保持定力，韧性成长

绝味食品(603517.SH) 保持定力，韧性成长 食品饮料 2023年08月29日 推荐(维持) 股价:34.34元 主要数据 行业绝味食品 公司网址www.juewei.cn 大股东/持股上海聚成企业发展合伙企业(有限合 伙)/32.94% 实际控制人戴文军 总股本(百万股) 631 流通A股(百万股) 631 流通B/H股(百万股)总市值(亿元) 217 流通A股市值(亿元) 217 每股净资产(元)11.17 资产负债率(%)22.8 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 研究助理 王星云 一般证券从业资格编号 S1060123070041 wangxingyun937@pingan.com.cn 事项： 公司发布2023年半年报，23H1实现营业收入37.00亿元，同比增长10.91%；归母净利润2.42亿元，同比增长145.55%。实现扣非归母净利2.26亿元，同比增长50.26%。其中23Q2实现营业收入18.76亿元，同比增长13.86%；归母净利润1.05亿元，同比增长998.10%。 平安观点： 费用投放收缩，积极应对原材料价格冲击。公司2023H1实现毛利率23.31%，同比下降4.71pct，主要受2022年以来鸭价持续高企的影响，尤其鸭副由于供需错配，涨幅更高于鸭肉。公司2023H1实现销售/管理/财务费用率分别为7.09%/6.55%/0.06%，较同期下降4.78/下降1.8/下降0.18pct，销售费用率下降主要系广告宣传费用及加盟商补贴减少。在费用投放精细化下，公司上半年实现净利率6.20%，同比上升3.84pct。单季度来看，公司2023Q2实现毛利率22.34%，同比下降3.34pct；销售/管理/财务费用率分别为7.39%/6.78%/0.09%，较同期下降2.3/下降3.46/下降0.23pct；实现净利率5.21%，同比上升5.54pct。公司积极通过改善单店模型、优化产品结构、加强新品研发等手段应对原材料价格的冲击，有效降低原材料价格波动的影响。 持续探索布局新增长曲线，回购股份彰显信心。公司坚持“深耕鸭脖主业，构建美食生态”的战略，通过全资子公司“网聚资本”，重点围绕卤味、特色味型调味品、轻餐饮等与公司核心战略密切相关的产业赛道进行投资，探索布局新的增长曲线，致力成为“特色食品和轻餐饮的加速器”，实现“构建美食生态”目标。2023年7月18日，公司发布关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案，本次回购资金总额为2-3亿元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,549 6,623 7,881 9,142 10,513 YOY(%) 24.1 1.1 19.0 16.0 15.0 净利润(百万元) 981 233 672 1,051 1,312 YOY(%) 39.9 -76.3 189.1 56.3 24.9 毛利率(%) 31.7 25.6 27.7 31.8 33.2 净利率(%) 15.0 3.5 8.5 11.5 12.5 ROE(%) 17.2 3.4 9.2 13.3 15.2 EPS(摊薄/元) 1.55 0.37 1.07 1.66 2.08 P/E(倍) 22.1 93.2 32.2 20.6 16.5 P/B(倍) 3.8 3.1 3.0 2.7 2.5 （含），回购价格上限为50元/股（含），拟回购数量为400-600万股，占公司总股本比例0.63%-0.95%，彰显了公司对未来发展的信心。 公 司报 告 公 司半年报点评 证 券研究报 告 绝味食品公司半年报点评 鲜货类产品贡献八成营收，渠道精耕下市占率不断提升。分产品看，鲜货类产品/包装产品/加盟商管理/其他产品分别实现营收29.67亿元/1.35亿元/0.44亿元/4.80亿元，占比分别为81.83%/3.72%/1.20%/13.25%。2023年上半年，公司采取“保持定力、韧性成长”的经营方针，通过科学、精细的渠道策略扩大市场覆盖，提升门店存活，实现了营业收入的增长，提升了市场占有率。截至2023H1，中国大陆地区门店总数16162家（不含港澳台及海外市场），上半年净增长1086家。分渠道看，卤制食品销售/加盟商管理/其他渠道分别实现营收31.01亿元/0.44亿元/4.80亿元，占比分别为85.55%/1.20%/13.25%。 财务预测与估值：考虑到上半年消费恢复不及预期，成本高位导致业绩压力犹存，根据公司2023年中报，我们调整业绩预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为6.72亿元（前值为10.85亿元）、10.51亿元（前值为12.77亿元）、13.12亿元（新增），EPS分别为1.07/1.66/2.08元。对应8月28日收盘价的PE分别为32.2、20.6、16.5倍。考虑到公司主营业务和投资业务持续恢复，叠加后续成本下行趋势，我们对公司维持“推荐”评级。 风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速放缓，消费复苏不达预期，导致需求增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料鸭副的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。 