装机及发电量稳健增长，在手储备项目充足

装机及发电量稳健增长，在手储备项目充足龙源电力(001289.SZ) 推荐(维持) 核心观点： 事件： 公司发布2023年半年报，上半年实现营收198.52亿元，同比下 降8.40%；实现归母净利润49.58亿元（扣非48.96亿元），同比增长14.45%（扣非增长14.83%）；其中第二季度实现归母净利润26.24亿元（同比增长26.24%）。 整体盈利能力提升，补贴收回速度放缓 上半年电力业务营收175.76亿元（同比+5.43%），毛利率44.73% （同比-1.17pct）；其他业务营收22.75亿元（同比-54.51%），毛利率15.68%（同比+6.45pct）；整体毛利率41.40%（同比+3.96pct），主要是由于高毛利的电力业务占比提升；净利率28.47%（同比 +4.76pct），ROE（摊薄）6.87%（同比+0.14pct）；期间费用率9.06% （同比-0.26pct），其中财务费用率8.13%（同比-0.18pct），成本控制能力良好；经营性净现金流79.97亿元（同比-50.16%），主要由于 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002 上半年仅收回补贴5.27亿元，较去年同期减少109.12亿元；截至上 市场数据 2023-8-29 A股收盘价(元) 19.44 股票代码 001289 A股一年内最高价(元) 22.81 A股一年内最低价(元) 16.71 沪深300 3790.11 市盈率（TTM） 31.4 总股本（万股） 838,196 实际流通A股（万股） 13,334 流通A股市值(亿元) 26 相对沪深300表现图 半年末，公司资产负债率63.74%（同比+0.81pct）；应收款项融资 337.454亿元（同比+15.2%），主要由于应收可再生能源补贴款增加。 装机及发电量稳健增长，7月发电量增速加快 截至上半年末，公司累计控股装机31.62GW，其中风电/火电/其他可再生能源分别为26.32GW/1.88GW/3.43GW，上半年风电/其他可再生能源新增投产0.13GW/0.39GW。受益于机组可靠性提升以及平均风速上升，上半年风电平均利用小时数1271小时（同比+8.4%）。装 机及利用小时数增长提升发电量，上半年公司发电量397.47亿千瓦 时（同比+9.48%），其中风电发电量331.08亿千瓦时（同比+9.57%）， 其他可再生能源发电量16.10亿千瓦时（同比+96.75%），火电发电量 50.28亿千瓦时（同比-4.61%）。进入下半年风光资源依然较好，7月公司风电发电量47.84亿千瓦时（同比+27.6%）,其他可再生能源发电量5.45亿千瓦时（同比+189.44%）。电价方面，上半年公司所有电源平均上网电价457元/MWh（同比-4.4%），其中风电上网电价469元 /MWh（同比-3.5%），主要由于市场交易规模扩大、平价项目增加以及结构性因素综合所致；光伏上网电价313元/MWh（同比-33.7%），主要由于于新投产的光伏项目均为平价项目。 在手储备项目充足，光伏建设有望提速 上半年公司新签订开发协议29.34GW（同比+77.94%），其中风电15.32GW、光伏14.02GW，均位于资源较好地区。上半年累计取得开发指标4.01GW，其中通过平竞价取得开发指标3.07GW，包括风电1.58GW，光伏1.49GW；2021-2022年累计取得开发指标36.74GW。充 足的项目储备为公司发展提供广阔空间。年初以来光伏组件价格下降明显，近期中标价格普遍在1.2-1.3元/W，达到历史最低水平，光伏项目经济性提升，项目建设有望加速。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司点评●公用事业 2023年8月30日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 集团风电业务整合平台，后续资产注入有望加速 公司是国家能源集团风电业务整合平台，集团已承诺未来三年内逐步将存续风力发电业务资产注入公司。截至2021年底，国家能源集团体内龙源电力外的控股风电装机超过20GW，接近公司现有风电装机26.32GW。2022年集团已注入约2GW，为完成承诺后续注入进度有望加速。 估值分析与评级说明 预计公司2023-2025年归母净利润分别为81.96亿元、93.14亿元、108.24亿元，对应PE分别为17.7倍、15.6倍、13.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 39863.08 43652.18 47885.22 52495.52 收入增长率% -0.07 9.51 9.70 9.63 归母净利润（百万元） 5112.19 8195.89 9314.39 10823.86 利润增速% -31.14 60.32 13.65 16.21 毛利率% 34.43 35.45 36.98 38.31 摊薄EPS(元) 0.58 0.98 1.11 1.29 PE 31.28 17.71 15.59 13.41 PB 2.23 1.89 1.68 1.49 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产53286.40 64259.56 80965.95 98689.95 营业收入 39863.08 43652.18 47885.22 52495.52 现金20493.11 26095.03 