新业务价值增长强劲，代理人及银保渠道均表现亮眼

2023年上半年，中国平安营业收入4887.8亿，同比+7.6%；归母净利润698.4亿，同比-1.2%；归母营运利润819.6亿，同比-5.0%；年化营运ROE 18.2%，同比-3.0pct；新业务价值259.6亿，同比+32.6%（可比口径下同比+45.0%）； 集团内含价值1.49万亿，较年初+4.9%；年化总投资收益率3.4%，同比+0.4pct； 中期股息每股0.93元，同比+1.1%。 受资管及科技业务拖累，盈利增速有所下滑。2023年上半年，新准则下公司实现归母净利润698.4亿，同比-1.2%，其中23Q2单季同比-30.0%，主要受资产管理业务（同比-67.9%）及科技业务（同比-60.0%）承压影响。剔除短期投资波动及非日常营运收支等影响后，公司归母营运利润819.6亿，同比-5.0%，其中23Q2单季同比-6.6%。 人身险：代理人及银保渠道增长强劲，新业务价值同比大幅提升。 1）代理人质态持续改善，产能及收入均同比提升。2023年上半年，公司月均代理人37.9万人，同比-26.3%，降幅较2022年全年收窄13.3pct；23Q2末个人寿险销售代理人数量37.4万人，较Q1末-7.4%，预计随着渠道持续向高质量转型以及绩优人力占比不断提升，队伍规模将逐步企稳。从队伍质态来看，上半年代理人渠道人均NBV同比增长76.1%至5.6万元/人均每半年，人均收入同比增长36.8%至1.1万元/人均每月，其中新增人力中“优+”占比同比+25pct。 2）可比口径下新业务价值同比+45.0%，多渠道贡献率提升。2023年上半年，公司实现新业务价值259.6亿，同比+32.6%，增幅较23Q1扩大23.8pct，若去年同期新业务价值采用年底假设及方法重述，则同比+45.0%。其中，用于计算新业务价值的首年保费为1139.0亿，同比+49.6%，增幅较23Q1扩大21.7pct，主要受益于预定利率下调背景下储蓄型保险产品需求加速释放；但产品结构的变化也使得NBVM同比下滑2.9pct至22.8%。 分渠道来看，上半年代理人渠道新业务价值同比增长29.6%至213.0亿（可比口径下同比+43.0%）；银保渠道得益于深化与平安银行的独家代理模式“新优才”队伍，新业务价值同比大幅增长174.7%（可比口径）至28.3亿。上半年公司通过社区网格化、银行优才、下沉渠道等实现的NBV占比达16.3%，可比口径下同比+2.1pct。 财产险：保险服务收入稳健增长，综合成本率略有承压。2023年上半年，新准则下公司财产险保险服务收入维持较好增长态势，同比增长7.8%至763.1亿，其中车险/非车险/意外与健康险保险服务收入分别为1022.8/427.2/109.0亿，分别同比+5.9%/+18.2%/-8.5%。主要因车险客户出行需求恢复，以及保证保险业务受市场环境变化影响，造成整体成本波动，上半年公司综合成本率同比提升0.9pct至98.0%，其中综合费用率/综合赔付率分别同比提升0.6pct/0.3pct至27.4%/70.6%。 投资：年化总投资收益率同比提升0.4pct至3.4%。2023年上半年，公司年化净投资收益率同比下滑0.4pct至3.5%，主要受存量资产到期和新增资产收益率下降影响；年化总投资收益率同比提升0.4pct至3.4%，主要受益于证券买卖价差收入亏损减少；年化综合投资收益率同比提升0.7pct至4.1%，主要受益于权益类资产公允价值增加。 银行：盈利增速稳中有升，资产质量保持稳健。2023年上半年，平安银行营业收入886亿，同比-3.7%，季环比变动-1.3pct；归母净利润254亿，同比+14.9%，季环比变动+1.3pct；净息差2.55%，环比23Q1收窄8bp；上半年手续费收入同比增长1.9%至164亿，主要受代理保险、对公结算业务等手续费增加提振； 净其他非息收入同比下降19.3%至96亿，主要受投资收益、公允价值变动损益、汇兑损益等拖累。截至23Q2末，平安银行不良贷款率为1.03%，环比Q1末下降2bp；拨备覆盖率291.5%，环比Q1末小幅提升1.1p Ct 。 综合金融：个人客户数持续增长，资产管理业务利润承压。1）截至23Q2末，集团个人客户数超2.3亿，较年初+1.2%；客均合同数3.0个，较年初+0.7%； 随着平安综合金融战略不断深化，个人客户交叉渗透程度不断提升，上半年集团客户交叉迁徙总人次1204万，获客成本显著低于外部渠道。2）公司通过平安证券、平安信托、平安资产管理、平安融资租赁及平安海外控股等公司开展业务，截至23Q2末资产管理规模超6万亿，上半年实现归母净利润14.1亿，同比-67.9%，主要受个别项目估值影响。 盈利预测与评级：随着外部环境逐步回暖，平安寿险坚定实施“4渠道+3产品”战略，渠道层面代理人渠道经营质量持续优化，银保、社区网格及其他等多元渠道快速发展，产品层面公司不断升级保险产品体系，并依托集团医疗健康生态圈，布局“保险+健康管理”、“保险+居家养老”、“保险+高端养老”，通过“保险+服务”提升差异化竞争优势，23H1享有服务权益的客户贡献的NBV占比达68%，较2022年提升13pct，未来随着服务加持效果持续释放，估值有望进一步修复。结合中报业绩表现 ， 我们下调公司2023-2025归母净利润预测11.9%/12.6%/11.7%至1184/1336/1485亿，目前A/H股价对应公司23年PEV为0.59/0.53，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。 公司盈利预测与估值简表