会计年度2022A2023E2024E2025E 资产负债表 利润表 流动资产 2,892 3,539 4,738 6,085 现金 1,863 2,042 3,074 4,200 应收票据及应收账款 116 127 147 169 其他应收款 63 87 101 117 预付账款 116 139 161 185 存货 702 1,097 1,200 1,352 其他流动资产 32 47 54 62 非流动资产 5,957 5,397 4,824 4,295 长期投资 2,446 2,351 2,255 2,160 固定资产 2,168 1,897 1,613 1,317 无形资产 321 268 214 161 其他非流动资产 1,022 882 742 659 资产总计 8,849 8,936 9,562 10,381 流动负债 1,697 1,505 1,661 1,877 短期借款 360 0 0 0 应付票据及应付账款 705 707 773 871 其他流动负债 632 798 888 1,006 非流动负债 270 211 152 94 长期借款 201 142 82 24 其他非流动负债 70 70 70 70 负债合计 1,967 1,716 1,813 1,971 少数股东权益 -24 -72 -145 -237 股本 631 631 631 631 资本公积 2,919 2,919 2,919 2,919 留存收益 3,356 3,742 4,344 5,097 归属母公司股东权益 6,906 7,292 7,895 8,647 负债和股东权益 8,849 8,936 9,562 10,381 单位:百万元 绝味食品公司半年报点评 会计年度2022A2023E2024E2025E 营业收入 6,623 7,881 9,142 10,513 营业成本 4,929 5,698 6,235 7,023 税金及附加 47 59 69 79 营业费用 646 627 727 836 管理费用 515 537 623 716 研发费用 38 36 41 48 财务费用 20 9 -4 -10 资产减值损失 0 -13 -15 -17 信用减值损失 -5 -8 -9 -10 其他收益 18 16 16 16 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 -94 10 10 10 资产处置收益 -1 -1 -1 -1 营业利润 346 920 1,452 1,820 营业外收入 24 33 33 33 营业外支出 3 8 8 8 利润总额 367 945 1,478 1,845 所得税 173 320 500 625 净利润 194 625 977 1,220 少数股东损益 -39 -47 -74 -92 归属母公司净利润 233 672 1,051 1,312 EBITDA 615 1,419 1,951 2,268 EPS（元） 0.37 1.07 1.66 2.08 单位:百万元 会计年度2022A2023E2024E2025E 主要财务比率 会计年度2022A2023E2024E2025E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 1.1 19.0 16.0 15.0 营业利润(%) -72.5 165.5 57.9 25.3 归属于母公司净利润(%) -76.3 189.1 56.3 24.9 获利能力毛利率(%) 25.6 27.7 31.8 33.2 净利率(%) 3.5 8.5 11.5 12.5 ROE(%) 3.4 9.2 13.3 15.2 ROIC(%) 3.5 10.2 16.3 22.0 偿债能力资产负债率(%) 22.2 19.2 19.0 19.0 净负债比率(%) -18.9 -26.3 -38.6 -49.7 流动比率 1.7 2.4 2.9 3.2 速动比率 1.2 1.5 2.0 2.4 营运能力总资产周转率 0.7 0.9 1.0 1.0 应收账款周转率 57.1 62.3 62.3 62.3 应付账款周转率 7.0 8.1 8.1 8.1 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.37 1.07 1.66 2.08 每股经营现金流(最新摊薄) 1.64 1.28 2.29 2.61 每股净资产(最新摊薄) 10.94 11.55 12.51 13.70 估值比率P/E 93.2 32.2 20.6 16.5 P/B 3.1 3.0 2.7 2.5 EV/EBITDA 61.2 14.3 9.9 8.0 单位:百万元 经营活动现金流 1,038 807 1,448 1,646 净利润 194 625 977 1,220 折旧摊销 228 465 477 433 财务费用 20 9 -4 -10 投资损失 94 -10 -10 -10 营运资金变动 382 -300 -11 -5 其他经营现金流 120 18 18 18 投资活动现金流 -1,026 88 88 88 资本支出 580 -0 0 0 长期投资 -443 0 0 0 其他投资现金流 -1,163 88 88 88 筹资活动现金流 614 -715 -504 -607 短期借款 157 -360 0 0 长期借款 30 -59 -60 -58 其他筹资现金流 428 -296 -445 -550 现金净增加额 631 179 1,031 1,126 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示: 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有