23Q2利润率表现亮眼，体系持续迭代

欧派家居（603833） 公司研究/公司点评 23Q2利润率表现亮眼，体系持续迭代 投资评级：买入（维持） 报告日期：2023-08-30 公司价格与沪深300走势比较 20% 10% 3/1 5/30 8/3111/30 0% -10% -20% -30% -40%欧派家居沪深300 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001邮箱：mayf@hazq.com 相关报告 1.大家居持续发力，合同负债增长明显2023-04-30 1.整装大家居稳步推进，增长势能充 沛2023-04-25 2.22Q4收入有韧性，利润率改善明显 2022-01-16 !"#$% 收盘价（元） 96.15 近12个月最高/最低（元） 150/812 总股本（百万股） 609 流通股本（百万股） 609 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 585.70 流通市值（亿元） 585.70 事件：公司发布2023年半年报。23H1营收98.43亿元，同比+1.55%，归母净利润11.33亿元，同比+11.22%；23Q2营收62.73亿元，同比 +13.05%，归母净利润9.80亿元，同比+28.10%。 衣柜及配套品、卫浴木门23Q2营收高增，改革叠加大宗渠道拓展助力23Q2营收修复。23Q2营销体系架构改革正面效果逐步显现，新型大宗业务需求逐步释放。分品类，1）衣柜及配套品23H1营收54.30亿元，同比+4.05%，23Q2营收34.54亿元，同比+19.16%，主因终端市场平稳复苏，定制订单带动品类增长；2）厨柜、卫浴、木门23H1营收30.72、4.60、5.76亿元，同比分别为-5.97%、+12.61%、+6.71%。23Q2营收19.87、2.76、3.69亿元，同比+2.23%、+14.05%、+14.55%，卫浴、木门增速亮眼主因1）大宗业务渠道拓展带来卫浴品类需求增长；3）6月欧铂尼推出主打门墙的整家定制1+N套餐。分渠道，公司转换大宗业务拓展思维，新型大宗业务需求释放。23Q2经销、大宗业务、直营渠道营收50.04、8.99、1.96亿元，同比+9.16%、+29.16%、+36.47%。截至2023H1末，欧派厨柜/衣柜/卫浴门店分别2358、2370、700家，较2022年末分别-121、+160、-116家，欧铂丽/欧铂尼较2022年末分别+25、-31家。门店短期波动主因营销系统组织架构调整带来的终端门店优化。此外，23H1整装大家居加速推进，整装渠道营收稳步增长。 23Q2大宗、直营渠道毛利率显著改善，齐套交付模式及组织结构优化下仍有增效空间。23H1公司毛利率31.52%，同比+0.22pcts，23Q2毛利率34.27%，同比+0.26pcts，增长主因1）齐套交付模式降本增效；2）组织结构优化降低部门摩擦成本，利润考核权重大于收入；3）原材料价格回落。23Q2厨柜、衣柜及配套品、卫浴、木门毛利率30.82%、36.97%、32.49%、28.44%，同比-0.74pcts、+1.04pcts、+2.27pcts、+0.26pcts。23Q2直营/经销/大宗渠道毛利率60.57%、33.52%、33.30%，同比 +3.38pcts、-0.26pcts、+4.11pcts。23Q2销售、管理、财务费用率8.50%、5.16%、-1.70%，同比+0.59pcts、-0.83pcts、-0.12pcts。销售费用率增长主因公司逆势投入加大品牌建设力度。截至23H1末预收账款2.98亿元，同比-16.28%，较2022年末-18.13%。合同负债17.79亿元，较2022年末+127.46%，判断主因客户订单转化增加。 投资建议：架构持续迭代，家居龙头α彰显。公司组织架构改革正面效 果逐步显现，整装势能在持续释放，欧派及铂尼斯整装大家居加速推进，公司逆势加大品牌建设力度，在前置流量入口从布局到放量。公司各事业部中层以上骨干深入新划分各区域营销事业部，品类融合及经营效率提升值得重点期待。我们预计23-25年净利润分别31.03、35.22、39.81亿元，对应PE分别为19X、17X、15X，维持“买入”评级。 风险提示。地产政策不及预期、原材料成本大幅波动、行业竞争加剧。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报 告 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 22480 25474 28913 32908 收入同比（%） 10.0% 13.3% 13.5% 13.8% 归属母公司净利润 2688 3103 3522 3981 净利润同比（%） 0.9% 15.4% 13.5% 13.0% 毛利率（%） 31.6% 31.6% 31.7% 31.9% ROE（%） 16.3% 15.7% 15.1% 14.5% 每股收益（元） 4.41 5.09 5.78 6.54 P/E 21.79 18.88 16.63 14.71 P/B 3.55 2.97 2.50 2.13 EV/EBITDA 15.55 12.62 10.95 9.06 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 13381 12829 17132 21773 营业收入 22480 25474 28913 32908 现金 8270 7124 10894 14930 营业成本 15374 17415 19756 22415 