传统核心业务提质增效，科力普保持稳健增长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 晨光股份(603899.SH) 2023年08月28日 买入（维持） 所属行业：轻工制造/家用轻工 当前价格(元)：40.20 证券分析师 徐偲 资格编号：S0120523020002 邮箱：xucai＠tebon.com.cn 研究助理 成浅之 邮箱：chengqz＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -8.95 -11.51 -9.48 相对涨幅(%) -3.88 -8.87 -5.80 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《晨光股份（603899.SH）：Q1业绩增速亮眼，稳步复苏通道开启》，2023.4.28 2.《晨光股份（603899.SH）：科力普保持高增，龙头业绩凸显韧性》，2023.3.31 3.《晨光股份（603899.SH）：挑战已过，看好公司业绩恢复向上》，2022.8.29 晨光股份（603899.SH）：传统核心业务提质增效，科力普保持稳健增长 投资要点  事件：晨光股份23H1实现营收99.61亿元，同比+18.11%；实现归母净利润6.04亿元，同比+14.34%；实现扣非净利润5.43亿元，同比+12.10%。23Q2实现营收50.79亿，同比+20.08%；实现归母净利润2.71亿元，同比+7.07%；实现扣非净利润2.48亿元，同比+8.40%。  传统核心业务提质增效，零售大店快速修复，办公直销稳健增长。 分业务来看，1）传统核心业务提质增效，23H1书写工具/学生文具/办公文具收入分别为9.95/ 14.46 / 16.63亿元，同比-1.42%/+6.78%/+15.09%。产品开发上，公司侧重减量提质，优化产品结构，以消费者为中心深挖优质单品，提高新品存活率和必备品上柜率。渠道上，公司聚焦经营质量更高的零售终端，积极推动直供业务，注重单店提升以增强客户粘性；通过差异化开发提升线上市场占有率，持续推进拼多多、抖音、快手等线上新渠道业务。23H1晨光科技实现营业收入3.7亿元，同比增长60%。 2）零售大店快速修复，23H1晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入6.0亿元，同比增长38%，其中九木杂物社实现营业收入5.6亿元，同比增长40%，实现净利润1,743万元，同比增长272%，成功扭亏为盈。截至23H1，公司在全国拥有573家零售大店，相比22年底净增33家，其中九木杂物社531家（直营359家，加盟172家），晨光生活馆42家。九木杂志社线上重点发力私域社群运营，线下以文创文具为核心品类，担任公司品牌和产品升级的桥头堡，赋能和反哺传统核心业务，零售运营、消费者服务能力逐步转化为其增长动力。 3）办公直销保持稳健增长，23H1晨光科力普实现营业收入54.9 亿元，同比增长25%，实现净利润1.8 亿元，同比增长33%，盈利能力稳步提升。科力普持续发展四大业务板块，重视供应商开发和品类开发，入围航天科技集团、中煤能源、东风集团、深圳水务、成都地铁等项目。23年5月科立普西北配送中心正式投入使用，仓储物流能力进一步提升，推动了产业数字化运营迈入新的台阶。  传统业务毛利率提升，整体盈利能力逐渐改善。23H1公司毛利率19.52%，同比-0.99pct，其中书写工具/学生文具/办公文具/办公直销毛利率分别为41.75%/ 34.98%/ 25.59%/7.76%，同比变动+1.96 pct / +1.26 pct / -0.15pct / -1.15pct。费用端：23H1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为7.16%/5.06%/ -0.30%/ 0.90%，同比-0.48pct/ -0.20pct/ -0.09pct/ -0.11pct，费用管控能力稳步提升，带动公司整体盈利能力持续改善。23H1公司净利率为6.59%，同比变动+0.10pct。  盈利预测及投资建议：公司作为国内文具文创龙头，品牌端渠道端产品端壁垒深厚，一体两翼成长逻辑清晰。由于需求恢复存在一定波动，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司实现营业收入241.74/285.60/ 327.98亿元，同比+20.9%/+18.1%/+14.8%；预计实现归母净利润15.67/19.14/22.63亿元，同比+22.2%/+22.2%/18.2%；预期EPS分别为1.69/2.07/ 2.44元，对应PE估值分别为23.77/19.46/16.46X，维持“买入”评级。  