系列点评三十二：业绩稳健增长 智能电动齐驱

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年08月28日 业绩稳健增长智能电动齐驱 评级： 上次评级：目标价格： 买入 买入 伯特利 沪深300 42% 30% 18% 5% -7% -20% 2022/06 2022/092022/122023/03 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cnSACNO：S1120522120001 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】大国重车系列分享之十：伯特利线控底盘破局者20230821 2023.08.20 2.【华西汽车】伯特利（603596）系列点评三十一：墨西哥扩产全球化加速 2023.06.20 3.【华西汽车】伯特利（603596）系列点评三十：业绩加速增长智能电动齐驱 2023.05.21 评级及分析师信息 伯特利(603596)系列点评三十二 事件概述 公司发布2023半年报：2023H1实现营收30.9亿元，同比 亿元，同比+51.9%。其中2023Q2实现营收15.9亿元，同比 最新收盘价： 77.3 +45.1%，环比+6.4%；归母净利1.8亿元，同比+28.9%，环比 股票代码： 603596 +6.4%，扣非归母净利1.7亿元，同比+63.4%，环比+6.1%。 52周最高价/最低价： 106.04/58.8 总市值(亿) 318.31 自由流通市值(亿) 317.03 分析判断: 自由流通股数(百万) 410.13 +46.4%；归母净利3.6亿元，同比+26.8%，扣非归母净利3.3 ►营收稳健增长新产品贡献增量 相对股价% 公司2023H1营收达30.9亿元，同比+46.4%，其中2023Q2营收15.9亿元，同比+45.1%，环比+6.4%，主要受益于主要客户和新产品放量贡献，具体包括：1）智能电控产品：2023H1销量为151.2万套，同比+78.2%；2）盘式制动器：2023H1销量为121.6万套，同比+30.9%；3）轻量化制动零部件：2023H1销量为38.0万套，同比+15.8%，根据公司半年报，轻量化产品获得多家国外客户及多个平台化项目，我们判断后续增速有望加快；4）转向系统产品销量为109.4万套。2023H1扣非归母净利3.3亿元，同比+51.9%，其中2023Q2扣非归母净利1.7亿元，同比+63.4%，环比+6.1%，业绩保持较快增长主要受益于毛利率提升和费用合理管控。 ►毛利率同环比提升费用合理管控 公司2023Q2毛利率为22.8%，同比+0.9pct，环比+1.2pct，我们判断同环比提升主要受益于产品结构变化。费用方面，2023Q2研发费用率、销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.3%、1.1%、3.1%、-1.1%，分别同比-2.2pct、-0.1pct、+0.3pct、+0.2pct，环比+0.1pct、+0.1pct、 +0.5pct、-0.9pct，销售费用和管理费用有所增加主要受万达并表以及人员扩招导致工资薪酬增加的影响，财务费用下降则受益于汇兑收益。 ►整合稳步推进进击线控底盘 转向布局落地，整合稳步推进。2022年5月，公司收购万达45%的股权，成为万达的第一大股东；万达董事会由5名董 事组成，其中公司有权提名3名董事，瑞智联能及万达零部 件有权各提名1名董事。万达主要生产各类转向器、转向管柱系列产品，主要客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等。公司正在稳步推进整合，参考2016年以前的财务数据，万达的净利率在7%-10%，我们认为在公司的整合协同下，万达的净利率有望提升至10%甚至更高水平，并且也已正式启动了DP-EPS、R-EPS、线控转向系统的研发工作。 剑指线控底盘，线控制动国产替代加速。本次收购将完善公司在汽车底盘领域的布局，丰富和完善公司在汽车安全系统领域的产品线（制动+转向），后续将逐步完善分布式驱动和悬架，最终成为线控底盘供应商，掘金千亿市场，剑指全球汽车零部件百强。智能电动驱动线控制动EHB渗透率加速提升，公司基于ESP量产经验，研发出One-Box产品WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流Two-Box产品，紧抓博世ESP缺芯的窗口期，新项目持续突破。同时公司紧跟行业趋势，启动开发具备制动冗余功能线控制动系统WCBS2.0，并开展对电子机械制动（EMB）的预研工作，国产替代加速。 投资建议 公司客户和产品结构双升级，短期受益于EPB和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量，考虑到墨西哥工厂逐步量产等，调整盈利预测：预计公司2023-25年营收由90.0/121.5/160.3亿元调为80.5/116.0/157.5亿元，归母净利由10.1/14.3/19.4亿元调为9.7/13.0/19.2亿元，EPS由2.45/3.48/4.70元调为2.36/3.15/4.65元，对应2023年8月28日77.30元/股收盘价，PE分别为30/22/15倍。考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，维持“买入”评级。 