38604.34 50089.62 营业成本 26139.15 28175.65 30179.17 32382.63 应收账款340.89 275.13 355.65 360.38 营业税金及附加 361.72 380.28 425.84 462.08 其它应收款876.55 1039.25 1096.49 1225.92 营业费用 1.99 1.09 1.79 1.63 预付账款793.19 788.65 880.26 925.46 管理费用 301.32 436.52 454.91 472.46 存货749.95 829.41 877.13 947.21 财务费用 3805.99 3174.14 3561.42 4123.56 其他30032.70 35232.08 39152.09 45141.35 资产减值损失 -2003.02 -1142.60 -1355.39 -1249.00 非流动资产169608.96 177302.45 189888.31 209065.49 公允价值变动收益 -3.57 100.88 201.00 303.00 长期投资3796.68 3667.03 3417.08 3227.29 投资净收益 -407.05 52.38 62.25 73.49 固定资产134642.79 140845.27 150384.36 163292.65 营业利润 7686.43 11381.29 13151.60 15267.32 无形资产7707.79 8658.75 10585.32 13524.08 营业外收入 86.24 116.65 130.72 86.24 其他23461.70 24131.39 25501.55 29021.47 营业外支出 135.12 100.92 130.77 135.12 资产总计222895.35 241562.01 270854.27 307755.44 利润总额 7637.55 11397.02 13151.55 15218.44 流动负债74711.05 78040.85 88697.81 103211.88 所得税 1541.97 2060.16 2516.26 2831.33 短期借款18523.65 20327.55 29410.63 42142.97 净利润 6095.58 9336.86 10635.29 12387.11 应付账款11100.01 12520.50 13113.20 14230.30 少数股东损益 983.40 1140.96 1320.90 1563.25 其他45087.39 45192.79 46173.98 46838.60 归属母公司净利润 5112.19 8195.89 9314.39 10823.86 非流动负债68105.38 74105.38 82105.38 92105.38 EBITDA 23869.32 27398.18 31062.04 35104.71 长期借款55548.20 61548.20 69548.20 79548.20 EPS（元） 0.58 0.98 1.11 1.29 其他12557.18 12557.18 12557.18 12557.18 负债合计142816.43 152146.23 170803.20 195317.26 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益11272.18 12413.14 13734.04 15297.30 营业收入 -0.07% 9.51% 9.70% 9.63% 归属母公司股东权益68806.75 77002.64 86317.03 97140.89 营业利润 -22.88% 48.07% 15.55% 16.09% 负债和股东权益222895.35 241562.01 270854.27 307755.44 归属母公司净利润 -31.14% 60.32% 13.65% 16.21% 毛利率 34.43% 35.45% 36.98% 38.31% 现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 12.82% 18.78% 19.45% 20.62% 经营活动现金流29606.18 23436.86 28073.28 30254.08 ROE 7.43% 10.64% 10.79% 11.14% 净利润6095.58 9336.86 10635.29 12387.11 ROIC 5.57% 5.85% 5.84% 5.82% 折旧摊销10907.63 12892.33 14406.12 16111.72 资产负债率 64.07% 62.98% 63.06% 63.47% 财务费用3502.68 3379.07 3822.37 4509.60 净负债比率 178.34% 170.16% 170.72% 173.71% 投资损失407.05 -52.38 -62.25 -73.49 流动比率 0.71 0.82 0.91 0.96 营运资金变动6792.07 -3140.64 -1873.11 -3659.99 速动比率 0.69 0.80 0.89 0.94 其它1901.16 1021.63 1144.86 979.12 总资产周转率 0.18 0.18 0.18 0.17 投资活动现金流-19008.58 -22155.07 -28774.60 -36994.53 应收帐款周转率 116.94 158.66 134.64 145.67 资本支出-22236.30 -21838.83 -28588.66