风险提示：原材料成本波动超预期；下游需求不及预期；新业务增长不及预期 -17%-9%0%9%17%26%34%43%2022-082022-122023-04晨光股份沪深300 公司点评 晨光股份（603899.SH） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 926.60 流通A股(百万股)： 923.83 52周内股价区间(元)： 39.85-57.29 总市值(百万元)： 37,249.18 总资产(百万元)： 12,812.99 每股净资产(元)： 7.51 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 17,607 19,996 24,174 28,560 32,798 (+/-)YOY(%) 34.0% 13.6% 20.9% 18.1% 14.8% 净利润(百万元) 1,518 1,282 1,567 1,914 2,263 (+/-)YOY(%) 20.9% -15.5% 22.2% 22.2% 18.2% 全面摊薄EPS(元) 1.64 1.38 1.69 2.07 2.44 毛利率(%) 23.2% 19.4% 20.1% 20.5% 21.0% 净资产收益率(%) 24.5% 18.7% 20.1% 19.7% 18.9% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 晨光股份（603899.SH） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 19,996 24,174 28,560 32,798 每股收益 1.39 1.69 2.07 2.44 营业成本 16,124 19,315 22,705 25,911 每股净资产 7.39 8.43 10.50 12.94 毛利率% 19.4% 20.1% 20.5% 21.0% 每股经营现金流 1.46 2.60 2.36 3.32 营业税金及附加 76 91 108 124 每股股利 0.50 0.73 0.81 0.88 营业税金率% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 价值评估(倍) 营业费用 1,358 1,692 2,028 2,361 P/E 39.63 23.77 19.46 16.46 营业费用率% 6.8% 7.0% 7.1% 7.2% P/B 7.44 4.77 3.83 3.11 管理费用 794 981 1,151 1,325 P/S 1.86 1.54 1.30 1.13 管理费用率% 4.0% 4.1% 4.0% 4.0% EV/EBITDA 23.22 13.97 11.11 8.85 研发费用 184 234 286 394 股息率% 0.9% 1.8% 2.0% 2.2% 研发费用率% 0.9% 1.0% 1.0% 1.2% 盈利能力指标(%) EBIT 1,537 1,963 2,404 2,824 毛利率 19.4% 20.1% 20.5% 21.0% 财务费用 -41 -34 -51 -72 净利润率 6.8% 6.7% 7.0% 7.2% 财务费用率% -0.2% -0.1% -0.2% -0.2% 净资产收益率 18.7% 20.1% 19.7% 18.9% 资产减值损失 -19 -1 -1 -1 资产回报率 9.8% 10.8% 10.6% 11.0% 投资收益 0 0 0 0 投资回报率 16.1% 18.2% 18.1% 17.5% 营业利润 1,608 1,996 2,454 2,895 盈利增长(%) 营业外收支 56 0 0 0 营业收入增长率 13.6% 20.9% 18.1% 14.8% 利润总额 1,665 1,996 2,454 2,895 EBIT增长率 -11.5% 27.7% 22.5% 17.4% EBITDA 2,072 2,370 2,820 3,244 净利润增长率 -15.5% 22.2% 22.2% 18.2% 所得税 310 365 451 531 偿债能力指标 有效所得税率% 18.6% 18.3% 18.4% 18.3% 资产负债率 44.3% 42.8% 43.2% 38.6% 少数股东损益 73 64 88 100 流动比率 1.8 1.9 2.0 2.3 归属母公司所有者净利润 1,282 1,567 1,914 2,263 速动比率 1.5 1.5 1.7 1.9 现金比率 0.6 0.8 0.9 1.2 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 3,363 4,683 6,454 9,092 应收帐款周转天数 42.1 39.3 40.2 39.9 应收账款及应收票据 2,994 2,358 4,121 3,260 存货周转天数 35.4 36.3 36.0 36.1 存货 1,625 2,274 2,270 2,931 总资产周转率 1.5 1.7 1.6 1.6 其它流动资产 2,016 2,071 2,152 2,191 固定资产周转率 11.5 14.6 18.3 22.5 流动资产合计 9,998 11,386 14,997 17,474 长期股权投资 40 42 45 48 固定资产 1,744 1,660 1,560 1,457 在建工程 72 79 86 93 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 418 444 456 473 净利润 1,282 1,567 1,914 2,263 非流动资产合计 3,025 3,103 3,101 3,118 少数股东损益 73 64 88 100 资产总计 13,023 14,489 18,098 20,592 非现金支出 547 408 417 422 短期借款 189 196 203 210 非经营收益 -34 8 8 8 应付票据及应付账款 3,999 4,016 5,461 5,332 营运资金变动 -517 363 -240 284 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,352 2,410 2,187 3,079 其它流动负债