2023年半年报点评：极致压力已过，价值配置区间

事项： 公司发布2023年半年报，23H1实现收入37.00亿元，同比+10.9%；归母净利润2.42亿元，同比+145.5%；扣非归母净利润2.26亿元，同比+50.3%。单Q2公司实现收入18.76亿元，同比+13.9%；归母净利润1.05亿元，同比+998.1%； 扣非归母净利润0.92亿元，同比+34.1%。 评论： 单店恢复走弱拖累主业增长，供应链业务实现高增，拉动Q2营收同比+13.9%。 分业务看，单Q2鲜货类业务收入同比+5.52%，公司延续较快开店节奏，重心回归高线城市加密门店，23H1净开店1086家至16162家，老店恢复至接近19年水平，但考虑新店更多位于下沉市场，叠加外部需求走弱，Q2同店环比低个位数回落，相比19年疫情前仍维持约20%左右缺口。其他业务方面，Q2包装产品/其他主营业务/加盟商管理收入分别同比+97.4%/+84.7%/+7.2%，受益低基数和今年合作伙伴贡献加大，绝配供应链业务实现高增，是拉动Q2增长核心驱动。分地区看，因产线切换内部口径调整，西南/西北地区Q2收入同比-9.2%/+399.6%， 华中/华东/华南/华北地区收入Q2分别同比+22.4％/+16.4%/+11.7%/+11.1％。 费投管控明显优化，但高价原材料确认，盈利环比有所回落。费用层面持续优化，一方面公司加盟商补贴进入尾声，仅保留新店补贴，同时适当收缩品牌投入，推动Q2销售费用率同比-2.3pct，另一方面由于去年同期加速计提股权激励费用，Q2管理费用率在高基数下同比-3.5pcts，同时公司Q2投资收益扭转亏损，去年同期亏损0.3亿元，综合带动净利率同比+5pcts至5.6%。但由于Q1鸭副成本上涨至历史最高峰，Q2开始确认Q1高价原料，公司Q2毛利率22.3%，同比/环比-3.3pcts/-2.0pcts，改善低于年初预期，导致净利率环比回落1.9pcts。 当下或是中长期配置区间，短期成本已在改善通道，但仍需紧盯同店恢复拐点。上半年受外部环境影响，整体恢复有所反复，短期看成本步入下行通道，6月起高价原材料库存逐步耗尽，下半年起毛利率有望迎来明显改善，以鸭脖为例，8月底最新价格已由年初高点25-28元回落至15元左右，后续随着4-5月鸭苗日均1-1.2千万投放补充，毛鸭从祖代开始修复，预计半年后整体供给接近常态水平，价格有望回落至13元左右水平。展望未来收入增长，中长期看点较足，一是主业较大的开店空间，且后续若需求改善后加盟商积极性亦有望增强，二是餐桌卤味发展，廖记今年梳理单店模型顺利，并以武汉为中心开店超百家，下半年延伸至重庆、成都地区进行根据地建设，未来锚定明年1000家/未来2-3年2-3千家店的目标发力，但短期仍需紧盯外部需求和同店拐点，期待下半年消费力恢复催化。 投资建议：价值配置区间，更待提速催化，维持“强推”评级。市场除担心短期恢复外，亦对中长期增长降速存在疑虑，但事实上考虑同店修复，公司主业收入有望维持10-15%增速，加上廖记等卤味生态建设稳步推进，完成中期激励目标有径可循，但短期仍需紧盯需求恢复、成本回落情况，若提速则有望提供边际催化。结合中报情况，我们调整23-25年预测为1.03/1.77/2.23元（原预测为1.28/1.89/2.36元），对应PE为33/19/15倍，即便中期收入仅10%+增速，24年20倍估值亦具备支撑，近期股价充分回落后，价值配置区间已现，我们给予24年25倍PE，对应一年目标价44.3元，维持“强推”评级。 风险提示：费用投放加大；需求疲软；H股上市存在不确定性；成本上行等 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 图表2绝味食品PEBand 图表3绝味食品PBBand