2023年中报点评：“超声+内镜”稳步增长，IVUS具备高潜力

开立医疗（300633）2023年中报点评 “超声+内镜”稳步增长，IVUS具备高潜力 / 2023年08月28日 / 【投资要点】 业绩表现：2023年上半年，公司实现营业收入10.43亿元，同比增长24.87%；归母净利润2.73亿元，同比增长56.18%；扣非归母净利2.73亿元，同比增长67.97%。2023Q2季度，公司实现营业收入5.7亿元，同比增长22.67%；归母净利润1.35亿元，同比增长8.75%；扣非归母净利1.48亿元，同比增长29.59%。 超声稳健增长，内镜高速增长：分业务看，2023H1公司超声业务实现收入6.49亿元，同比增长19.54%，；内窥镜及镜下治疗器具业务实现收入3.77亿元，同比增长38.40%。2023H1医院门诊端恢复正常，体检、就医通道的畅通推动消化科、呼吸科等科室需求的全面恢复，同时医院采购重心逐渐转向一般医疗物资，超声、内镜等产品的需求复苏牵引公司主营业务的快速增长。 研发投入持续加码，新品增长潜力大：2023年上半年，公司研发费用为1.7亿元，同比增长8.09%；研发费用率为16.27%，同比减少2.53pct；新增医疗器械注册证7个，累计获取注册证149个。2023H1公司的全新平台超高端彩超S90Exp系列（含P80系列和S80系列）获批NMPA并取得FDA认证，聚焦超高端妇产、全身介入应用，有助于推动国产超高端超声迈向全球。公司于2023年初正式发布血管内超声（IVUS）产品并上市销售，临床反馈较好，具有较大增长潜力，为公司在心血管内科的业务发展创造了良好开局。 净利率提升明显，规模效应渐显：2023年上半年，公司销售毛利率为68.98%，同比增长3.77pct；销售净利率为26.17%，同比增长5.25pct；管理费用率为5.31%，同比增长0.2pct；销售费用率22.19%，同比降低0.09pct，财务费用率-3.06%，同比降低1.47pct。随着公司收入规模扩大、规模效应渐显，高端产品占比的提升带动毛利率水平提升，期间费用率得以摊薄呈下降趋势。 股权激励彰显公司对外科业务发展的信心：公司于2023年8月颁布了限制性股票激励计划，准备向34名激励对象（主要为公司微创外科业务团队员工及其他人员）授予329万股限制性股票，公司层面目标为2023-2026年国内的外科业务总收入，目标A为营收分别不低于1/1.45/2.5/4亿元，目标B为营收分别不低于0.8/1.16/2/3.2亿元。2023年上半年，公司整体引进具备多年外科营销经验的外资营销团队，股权激励计划的颁布有助于激励微创外科业务团队，促进公司硬镜业务的快速发展，也彰显了公司发展硬镜业务的信心。 挖掘价值投资成长 买入（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 证券分析师：侯伟青 证书编号：S1160522110001 联系人：侯伟青 电话：021-23586362 相对指数表现 61% 46% 31% 16% 1% -14% 开立医疗 沪深300 基本数据 总市值（百万元)19017.63 流通市值（百万元)19017.63 52周最高/最低（元）62.62/36.73 52周最高/最低（PE）83.31/38.71 52周最高/最低（PB）11.07/6.58 52周涨幅（%）16.85 52周换手率（%）327.23 相关研究 《超声方兴未艾，内镜厚积薄发》 2023.02.02 公司研究 医药生物 证券研究报告 【投资建议】 公司作为领先的国产超声厂商和国产消化软镜龙头企业，在院内消化科、呼吸科的需求全面复苏的背景下，公司业务实现了快速增长。随着公司规模效应渐显及高端产品带动整体毛利率的提升，公司期间费用占比降低、盈利能力得以提升，未来有望保持该增长势头。我们调整了盈利预测，给予公司2023/2024/2025年营业收入分别为22.36/27.99/35.05亿元，归母净利分别为5.34/7.73/10.15亿元，EPS分别为1.24/1.80/2.36元，对应PE分别为34.91/24.14/18.39倍，维持公司“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1762.65 2235.97 2799.49 3505.40 增长率(%) 22.02% 26.85% 25.20% 25.22% EBITDA（百万元） 405.47 620.57 865.81 1105.51 归属母公司净利润（百万元） 369.81 534.49 773.16 1014.83 增长率(%) 49.57% 44.53% 44.65% 31.26% EPS(元/股) 0.86 1.24 1.80 2.36 市盈率（P/E） 63.76 34.91 24.14 18.39 市净率（P/B） 8.56 5.72 4.63 3.70 EV/EBITDA 55.10 27.27 18.58 13.66 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 政策变化的风险 行业竞争加剧的风险 商业化销售不及预期的风险 研发进度不及预期风险 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2514.31 3215.40 4231.34 5496.61 货币资金 1337.21 1957.19 2797.04 3774.18 应收及预付 212.01 351.38 389.05 486.20 存货 514.38 623.52 756.49 940.64 其他流动资产 450.71 283.31 288.76 295.58 非流动资产 1029.91 1003.20 936.33 868.15 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 375.60 397.59 367.69 311.84 在建工程 