核心业务持续发力，五年规划稳步推进

坚持鲜战略，维持“增持”评级 新乳业2023H1营收52.98亿元，同比增10.84%，归母净利2.37亿元，同比增25.14%；2023Q2营收27.77亿元，同比增12.72%；归母净利1.76亿元，同比增20.54%。由于短期费用投放增加，我们下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年净利为5.0、6.2、8.1亿元（前次为5.2、6.5、8.7亿元），EPS为0.58、0.72、0.94元，当前股价对应PE为25.0、20.1、15.4倍，公司坚持鲜战略，盈利能力持续提升，维持“增持”评级。 核心业务持续发力，低温稳步增长 （1）从产品看：2023H1液体乳营收同比增12.31%，其中鲜奶产品同比增长超10%，唯品增长超30%；奶粉营收同比增17.7%。新品表现良好，收入贡献保持在10%左右。（2）从渠道看：2023H1电商渠道快速增长，营收同比增35.71%。 （3）从地区看：2023H1西南、华东、西北营收同比分别增6.71%、21.42%、2.38%。 展望2023H2，产品持续推新升级、多渠道布局、渠道下沉与新渠道开拓并举，公司营收仍可稳步增长。长期看，公司五年规划清晰，未来以内生增长为主，并购为辅，具体来看：（1）持续做强低温鲜奶及特色酸奶，产品结构进一步升级； （2）建设D2C渠道，占比持续提升。 净利率提升主因毛利率提升 2023Q2公司净利率同比增0.61pct至6.61%，主因毛利率上升。毛利率同比上升2.6pct至28.8%，毛利率上升主因：（1）原奶价格下行；（2）产品结构及渠道结构优化；（3）供应链协同降本。销售费用率同比增1.74pct至15.82%，主因品牌投入加大；管理费用率同比降0.88pct至4.26%，主因规模效应及费用使用效率提升所致。展望2023H2，预计原奶价格仍处于下行周期，产品及渠道结构持续升级下预计毛利率可改善；费用使用效率提升、管控加强下预计费率可持续优化，预计公司净利率可稳步提升。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。 财务摘要和估值指标 附：财务预测摘要