风险提示 汽车销量不及预期；竞争加剧；原材料价格上涨；客户拓展不及预期；海外拓展不及预期等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,492 5,539 8,045 11,602 15,749 YoY（%） 14.8% 58.6% 45.2% 44.2% 35.7% 归母净利润(百万元) 505 699 971 1,299 1,915 YoY（%） 9.3% 38.5% 38.9% 33.8% 47.4% 毛利率（%） 24.2% 22.4% 21.8% 22.2% 23.3% 每股收益（元） 1.23 1.70 2.36 3.15 4.65 ROE 14.4% 16.6% 18.3% 19.2% 21.5% 市盈率 57.56 41.56 29.92 22.36 15.16 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,539 8,045 11,602 15,749 净利润 701 985 1,353 2,044 YoY(%) 58.6% 45.2% 44.2% 35.7% 折旧和摊销 163 105 71 70 营业成本 4,296 6,290 9,029 12,082 营运资金变动 -120 2 34 17 营业税金及附加 30 44 64 87 经营活动现金流 785 1,066 1,429 2,076 销售费用 59 97 139 189 资本开支 -605 -384 -284 -299 管理费用 127 205 371 470 投资 170 0 0 0 财务费用 -40 -39 -57 -81 投资活动现金流 -342 -336 -233 -221 资产减值损失 0 0 0 0 股权募资 87 0 0 0 投资收益 7 48 51 78 债务募资 104 0 0 0 营业利润 748 1,090 1,520 2,284 筹资活动现金流 -294 -20 -20 -20 营业外收支 15 0 0 0 现金净流量 146 710 1,176 1,835 利润总额 763 1,090 1,520 2,284 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税 62 105 167 241 成长能力（%） 净利润 701 985 1,353 2,044 营业收入增长率 58.6% 45.2% 44.2% 35.7% 归属于母公司净利润 699 971 1,299 1,915 净利润增长率 38.5% 38.9% 33.8% 47.4% YoY(%) 38.5% 38.9% 33.8% 47.4% 盈利能力（%） 每股收益 1.70 2.36 3.15 4.65 毛利率 22.4% 21.8% 22.2% 23.3% 净利润率 12.6% 12.2% 11.7% 13.0% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 8.1% 9.0% 9.2% 10.3% 货币资金 2,287 2,997 4,173 6,008 净资产收益率ROE 16.6% 18.3% 19.2% 21.5% 预付款项 56 65 96 132 偿债能力（%） 存货 899 1,146 1,694 2,288 流动比率 2.13 2.01 1.89 1.88 其他流动资产 3,243 4,045 5,264 6,710 速动比率 1.81 1.71 1.59 1.58 流动资产合计 6,485 8,252 11,227 15,139 现金比率 0.75 0.73 0.70 0.75 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 47.2% 47.5% 49.2% 49.0% 固定资产 1,415 1,687 1,928 2,218 经营效率（%） 无形资产 136 149 156 164 总资产周转率 0.64 0.74 0.82 0.85 非流动资产合计 2,160 2,563 2,939 3,368 每股指标（元） 资产合计 8,644 10,816 14,166 18,506 每股收益 1.70 2.36 3.15 4.65 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 10.23 12.89 16.44 21.59 应付账款及票据 2,772 3,709 5,370 7,267 每股经营现金流 1.91 2.59 3.47 5.04 其他流动负债 278 401 572 768 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,051 4,110 5,942 8,036 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 41.56 29.92 22.36 15.16 其他长期负债 1,027 1,027 1,027 1,027 PB 7.80 5.47 4.29 3.27 非流动负债合计 1,027 1,027 1,027 1,027 负债合计 4,078 5,138 6,970 9,063 股本 412 412 412 412 少数股东权益 356 371 425 554 股东权益合计 4,567 5,678 7,196 9,444 负债和股东权益合计 8,644 10,816 14,166 18,506 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://