巨子生物：23H1收入、利润均超预期，渠道转型+产品矩阵完善，巩固胶原护肤龙头地位

23年半年报收入+65%、利润+52%，均超预期！公司23年上半年实现营业收入16.06亿/+63.0%，归母净利润6.66亿/+52.3%，收入、利润均超预期，主因电商渠道放量增长。收入结构调整影响综合毛利率及净利率表现，拆分数据来看：（1）毛利率：22H1/22H2/23H1分别为85.1%/83.9%/84.1%，稳定高位水平，主因产品结构及渠道结构调整所致；（2）期间费用：销售费率分别为26.8%/32.1%/34.6%，主因高销售费率投放的电商渠道营收快速增长带来综合销售费率提升；（3）净利率：分别为44.4%/40.9%/41.5%，环比明显改善，我们认为渠道结构调整对公司净利率影响逐渐趋于平稳。 渠道端：经销向电商转型红利期，渠道放量高增长，看好双十一表现。（1）DTC平台：23H1营收9.77亿/+128%：1）线上渠道快速增长，根据久谦数据统计，天猫高速增长+抖音渠道翻倍增长；2）高客单的精华品类占比提升；3）增加品牌营销和推广，实现销量和收入增长，看好渠道转型下的双十一表现。（2）线下渠道：23H1营收0.37亿/+51%，公司加强OTC和CS渠道开拓，疫情后逐步回升。（3）经销商渠道：营收5.23亿/+10.2%、整体保持平稳。通过线下及经销渠道共合作1400家公立医院、2200家私立医院及诊所、500个连锁药房及4000家CS/KA渠道。 品牌端：两大品牌推进产品系列化，新品逐步起量。（1）可复美：23H1营收12.28亿/+101%，我们预计电商渠道转型带动品牌高增长，同时通过打造“胶原敷料+次抛精华”两大爆品，其中胶原棒单款SKU在618期间销售超过3500w+支/GMV+700%，可复美胶原贴销售量200w+片/GMV+130%，今年上新胶原乳及OK乳、升级肤柔水及小水膜，新品放量、完善产品矩阵。（2）可丽金：23H1营收3.21亿/+6%，整体保持平稳，抗衰系列御龄线占比逐步提升，“大膜王”618期间天猫平台销售210w+杯/GMV+120%，次抛线上全渠道销售170w+支，推新巩固产品系列化。 医美储备多款产品，打造第二曲线。2款重组胶原蛋白液体/固体制剂预计将在24年获批，2款用于颈纹与法令纹填充的凝胶类产品预计在25年获批，新增2条重组胶原蛋白产线及1条医疗器械产线，拓展医美第二增长曲线。 投资建议：巨子生物不断强化研发投入夯实基本盘，形成两大品牌+多子品牌的多元架构模式，布局全渠道销售网络，未来拟持续强化研发、丰富产品矩阵，深化胶原蛋白龙头地位，调整2023-2025年公司营收34.07/44.84/57.50亿，调整归母净利润至13.23/16.61/20.88亿，对应增速为+32%/+26%/+26%，对应PE为24X/19X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：解禁风险；化妆品景气度下降；销售渠道单一风险；产品研发风险。 财务报表分析和预测