系列点评六十三：盈利表现强劲 高端化加速

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年08月28日 盈利表现强劲高端化加速 比亚迪 沪深300 3% -3% -9% -15% -20% -26% 2022/082022/112023/02 2023/05 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）7月：销量持续创新高高端化、出海加速发力 2023.08.02 2.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）业绩预告点评：23Q2盈利超预期高端化加速 2023.07.16 3.【华西汽车】比亚迪（002594.SZ）：腾势N7上市强势发力高端 2023.07.04 评级及分析师信息 比亚迪(002594)系列点评六十三 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 235.53 股票代码： 002594 52周最高价/最低价： 318.5/230.03 总市值(亿) 6,856.61 自由流通市值(亿) 2,743.37 自由流通股数(百万) 1,164.76 事件概述 公司发布2023年半年度报告：2023上半年公司营收2,601.24 亿元，同比+72.7%；归母净利润109.54亿元，同比+204.7%； 扣非净利润为96.95亿元，同比+220.0%。 其中，2023Q2公司营收1,399.51亿元，同比+67.0%，环比+16.5%；归母净利润为68.2亿元，同比+144.9%，环比 +65.2%；扣非净利润为61.30亿元，同比+143.7%，环比+71.9%。 分析判断: ►业绩高增高端化布局加速 相对股价% ASP稳健，高端化持续突破。受益二季度需求回暖及公司销量爬坡（公司23Q2批发70.4万辆，同比+98.1%，环比+27.8%），23Q2汽车+电池业务总营收1,101.5亿元，同比+80.5%，环比 +17.4%。23Q2单车ASP达15.7万元，同比-8.9%，环比-3.0%，我们判断主要受到海鸥、海豚等小车销量占比提升影响。Q2盈利高增，汽车业绩加速兑现。2023Q2公司归母净利润为 68.2亿元，同比+144.9%，环比+65.2%；单车净利润/扣非单车净利润分别为0.88/0.78万元，考虑到今年Q2整体行业折扣加大、公司推出冠军版车型减价增配、纯电小车占比提升等因素，公司盈利表现仍然坚挺，我们预计腾势等高端车型销量占比提升、出口销量增加对盈利的促进作用有望在下半年进一步体现，驱动净利向上。 138282 规模效应驱动费用率下降，研发持续加码。公司2023Q2毛利率为18.7%，同比+4.3pct，环比+0.9pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4%/2.5%/5.4%/-0.8%，环比分别+0.6pct/-0.3pct/+0.2pct/-0.8pct。考虑到规模增长，整体费用率呈边际下降，其中销售费用增加主要受行业竞争影响，研发方面，公司持续加码，通过技术构建核心壁垒。 展望2023H2，公司增量主要来源于高端化+出海，高端车型方面，海豹DM-i、腾势、方程豹新车有望于下半年放量，高端化持续推进；出海方面，公司加速布局东南亚、南美、欧洲市场。我们预计2023年公司销量有望突破300万辆，23H2ASP有望环比向上。 ►自主基盘稳固多品牌发力高端化 腾势N7开启交付，高端市场加速拓张：腾势D9今年1-7月销量6.8万辆，销量表现强劲。N7、N8及D9短续航版本（98km纯电续航版）三款新车践行“标配豪华”，产品力驱动需求向上。智驾方面，腾势N7今年四季度通过OTA升级可实现高速 NOA辅助驾驶，高速超车、加塞、变道处理能力增强，明年一季度可实现城市NOA辅助驾驶功能，有望促进购买率提升，我们判断2023年全年腾势销量有望达19-20万辆，加速抢夺高端市场份额。 技术赋能高端，高端品牌矩阵完善：公司通过技术赋能高端化，定位硬派越野的方程豹豹5预售价格为30-40万元，具备强竞争力；仰望U8有望于9月下旬上市，技术赋能高端化，公司将形成腾势+方程豹+仰望的高端品牌矩阵，全面冲击各价格带，价格盈利双重向上。 ►乘用车加速出海拓展全球化布局 海外市场持续推进，出口空间广阔。公司2022年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区，2023年1-7月新能源乘用车海外销量92,458辆，占比6.1%。根据新华网，中证网，IT之家报道，目前，公司在全球多地有投资建厂规划：东南亚地区，泰国工厂将于2024年投产，计划产能15万辆；南美地区，公司今年 7月宣布将投资约45亿元人民币在巴西建厂，计划乘用车年产能 15万辆；欧洲地区，比亚迪在匈牙利有纯电大巴卡车工厂，并计 划建立电池组装厂，投资超过2亿元人民币。考虑到公司产品力优势明显，我们判断公司出口新能源有望在欧洲、东南亚、南美迎来快速发展，2023年公司出口有望突破30万辆。 投资建议 公司依托DM-i、E3.0两大先进技术平台，技术升级驱动产品量价齐升，高端化路径清晰。同时公司垂直一体化供应链优势最大化抵御行业不可抗力影响。我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上。维持盈利预测，预计公司2023-2025年营收为6,511.8/7,987.4/9,067.8亿元，归母净利润为250.8/326.1/410.1亿元，对应的EPS为8.61/11.20/14.09 元，对应2023年8月28日235.53元/股收盘价，PE分别为 27/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)216,142 424,061 651,180 798,742 906,775 YoY（%）38.0% 96.2% 53.6% 22.7% 13.5% 归母净利润(百万元)3,045 16,622 25,078 32,609 41,011 YoY（%）-28.1% 445.9% 50.9% 30.0% 25.8% 毛利率（%）13.0% 17.0% 16.1% 16.7% 17.4% 每股收益（元）1.05 5.71 8.61 11.20 14.09 ROE3.2% 15.0% 18.0% 18.6% 18.5% 市盈率225.16 41.25 27.34 21.03 16.72 产能扩张低于预期；车市下行风险；新车型销量不及预期。盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 表1比亚迪季度财务数据 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 总营收（亿元） 668.3 837.8 1,170.8 1,563.7 1,201.7 1,399.5 YoY 63.0% 67.9% 115.6% 120.4% 79.8% 67.0% 汽车+电池（亿元） 458.9 610.2 896.2 1,203.4 938.0 1,101.5 YoY 117.5% 141.6% 172.4% 151.6% 104.4% 80.5% 比亚迪电子（亿元） 209.3 227.6 274.6 360.3 263.7 298.1 YoY 5.2% -7.6% 28.3% 55.8% 26.0% 30.9% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 营业成本（亿元） 585.4 717.3 948.8 1,266.7 987.1 1,137.4 YoY 63.4% 65.1% 101.6% 105.5% 68.6% 58.6% 汽车+电池（亿元） 387.5 501.5 692.2 928.6 743.6 863.2 YoY 125.0% 143.5% 154.4% 132.5% 91.9% 72.1% 比亚迪电子（亿元） 197.9 215.8 256.7 338.0 243.4 274.3 YoY 6.3% -5.6% 29.2% 55.8% 23.0% 27.1% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 毛利率（%） 12.4% 14.4% 19.0% 19.0% 17.9% 18.7% YoY -0.2pct 1.5pct 5.6pct 5.9pct 5.5pct 4.3pct 汽车+电池（%） 15.6% 17.8% 22.8% 22.8% 20.7% 21.6% YoY -2.8pct -0.6pct 5.5pct 6.4pct 5.2pct 3.8pct 比亚迪电子（%） 5.5% 5.2% 6.5% 6.2% 7.7% 8.0% YoY -1.0pct -2.0pct -0.7pct 0.0pct 2.2pct 2.8pct 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 销售费用率（%） 3.0% 3.3% 4.0% 3.6% 3.9% 4.4% 管理费用率（%） 2.5% 2.4% 2.3% 2.3% 2.8% 2.5% 研发费用率（%） 3.5% 3.7% 4.7% 5.0% 5.2% 5.4% 财务费用率（%） -0.1% -1.0% -0.4% -0.2% 0.0% -0.8% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 归母净利润（亿元） 8.1 27.9 57.2 73.1 41.3 68.2 YoY 240.6% 197.7% 350.3% 1114.3% 410.9% 144.9% 汽车+电池（亿元） 6.9 24.9 53.2 69.0 38.3 61.3 YoY 334.7% 542.9% 471.0% 1276.7% 454.8% 146.3% 比亚迪电子（归母口径，亿元） 1.2 3.0 4.0 4.1 3.0 6.9 YoY -77.7% -45.7% 17.4% 305.5% 154.9% 132.9% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 净利润率（%） 1.2% 3.3% 4.9% 4.7% 3.4% 4.9% YoY 0.6pct 1.4pct 2.5pct 3.8pct 2.2pct 1.7pct 汽车+电池（%） 1.5% 4.1% 5.9% 5.7% 4.1% 5.6% YoY 2.9pct 2.5pct 3.1pct 4.7pct 2.6pct 1.6pct 比亚迪电子（归母口径，%） 0.6% 1.3% 1.4% 1.1% 1.1% 2.3% YoY -2.1pct -0.9pct -0.1pct 0.7pct 0.6pct 1.0pct 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 *单车ASP（万元） 15.84 17.27 16.68 17.64 17.12 15.73 YoY -22.9% -4.6% 3.3% 4.8% 8.1% -8.9% *单车净利润（万元） 0.24 0.70 0.99 1.01 0.70 0.88 YoY 183.2% 153.8% 116.5% 473.5% 193.4% 24.3% *单车扣非净利润（万元） 0.14 0.63 0.92 1.01 0.60 0.78 YoY 122.9% -986.0% 940.9% 968.9% 336.4% 23.7% *单车折旧及摊销（万元） 1.20 0.80 1.26 YoY -43.1% -39.5% 4.5% *单车研发费用（万元） 0.61 0.88 0.91 YoY -2.1% 35.7% 49.9% 资料来源：懂车帝，汽车之家，华西证券研究所 注：单车指标包含电池、光伏、云轨等业务影响，单车数据为公司披露数据/销量计算得出，如有出入，以公司口径为准 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022