0% Total -0.98 -0.96 -0.96 -0.90 -0.88 -0.87 -7.8% -8.5% -8.8% 单位毛利率（元） 0.41 0.42 0.42 0.40 0.42 0.42 -1.8% -0.5% 0.2% （百万元人民币）收入快递、配件及其他 41,264 48,448 55,436 38,763 45,511 52,076 -6.1% -6.1% -6.1% 货运代理服务 1,225 1,286 1,350 849 874 918 -30.7% -32.0% -32.0% Total 42,488 49,734 56,787 39,612 46,386 52,995 -6.8% -6.7% -6.7% 收入增长 ppt 快递、配件及其他 21% 17% 14% 13% 17% 14% (7.3) 0.0 0.0 货运代理服务 1% 5% 5% -30% 3% 5% (31.0) (2.0) 0.0 收入 20% 17% 14% 12% 17% 14% (8.1) 0.0 0.1 SG&A费用比率 -5.8% -5.8% -5.7% -5.8% -