清洁能源盈利能力提升，打造储能新型电力系统服务商

2023年08月25日 证券研究报告•2023年半年报点评 买入（维持）当前价：12.24元 协鑫能科（002015）公用事业目标价：——元（6个月） 清洁能源盈利能力提升，打造储能新型电力系统服务商 投资要点 事件：公司发布2023年半年报，实现营收56.3亿元，同比增长11.9%；实现归母净利润8.0亿元，同比增长107%；实现投资收益5.5亿元，同比111%；利润增加主要系（1）风电盈利提升（2）电价提升能耗下降，热电联产机组盈 利提升（3）公司调整融资结构和渠道，降低融资成本（4）取得有关股权处置收益和债权清偿收益。 电价提升能耗下降，清洁能源业务持续发展。截至2023H1公司并网运营总装机容量为2.9GW，其中燃机热电联产/风电/垃圾发电/燃煤热电联产分别为 1.8/0.7/0.1/0.3GW；2023H1公司完成结算汽量678万吨，同比减少5%，完成结算电量49亿千瓦时，同比增加0.1%，完成垃圾处置量111万吨，同比增加9%。公司本期经营业绩较同期有所增长，主要系煤价能耗双降，机组盈利提升。 西南证券研究发展中心 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 分析师：刘洋 执业证号：S1250523070005电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn 相对指数表现 协鑫能科沪深300 1 光储充换售赋能新型电力系统，打造多元化场景的灵活解决方案服务商。公司 注重研发创新，拥有数字能源的核心知识产权。2023H1公司构建完成平台生态智能运营服务标准化体系17个，初步建成涵盖充换电运营、电池银行、能源交易、业财一体化、数字营销、资产管理的能源生态一体化数字平台；完成对接站型11款、充电桩5款、车型19款；另外，公司积极拓展电动汽车充换电重点应用场景，新增投运及建设站点，公司在运及在建的乘用车/商用车综合能源站分别达81/49座。公司积极投入研发创新，突破了极寒地区重卡换电、重卡移动换电等技术难题，不断丰富商用车补能场景。 用户侧需求响应规模居江苏前列，建设国内首个能源算力中心。公司市场化交易服务电量93.6亿kWh，配电项目累计管理容量2111MVA，浙江和四川售电 市场业务全面开展，服务用户超600家。公司用户侧管理容量超1400万KVA，在江苏区域需求侧响应端签约用户容量达30万kW，目前已投运储能、分布式能源、微网等能源服务项目超36项，公司积极推进用户侧需求响应，全面开展碳中和服务；在算力领域，公司与苏州相城区政府签署战略合作框架协议，合作建设启动国内首个能源算力中心，提升了“电力+算力”核心竞争力，有望为公司贡献新的业绩增量。 盈利预测与投资建议。预计公司23-25年归母净利润分别为13.5/18.4/24.7亿元，对应23-25年PE分别为14.7/10.8/8.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：车站比不能达标、项目投产不及预期、原材料价格大幅波动等风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10682.85 13782.36 17822.22 22305.25 增长率 -5.58% 29.01% 29.31% 25.15% 归属母公司净利润（百万元） 679.83 1354.32 1836.88 2467.59 增长率 -32.30% 99.21% 35.63% 34.34% 每股收益EPS（元） 0.42 0.83 1.13 1.52 净资产收益率ROE 5.38% 8.38% 10.13% 12.35% PE 29.2 14.7 10.8 8.1 PB 1.63 1.17 1.08 0.97 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 2% -5% -12% -19% -27% -34% 22/822/1022/1223/223/423/623/8 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)16.23 流通A股(亿股)16.23 52周内股价区间(元)9.96-15.39 总市值(亿元)198.69 总资产(亿元)276.31 每股净资产(元)6.60 相关研究 1.协鑫能科（002015）：燃料成本波动压制业绩，持续投入移动能源运营 (2023-05-04) 2.协鑫能科（002015）：燃料价格上涨压制业绩，换电业务布局加速推进 (2022-10-31) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 10682.85 13782.36 17822.22 22305.25 净利润 655.68 1418.94 1870.71 2536.68 营业成本 9064.38 10729.53 13930.29 17176.53 折旧与摊销 883.14 945.65 1096.36 1378.72 营业税金及附加 69.76 90.00 116.38 145.66 财务费用 855.38 740.90 773.46 917.04 销售费用 99.65 128.57 166.25 208.07 资产减值损失 -17.68 -50.00 -50.00 -50.00 管理费用 629.45 812.07 1050.10 1314.25 经营营运资本变动 -1939.89 -132.23 -814.87 -900.08 财务费用 855.38 740.90 773.46 917.04 其他 492.07 -425.77 -419.70 -416.04 资产减值损失 -17.68 -50.00 -50.00 -50.00 经营活动现金流净额 928.70 2497.48 2455.97 3466.32 投资收益 