181.30 90.65 45.32 22.66 无形资产 169.37 201.70 210.05 220.38 其他长期资产 303.64 313.27 313.27 313.27 资产总计 3544.22 4218.60 5167.67 6364.76 流动负债 749.42 903.00 1078.92 1261.17 短期借款 180.97 180.97 180.97 180.97 应付及预收 231.43 277.94 367.08 430.02 其他流动负债 337.01 444.08 530.86 650.17 非流动负债 55.00 54.99 54.99 54.99 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 55.00 54.99 54.99 54.99 负债合计 804.41 957.99 1133.91 1316.16 实收资本 427.86 430.65 430.65 430.65 资本公积 1037.81 1097.71 1097.71 1097.71 留存收益 1255.56 1711.66 2484.81 3499.64 归属母公司股东权 2739.80 3260.61 4033.76 5048.59 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益利润表（百万元） 3544.22 4218.60 5167.67 6364.76 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1762.65 2235.97 2799.49 3505.40 营业成本 584.04 696.80 856.04 1053.99 税金及附加 15.22 19.31 24.18 30.27 销售费用 423.16 554.52 663.48 823.77 管理费用 98.00 131.48 164.61 206.12 研发费用 328.96 400.24 481.51 588.91 财务费用 -29.89 -11.41 -20.71 -33.31 资产减值损失 -40.14 -9.04 0.00 0.00 公允价值变动收益 -3.93 0.00 0.00 0.00 投资净收益 9.25 15.03 16.76 22.27 资产处置收益 -0.74 0.00 0.00 0.00 其他收益 94.75 120.19 150.48 188.43 营业利润 382.43 550.79 797.62 1046.35 营业外收入 0.11 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.60 0.00 0.00 0.00 利润总额 381.94 550.79 797.62 1046.35 所得税 12.13 16.29 24.46 31.52 净利润 369.81 534.49 773.16 1014.83 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润 369.81 534.49 773.16 1014.83 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 473.26 476.67 853.76 987.80 净利润 369.81 534.49 773.16 1014.83 折旧摊销 57.51 81.20 88.90 92.46 营运资金变动 5.90 -153.61 -0.18 -105.87 其它 40.03 14.59 -8.11 -13.63 投资活动现金流 -434.06 147.06 -5.27 -2.01 资本支出 -189.80 -26.47 -22.02 -24.28 投资变动 0.00 179.76 0.00 0.00 其他 -244.26 -6.23 16.76 22.27 筹资活动现金流 3.78 -2.88 -8.65 -8.65 银行借款 222.15 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 62.69 0.00 0.00 其他 -218.37 -65.57 -8.65 -8.65 现金净增加额 54.38 619.99 839.85 977.14 期初现金余额 1267.77 1322.15 1942.13 2781.98 期末现金余额主要财务比率 1322.15 1942.13 2781.98 3759.12 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 22.02% 26.85% 25.20% 25.22% 营业利润增长 77.33% 44.02% 44.81% 31.18% 归属母公司净利润增长 49.57% 44.53% 44.65% 31.26% 获利能力（%）毛利率 66.87% 68.84% 69.42% 69.93% 净利率 20.98% 23.90% 27.62% 28.95% ROE 13.50% 16.39% 19.17% 20.10% ROIC 11.39% 15.04% 17.71% 18.65% 偿债能力资产负债率（%） 22.70% 22.71% 21.94% 20.68% 净负债比率 - - - - 流动比率 3.36 3.56 3.92 4.36 速动比率 2.63 2.82 3.18 3.57 营运能力总资产周转率 0.54 0.58 0.60 0.61 应收账款周转率 8.66 8.48 8.07 8.55 存货周转率 1.22 1.22 1.24 1.24 每股指标（元）每股收益 0.86 1.24 1.80 2.36 每股经营现金流 1.11 1.11 1.98 2.29 每股净资产 6.40 7.57 9.37 11.72 估值比率P/E 63.76 34.91 24.14 18.39 P/B 8.5