穿越周期，非挖领域持续高增长

业绩简评 8月28日晚，公司披露23年中报：上半年主营收入44.52亿元， 同比+14.55%；归母净利润12.79亿元，同比+20.97%；扣非净利润 12.43亿元，同比+23.14%；其中2Q23，公司收入20.25亿元，同比+20.1%；归母净利润6.53亿元，同比+23.5%；扣非净利润6.43亿元，同比+27.3%。 经营分析 1、非标油缸、非标泵阀收入高增长。工程机械行业延续下行趋势， 国内需求继续下行，出口增长进一步收缩。据中国工程机械工业协会挖掘机分会的统计，2023年1-6月我国挖掘机销量为10.88万台，同比下降24%，其中国内销售5.10万台，同比下降44%，出口销量5.78万台，同比增长11%。公司在保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极拓展新的市场和新的产品种类，穿越周期。公司共销售挖掘机专用油缸32.28万只，同比增长5%；公司挖机油缸 海外市场收入同比增长18%；重型装备用非标准油缸11.43万只， 78.00 1,200 同比增长18%；海工海事、高空作业平台用摆动缸、工业类非标油 72.00 1,000 人民币(元)成交金额(百万元) 缸快速增长。中大挖挖机泵阀份额持续提升，高空作业平台及农业机械的国内外市场份额继续大幅提升；滑移装载机配套主控泵阀、径向柱塞马达、手柄阀等新产品也实现了在各主机厂的批量供货。 2、盈利能力略微下滑，但总体保持稳定。2Q23毛利率36.8%，同 比-4pct，主因挖机下游需求较弱公司加大返利促销。1H23净利率约32.3%、同比+0.88pct，其中汇兑收益1.67亿元，剔除汇兑收益，公司主营净利率约25.45%。 盈利预测、估值与评级 预计公司2023-25年归母净利润26.53/33.12/37.95亿元，公司股票现价对应PE估值为32/26/22倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游景气度不及预期；新产品研发进展不及预期；毛利率下滑风险。 66.0060.0054.0048.0042.00 公司基本情况（人民币） 220829 成交金额 恒立液压沪深300 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,309 8,197 8,989 10,895 12,283 营业收入增长率 18.51% -11.95% 9.66% 21.20% 12.74% 归母净利润(百万元) 2,694 2,343 2,653 3,312 3,795 归母净利润增长率 19.51% -13.03% 13.26% 24.81% 14.59% 摊薄每股收益(元) 2.063 1.795 1.979 2.470 2.830 每股经营性现金流净额 2.14 1.58 2.16 2.52 2.95 ROE(归属母公司)(摊薄) 29.29% 18.55% 18.68% 20.47% 20.66% P/E 39.64 35.19 31.89 25.55 22.30 P/B 11.61 6.53 5.96 5.23 4.61 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 7,855 9,309 8,197 8,989 10,895 12,283 货币资金 2,777 3,643 6,886 8,203 9,559 11,324 增长率 18.5% -12.0% 9.7% 21.2% 12.7% 应收款项 2,715 2,570 3,010 3,193 3,870 4,363 主营业务成本 -4,391 -5,212 -4,873 -5,118 -6,096 -6,797 存货 1,217 1,607 1,766 1,963 2,338 2,607 %销售收入 55.9% 56.0% 59.4% 56.9% 56.0% 55.3% 其他流动资产 886 1,327 665 380 315 338 毛利 3,464 4,097 3,324 3,871 4,799 5,486 流动资产 7,595 9,146 12,327 13,739 16,082 18,633 %销售收入 44.1% 44.0% 40.6% 43.1% 44.0% 44.7% %总资产 71.5% 74.2% 76.1% 77.0% 78.9% 81.1% 营业税金及附加 -72 -78 -71 -81 -98 -111 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.9% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 2,614 2,716 3,227 3,401 3,520 3,490 销售费用 -107 -112 -124 -135 -163 -184 %总资产 24.6% 22.0% 19.9% 19.1% 17.3% 15.2% %销售收入 1.4% 1.2% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 无形资产 292 285 455 541 625 707 管理费用 -200 -227 -275 -270 -305 -344 非流动资产 3,025 3,186 3,874 4,099 4,302 4,353 %销售收入 2.5% 2.4% 3.4% 3.0% 2.8% 2.8% %总资产 28.5% 25.8% 23.9% 23.0% 21.1% 18.9% 研发费用 -309 -636 -650 -674 -817 -921 资产总计 10,620 12,332 16,201 17,838 20,384 22,986 %销售收入 3.9% 6.8% 7.9% 7.5% 7.5% 7.5% 短期借款 554 597 329 80 80 80 息税前利润（EBIT） 2,776 