船舶大周期启动，结构升级利好国内头部船企

行业研究|深度报告 看好（维持） 船舶大周期启动，结构升级利好国内头部船企 国防军工行业 国家/地区中国 行业国防军工行业 报告发布日期2023年08月30日 核心观点 新造船指数连续2年上行，造船业大景气周期已经启动。从上一轮周期见顶，经历 十余年休整后，造船业景气度已见底回升。新造船价格指数较20年11月的历史低点已增长35%，四大船型手持订单占比相继触底，全球头部船企普遍排单至26、27年，扬子江、三星等船厂已率先出现盈利拐点。我们认为驱动这一轮造船大周期的主要因素有两个：1）现役船舶平均服役年限约为28年，上一轮大周期启动于1989 年，目前已过去34年，退役老船数量将逐年增加；2）24年1月起大型船舶将正式纳入欧盟碳排放交易体系（ETS），航运减碳进入实质落地阶段，按照IMO制定的2030/2050年较2008年减碳40%/70%的目标，老船面临强制降速或提前被新能源船型替代的可能，航运业的环保将进一步推动船舶更新迭代。 世界造船中心正从日韩往中国迁移，中国船厂高附加值船型接单占比不断提升。中国造船业崛起于上一轮周期，并分别于2008和2010年在载重吨指标上超过日本和韩国，但油轮、气体船、大型集装箱船等高附加值船型的占比一直较低。这一状况在本轮周期中已有明显改善，从2021年开始中国新接订单量已超过全球50%，三类高附加值船型占全球市占率从16年的13%提升至22年的44%，尤其是在难度系数最高的LNG船领域，22年中国新接订单达到481万CGT（+480%），创历史新高。此外，2015年中船集团通过收购瓦锡兰填补了国内低速柴油机的技术短板，在本轮船舶新能源化的大周期中确保了全球竞争力。 造船业集中度和进入门槛较上一轮周期提升。上一轮周期下全球造船产能严重过剩，造船企业兼并重组成为趋势，经历十余年洗牌全球造船业集中度相应大幅提升。全球活跃船厂数量从08年的1023家下降至23年1月的355家。前十大造船 集团拥有全球造船订单份额从2010年的38.9%提升至2023年7月的73.5%。而随着需求的复苏，造船业正从买方市场向卖方市场转变。与此同时，本轮周期由于叠 王天一021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 宁小涵ningxiaohan@orientsec.com.cn 加了船舶新能源化所带来的技术升级，以及中国船厂承接船型的高端化趋势，行业进入门槛较上一轮周期显著提升。 投资建议与投资标的 根据船舶从接单到交付2年左右的时间推算，年内国内船企将逐步开始享受价格上涨的红利，由于收入确认机制不同，扬子江已率先出现盈利改善，船舶业务毛利率从22H1的13%增长至23H1的18%。其他造船企业有望在未来相继迎来财务表现的拐点。我们认为当下仅仅只是本轮周期的起步阶段，新造船价格从底部起来仅上涨了35%，未来随着造船周期上行，船价上升空间广阔。标的方面建议关注国内头部船企及核心配套：中国船舶(600150，未评级)、中国重工(601989，未评级)、中国动力(600482，未评级)、中船防务(600685，未评级)、亚星锚链(601890，未评级) 风险提示 竞争格局恶化风险；成本及汇率波动风险；船舶制造景气度下降风险；新接订单不及预期风险 主动基金持仓占比有所回升，配置聚焦产业链两端：2023Q2军工行业基金持仓分析 把握高性价比配置机会，关注新域新质和武器装备出口：——国防军工行业2023年中期策略报告 22年稳健增长，需求结构性调整23Q1业绩短期承压，龙头公司亮点多：——22年报&23Q1财务分析 2023-07-31 2023-06-14 2023-05-09 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、老船更新叠加环保需求催生新一轮船舶大周期6 1.1船龄老化推动新一轮运力更新需求6 1.2船舶环保要求进一步强化新造船需求9 1.3造船业回暖信号已经显现14 二、中国头部船企享受份额提升和结构升级红利17 2.1全球造船业中心正逐步向中国转移17 2.2中国船厂的高附加值船型订单大幅增长19 三、造船业集中度和进入门槛较上一轮周期提升22 3.1造船业经历十余年洗牌，供给端集中度大幅提升22 3.2船舶大型化和新能源化提升行业进入门槛25 四、行业内相关公司介绍27 4.1中国船舶：CSSC核心民品船海主业上市公司27 4.2中国重工：CSSC旗下造船上市平台，以军为本，同步发展民船造修、海洋工程、能源交通业务板块32 4.3中国动力：CSSC旗下综合动力平台35 4.4中船防务：CSSC旗下大型综合性海洋与防务装备企业38 投资建议41 风险提示41 图表目录 图1：2011年-2023年3月全球船队船龄分布变化6 图2：1993-2023年8月不同船舶类型平均船龄变化6 图3：2020-23年7月拆除船舶的平均年龄6 图4：全球轮船周期复盘（1902-2007）7 图5：2000-24年全球海运贸易增速（含预测）7 图6：1972-2022年Bulkcarrierlay-UP图8 图7：1972-2022年Tankerlay-UP图8 图8：1990年-2023年8月ClarkseaIndex($/day)8 图9：2005-2023年8月全球船队运力及增速（m.DWT、%）9 图10：1971-2023年7月全球船舶交付量（m.CGT）9 图11：Fitfor55（减碳55）计划概览11 图12：船舶各因素间的关系11 图13：CII规定图11 图14：2018-23年7月新船订单中新能源船型总吨（m.GT）及其占比12 