2023年半年报点评：业绩符合市场预期，静待特高压份额修复

证券研究报告·公司点评报告·电网设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 许继电气（000400） 2023年半年报点评：业绩符合市场预期，静待特高压份额修复 2023年08月30日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 谢哲栋 执业证书：S0600523060001 xiezd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 19.66 一年最低/最高价 16.34/26.20 市净率(倍) 1.89 流通A股市值(百万元) 19,823.30 总市值(百万元) 20,033.72 基础数据 每股净资产(元,LF) 10.41 资产负债率(%,LF) 43.65 总股本(百万股) 1,019.01 流通A股(百万股) 1,008.31 相关研究 《许继电气(000400)：2023年一季报点评：Q1业绩超预期，静待特高压直流驱动高增长》 2023-04-22 《许继电气(000400)：2022年报点评：营收稳健增长，计提减值业绩略不及市场预期》 2023-04-10 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 14,917 15,402 17,499 21,139 同比 24% 3% 14% 21% 归属母公司净利润（百万元） 759 915 1,164 1,427 同比 5% 21% 27% 23% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.75 0.90 1.14 1.40 P/E（现价&最新股本摊薄） 26.39 21.90 17.21 14.04 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 #出口导向 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2023H1营收同比+16%，归母净利润同比+21%，业绩符合市场预期。23H1实现营收71.14亿，同增16%；归母净利润5.48亿，同增21%；扣非归母净利润5.27亿，同增20%。Q2实现营收38.51亿，同增5%；归母净利润3.99亿，同/环增13%/167%；扣非归母净利润3.83亿，同/环增11%/166%。23H1毛利率18.73%，同降1.66pct，归母/扣非净利率7.71%/7.41%，同增0.29/0.27pct。Q2毛利率23.42%，同降0.36pct，环增10.21pct，归母/扣非净利率10.36%/9.96%，同增0.69/0.56pct，环增5.78/5.55pct。盈利能力改善，业绩符合市场预期。 ◼ 储能业务拉动公司配套设备收入增长。23H1公司EMS加工服务及其他实现收入11.74亿，同增60%，其中主要系风光储EPC业务贡献增量，其中上市公司主要为项目做PCS、EMS以及一次设备等配套产品，智能变配电系统收入同增17%，我们预计变电、配电、电力电子业务均稳健增长，电力电子收入占比提高导致毛利率同降3.87pct。展望全年，公司PCS出货量有望持续高增，智能变配电业务有望维持15%以上的稳健增长。 ◼ 电表业务出海超预期、海外市场进展顺利。23H1公司电表业务收入同增26%，毛利率25.49%，同降0.47pct，海外收入同增76%，我们认为主要系电表及一次设备等出口增长所致。公司上半年签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，实现海外市场的突破，展望全年，随着一带一路的不断推进，公司海外市场订单有望能够持续增长。 ◼ 特高压直流中标承压、期待新开项目份额修复。截至23年8月，国网已完成3条特高压直流工程物资招标，公司中标2台换流阀及2条线路的直流控保系统。虽然换流阀中标份额略不及预期，拉通来看“十四五”期间计划开工9条直流，我们认为后续新开工程中公司换流阀份额有望修复。公司在直流控保产品领域份额在持续提高，或可对换流阀造成的预期利润缺口形成补充（直流控保毛利率更高）。 ◼ 盈利预测与投资评级：特高压项目份额下降略影响公司业绩，考虑到今年暂无新增特高压项目确认收入，我们下修公司23-25年归母净利润分别为9.15（-0.75）/11.64（-3.43）/14.27（-4.98）亿元，同比+21%/27%/23%，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：特高压工程建设不及预期，公司中标份额不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。 -23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%9%13%17%2022/8/302022/12/292023/4/292023/8/28许继电气沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 许继电气三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 15,715 16,290 19,870 22,717 营业总收入 14,917 15,402 17,499 21,139 货币资金及交易性金融资产 3,698 3,660 6,119 6,119 营业成本(含金融类) 12,077 12,339 13,896 16,747 经营性应收款项 8,537 9,428 9,730 11,938 税金及附加 100 85 96 116 存货 2,804 2,630 3,467 3,900 销售费用 428 416 446 535 合同资产 484 370 437 528 管理费用 515 516 560 655 其他流动资产 190 203 117 231 研发费用 735 755 840 994 非流动资产 3,241 3,321 3,369 3,410 财务费用 (16) (65) (64) (107) 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 75 0 0 0 固定资产及使用权资产 1,653 1,671 1,680 1,681 投资净收益 (4) 2 2 21 在建工程 47 117 158 190 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 764 754 752 759 减值损失 (77) (91) (90) (131) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 1 0 0 0 长期待摊费用 0 0 0 0 营业利润 1,072 1,268 1,637 2,089 其他非流动资产 776 777 778 779 营业外净收支 13 15 15 15 资产总计 18,956 19,611 23,239 26,127 利润总额 1,085 1,283 1,652 2,104 流动负债 7,892 7,548 9,708 10,724 减:所得税 116 139 178 227 短期借款及一年内到期的非流动负债 322 322 322 322 净利润 969 1,144 1,473 1,877 经营性应付款项 5,907 5,403 7,335 8,016 减:少数股东损益 210 229 309 451 合同负债 1,157 1,234 1,362 1,591 归属母公司净利润 759 915 1,164 1,427 其他流动负债 505 589 689 795 非流动负债 158 154 150 144 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.75 0.90 1.14 1.40 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,065 1,327 1,711 2,167 租赁负债 14 10 6 0 EBITDA 1,361 1,653 2,054 2,528 其他非流动负债 144 144 144 144 负债合计 8,050 7,703 9,857 10,868 毛利率(%) 19.04 19.89 20.59 20.78 归属母公司股东权益 10,080 10,854 12,018 13,445 归母净利率(%) 5.09 5.94 6.65 6.75 少数股东权益 826 1,055 1,364 1,814 所有者权益合计 10,906 11,909 13,382 15,259 收入增长率(%) 24.41 3.25 13.61 20.80 负债和股东权益 18,956 19,611 23,239 26,127 归母净利润增长率(%) 4.81 20.51 27.22 22.58 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,732 501 2,848 381 每股净资产(元) 10.00 10.65 11.79 13.19 投资活动现金流 (94) (394) (384) (376) 最新发行在外股份（百万股） 1,019 1,019 1,019 1,019 筹资活动现金流 (784) (145) (5) (6) ROIC(%) 8.55 10.08 11.76 13.20 现金净增加额 853 (38) 2,459 0 ROE-摊薄(%) 7.53 8.43 9.68 10.61 折旧和摊销 296 326 343 361 资产负债率(%) 42.47 39.28 42.42 41.60 资本开支 (95) (395) (385) (396) P/E（现价&最新股本摊薄） 26.39 21.90 17.21 14.04 营运资本变动 348 (1,042) 958 (1,951) P/B（现价） 1.97 1.85 1.67 1.49 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间； 中性：