3,045 2,204 2,712 3,415 3,926 应付款项 1,338 1,629 1,990 2,199 2,619 2,923 %销售收入 35.3% 32.7% 26.9% 30.2% 31.3% 32.0% 其他流动负债 697 465 825 901 1,056 1,169 财务费用 -151 -89 332 145 181 213 流动负债 2,590 2,691 3,144 3,180 3,755 4,172 %销售收入 1.9% 1.0% -4.1% -1.6% -1.7% -1.7% 长期贷款 370 44 0 0 0 0 资产减值损失 -90 -47 -45 0 0 0 其他长期负债 309 358 379 403 402 402 公允价值变动收益 0 10 7 0 0 0 负债 3,269 3,093 3,523 3,583 4,158 4,574 投资收益 11 7 14 15 15 15 普通股股东权益 7,314 9,196 12,630 14,207 16,178 18,364 %税前利润 0.4% 0.2% 0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 其中：股本 1,305 1,305 1,341 1,341 1,341 1,341 营业利润 2,606 3,056 2,618 2,971 3,711 4,254 未分配利润 4,113 5,900 7,213 8,793 10,764 12,950 营业利润率 33.2% 32.8% 31.9% 33.1% 34.1% 34.6% 少数股东权益 38 44 48 48 48 48 营业外收支 3 12 11 10 10 10 负债股东权益合计 10,620 12,332 16,201 17,838 20,384 22,986 税前利润利润率 2,60933.2% 3,06833.0% 2,62932.1% 2,98133.2% 3,72134.2% 4,26434.7% 比率分析 所得税 -348 -369 -280 -328 -409 -469 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 13.3% 12.0% 10.6% 11.0% 11.0% 11.0% 每股指标 净利润 2,261 2,699 2,349 2,653 3,312 3,795 每股收益 1.727 2.063 1.795 1.979 2.470 2.830 少数股东损益 7 5 6 0 0 0 每股净资产 5.603 7.045 9.675 10.596 12.066 13.696 归属于母公司的净利润 2,254 2,694 2,343 2,653 3,312 3,795 每股经营现金净流 1.517 2.142 1.581 2.161 2.519 2.950 净利率 28.7% 28.9% 28.6% 29.5% 30.4% 30.9% 每股股利 0.600 0.730 0.620 0.800 1.000 1.200 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 30.82% 29.29% 18.55% 18.68% 20.47% 20.66% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 21.22% 21.84% 14.46% 14.87% 16.25% 16.51% 净利润 2,261 2,699 2,349 2,653 3,312 3,795 投入资本收益率 28.70% 26.71% 14.94% 16.60% 18.41% 18.69% 少数股东损益 7 5 6 0 0 0 增长率 非现金支出 400 454 442 444 502 554 主营业务收入增长率 45.09% 18.51% -11.95% 9.66% 21.20% 12.74% 非经营收益 162 111 -258 11 -25 -25 EBIT增长率 91.98% 9.66% -27.60% 23.03% 25.94% 14.95% 营运资金变动 -843 -468 -469 -211 -412 -369 净利润增长率 73.88% 19.51% -13.03% 13.26% 24.81% 14.59% 经营活动现金净流 1,981 2,796 2,064 2,898 3,378 3,955 总资产增长率 26.03% 16.12% 31.37% 10.11% 14.27% 12.76% 资本开支 -399 -562 -795 -663 -695 -595 资产管理能力 投资 -338 -420 625 400 0 0 应收账款周转天数 38.1 40.7 49.5 52.0 52.0 52.0 其他 75 50 90 15 15 15 存货周转天数 92.0 98.9 126.3 140.0 140.0 140.0 投资活动现金净流 -663 -932 -80 -248 -680 -580 应付账款周转天数 48.7 45.7 52.2 60.0 60.0 60.0 股权募资 0 0 2,000 0 0 0 固定资产周转天数 113.0 101.2 126.3 114.2 91.5 74.3 债权募资 -361 -286 -313 -247 0 0 偿债能力 其他 -457 -428 -737 -1,085 -1,341 -1,609 净负债/股东权益 -34.90% -44.87% -55.43% -57.48% -58.85% -61.45% 筹资活动现金净流 -818 -714 949 -1,332 -1,341 -1,609 EBIT利息保障倍数 18.3 34.1 -6.6 -18.8 -18.9 -18.4 现金净流量 335 1,025 3,260 1,318 1,357 1,766 资产负债率 30.78% 25.08% 21.75% 20.09% 20.