应收账款 1357 1535 1743 1983 营业税金及附加 168 186 213 242 其他应收款 197 223 253 289 销售费用 1679 1732 2082 2468 预付账款 107 122 138 157 管理费用 1336 1452 1677 1909 存货 1414 1575 1786 2027 财务费用 -247 143 -34 -104 其他流动资产 2035 2251 2317 2387 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 15230 15122 15002 15322 公允价值变动收益 34 0 0 0 长期投资 11 11 11 11 投资净收益 23 25 29 33 固定资产 6689 6793 6891 7020 营业利润 3056 3527 4003 4527 无形资产 1061 949 814 709 营业外收入 27 30 30 30 其他非流动资产 7470 7370 7287 7583 营业外支出 15 17 15 15 资产总计 28611 27951 32134 37096 利润总额 3068 3540 4018 4542 流动负债 9675 5695 6424 7252 所得税 385 442 502 568 短期借款 4585 0 0 0 净利润 2683 3097 3516 3974 应付账款 1909 2147 2436 2764 少数股东损益 -6 -5 -6 -7 其他流动负债 3181 3548 3988 4489 归属母公司净利润 2688 3103 3522 3981 非流动负债 2422 2511 2321 2321 EBITDA 3654 4239 4524 5018 长期借款 5 5 5 5 EPS（元） 4.41 5.09 5.78 6.54 其他非流动负债 2417 2506 2316 2316 负债合计 12097 8206 8744 9573 主要财务比率 少数股东权益 6 1 -6 -13 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 股本 609 609 609 609 成长能力 资本公积 4360 4360 4360 4360 营业收入 10.0% 13.3% 13.5% 13.8% 留存收益 11539 14776 18426 22566 营业利润 -0.1% 15.4% 13.5% 13.1% 归属母公司股东权 16508 19745 23395 27535 归属于母公司净利 0.9% 15.4% 13.5% 13.0% 负债和股东权益 28611 27951 32134 37096 获利能力毛利率（%） 31.6% 31.6% 31.7% 31.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 12.0% 12.2% 12.2% 12.1% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 16.3% 15.7% 15.1% 14.5% 经营活动现金流 2410 4286 4573 5051 ROIC（%） 10.6% 14.1% 13.2% 12.8% 净利润 2688 3103 3522 3981 偿债能力 折旧摊销 855 723 727 724 资产负债率（%） 42.3% 29.4% 27.2% 25.8% 财务费用 130 312 129 129 净负债比率（%） 73.3% 41.6% 37.4% 34.8% 投资损失 -23 -25 -29 -33 流动比率 1.38 2.25 2.67 3.00 营运资金变动 -1378 190 242 269 速动比率 1.23 1.95 2.37 2.70 其他经营现金流 4205 2898 3263 3693 营运能力 投资活动现金流 -7146 -624 -484 -886 总资产周转率 0.79 0.91 0.90 0.89 资本支出 -2246 -420 -418 -824 应收账款周转率 16.57 16.59 16.59 16.59 长期投资 -4923 -30 -30 -30 应付账款周转率 8.05 8.11 8.11 8.11 其他投资现金流 23 -175 -36 -32 每股指标（元） 筹资活动现金流 2985 -4808 -319 -129 每股收益 4.41 5.09 5.78 6.54 短期借款 2196 -4585 0 0 每股经营现金流薄） 3.96 7.04 7.51 8.29 长期借款 5 0 0 0 每股净资产 27.10 32.41 38.41 45.20 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1 0 0 0 P/E 21.79 18.88 16.63 14.71 其他筹资现金流 786 -223 -319 -129 P/B 3.55 2.97 2.50 2.13 现金净增加额 -1711 -1146 3770 4037 EV/EBITDA 15.55 12.62 10.95 9.06 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：马远方，新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队。 2021年加入华安证券研究所，以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任