图15：新能源船型中不同替代燃料占比（以数量计）（2023年3月）12 图16：现役船队合规比率（按照船型划分）（截至2022年1月）14 图17：1996年-2023年7月造船三大指标（m.DWT）14 图18：1996-2023年7月Bulkcarrier新船订单与运价指数15 图19：1996-2023年7月Tanker新船订单与运价指数15 图20：1996-2023年7月Containership新船订单与运价指数15 图21：1996年10月-2023年8月新造船价格指数16 图22：1996年-2023年8月各船型在手订单占比（以CGT计）16 图23：1996-2023年8月各船型在手订单占比（以CGT计）17 图24：1996-2023年8月全球船舶在手订单（百万DWT）17 图25：2013A-23H1世界头部船企毛利率17 图26：1902-2008全球造船市场份额变化（%ofCGTdeliveries）18 图27：1996-2023年7月全球新船订单份额（以CGT计）20 图28：1996-2023年7月全球新船订单份额（以$m计）20 图29：2001-22年中国新承接船舶订单结构变化（按四大船型分类，以CGT为单位计算）21 图30：2001-22年中国船厂油轮新订单占全球比例变化（,000CGT）21 图31：2001-22年中国船厂散货船新订单占全球比例变化（,000CGT）21 图32：2001-22年中国船厂集装箱船新订单占全球比例变化（,000CGT）22 图33：2001-22年中国船厂气体船新订单占全球比例变化（,000CGT）22 图34：2008-22年中国新承接高附加值及其他订单变化（艘数）22 图35：2008-22年中国及世界VLCC、气体船、大型集装箱船新签订单对比（艘数）22 图36：1995-2023年1月全球及中国活跃船厂数量23 图37：2006-2023年7月全球造船行业集中度（根据top3、5、10造船集团在手订单份额占比计算）23 图38：2010-2023年7月中国造船行业集中度（根据top3、5、10造船企业手持订单份额占比计算）23 图39：23年7月中国主要船厂（集团）市场份额（以手持订单CGT计算）23 图40：CSSC南船集团资产梳理及整合思路24 图41：CSIC北船集团资产梳理及整合思路24 图42：1996-2023年7月中国新船订单平均吨位（CGT）25 图43：2013-23年7月中国新船订单中新能源船型总吨及其占比（,000CGT、%）25 图44：2017-22年全球三大低速机品牌随船交付市场份额（以功率计）26 图45：2017-22年全球低速机制造中国份额变化26 图46：WinGDX92DF主机27 图47：CX40DF主机27 图48：中国船舶历史沿革28 图49：中国船舶股权结构图（截至2022年12月31日）28 图50：中国船舶1995-2022年营收（亿元）及同比增速30 图51：中国船舶1995-2022年归属母公司净利润（亿元）及同比增速30 图52：1995-2022年中国船舶毛利率及净利率30 图53：2019-22年中国船舶合同负债构成（亿元）31 图54：2018-22年中国船舶手持订单（万载重吨）31 图55：2008-22年中国船舶新承接造船订单及造船完工量（万载重吨）31 图56：2008-22年中国船舶新船建造订单（艘、万载重吨）31 图57：2011-22年中国船舶修理新订单（亿元、%）31 图58：2011-22年中国船舶新接动力业务订单（台数、万马力）32 图59：2011-22年中国船舶新接机电设备业务（亿元、%）32 图60：中国重工历史沿革32 图61：中国重工股权结构图（截至2022年12月31日）33 图62：中国重工2006-22年营收（亿元）及同比增速34 图63：中国重工2006-22年归属母公司净利润（亿元）及同比增速34 图64：2006-22年中国重工毛利率及净利率34 图65：2011-22年中国重工新接订单及增速（亿元、%）35 图66：2011-22年中国重工手持订单及增速（亿元、%）35 图67：2011-22年中国重工新接订单及增速（亿元、%）35 图68：2011-22年中国重工造船完工量及增速（万载重吨、%）35 图69：中国动力历史沿革36 图70：中国动力股权结构图（截至2022年12月31日）36 图71：中国动力2001-22年营收（亿元）及同比增速37 图72：中国动力2006-22年归属母公司净利润（亿元）及同比增速37 图73：2001-22年中国动力毛利率及净利率38 图74：中国动力合同负债（亿元）38 图75：2017-22年中国动力新接订单及手持订单（亿元）38 图76：中船防务历史沿革39 图77：中船防务股权结构图（截至2022年12月31日）39 图78：中船防务1990-2022年营收（亿元）及同比增速40 图79：中船防务1990-2022年归属母公司净利润（亿元）及同比增速40 图80：1990-2022年中船防务毛利率及净利率40 图81：2018-22年中船防务合同负债（亿元）41 图82：2016-22中船防务新增订单及交付船舶与平台（亿元、万载重吨）41 表1：IMO碳减排指标定义、规定对象及预期目标9 表2：MEPC72与MEPC80GHG减排目标对比10 表3：替代燃料的气候与环境表现、成本以及采用这些能源载体的优点和挑战13 表4：全球各地区/国家造船完工量（,000CGT）19 表5：2019-22年各类新造船价值情况20 表6：2000年至今中国船舶、中