595.68 500.00 500.00 500.00 资本支出 -909.73 -2000.00 -8000.00 -10000.00 公允价值变动损益 1.72 1.72 1.72 1.72 其他 -1618.26 508.58 501.88 501.67 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -2527.99 -1491.42 -7498.12 -9498.33 营业利润 721.58 1733.01 2237.45 2995.43 短期借款 283.68 -241.45 754.18 2253.74 其他非经营损益 -3.68 -9.00 -9.58 -8.40 长期借款 912.49 100.00 200.00 1000.00 利润总额 717.90 1724.01 2227.88 2987.03 股权融资 3781.69 3494.14 0.00 0.00 所得税 62.22 305.07 357.16 450.34 支付股利 -324.66 -169.96 -338.58 -459.22 净利润 655.68 1418.94 1870.71 2536.68 其他 -2228.62 1841.83 2126.54 1982.96 少数股东损益 -24.15 64.62 33.83 69.09 筹资活动现金流净额 2424.57 5024.56 2742.14 4777.48 归属母公司股东净利润 679.83 1354.32 1836.88 2467.59 现金流量净额 827.62 6030.63 -2300.00 -1254.53 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3769.37 9800.00 7500.00 6245.47 成长能力 应收和预付款项 4070.47 4508.90 6055.09 7613.30 销售收入增长率 -5.58% 29.01% 29.31% 25.15% 存货 400.86 395.46 535.76 668.37 营业利润增长率 -52.74% 140.17% 29.11% 33.88% 其他流动资产 527.50 632.74 817.66 1025.87 净利润增长率 -48.43% 116.41% 31.84% 35.60% 长期股权投资 2527.58 2527.58 2527.58 2527.58 EBITDA增长率 -25.16% 39.00% 20.11% 28.82% 投资性房地产 53.08 53.58 53.41 53.47 获利能力 固定资产和在建工程 13520.84 14640.43 21609.30 30295.82 毛利率 15.15% 22.15% 21.84% 22.99% 无形资产和开发支出 1847.62 1783.84 1720.06 1656.28 三费率 14.83% 12.20% 11.16% 10.94% 其他非流动资产 3219.39 3217.94 3216.49 3215.03 净利率 6.14% 10.30% 10.50% 11.37% 资产总计 29936.72 37560.47 44035.35 53301.17 ROE 5.38% 8.38% 10.13% 12.35% 短期借款 2474.57 2233.12 2987.30 5241.04 ROA 2.19% 3.78% 4.25% 4.76% 应付和预收款项 1141.25 1354.41 1811.99 2206.67 ROIC 10.25% 12.89% 13.87% 13.29% 长期借款 6665.95 6765.95 6965.95 7965.95 EBITDA/销售收入 23.03% 24.81% 23.05% 23.72% 其他负债 7470.80 10279.72 13810.70 17350.65 营运能力 负债合计 17752.57 20633.20 25575.94 32764.30 总资产周转率 0.37 0.41 0.44 0.46 股本 1623.32 1623.32 1623.32 1623.32 固定资产周转率 0.88 1.10 1.20 1.13 资本公积 7441.23 10935.37 10935.37 10935.37 应收账款周转率 3.77 4.23 4.44 4.28 留存收益 1269.23 2453.59 3951.90 5960.27 存货周转率 26.73 26.89 29.86 28.49 归属母公司股东权益 10334.52 15013.02 16511.32 18519.70 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 100.63% — — — 少数股东权益 1849.63 1914.25 1948.08 2017.17 资本结构 股东权益合计 12184.15 16927.27 18459.41 20536.87 资产负债率 59.30% 54.93% 58.08% 61.47% 负债和股东权益合计 29936.72 37560.47 44035.35 53301.17 带息债务/总负债 51.49% 43.61% 38.92% 40.31% 流动比率 1.25 2.25 1.74 1.33 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 1.19 2.20 1.68 1.27 EBITDA 2460.10 3419.55 4107.27 5291.18 股利支付率 47.76% 12.55% 18.43% 18.61% PE 29.23 14.67 10.82 8.05 每股指标 PB 1.63 1.17 1.08 0.97 每股收益 0.42 0.83 1.13 1.52 PS 1.86 1.44 1.11 0.89 每股净资产 7.51 10.