超声稳健内镜高增，2024年增长趋势有望延续

事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入21.20亿元，同比增长20.29%，实现归母净利润4.54亿元，同比增长22.88%，实现扣非净利润4.42亿元，同比增长29.52%。 分季度来看：2023年单四季度公司实现营业收入6.52亿元，同比增长27.59%，归母净利润1.34亿元，同比增长7.56%，扣非净利润1.21亿元，同比增长3.43%。公司单季度收入保持良好增长，主要得益于彩超、内镜高端系列产品的持续推广，单季度归母增速略有放缓，主要因公司持续加大新产品研发以及市场推广投入力度。 高端化战略效果显著，盈利能力稳步上扬。2023年公司期间费用率44.20%，同比下降2.33 pp，其中销售费用率24.73%，同比提升0.72 pp，管理费用率3.46%，同比下降2.10 pp，财务费用率-2.11%，同比下降0.41pp，研发费用率18.12%，同比下降0.54 pp。公司期间费用率持续优化，主要得益于收入规模扩大以后的摊薄效应以及高端内镜、彩超系列产品占比的不断提升，2023年公司毛利率69.41%，同比提升2.55 pp，其中彩超产品毛利率65.88%，同比提升0.21pp，内镜产品毛利率74.42%，同比提升4.85pp；2023公司实现净利率21.43%，同比提升0.45pp。 超声业务多年经营稳健，多款新系列产品贡献增长动力。2023年公司彩超业务实现收入大约12.23亿元，同比增长13.28%。公司多年深耕超声市场，掌握国产超声设备厂家最为丰富的超声探头类型，彩超技术在国内同行业中处于领先地位，在全球超声行业排名前十，在国内市占排名第四，近年来公司不断加快超声平台的更新换代，先后推出S60、P60系列高端彩超，2023年新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，驱动三甲医院的装机量及市场占有率不断提升；随着X/E、S9、S-Fetus 5.0等更多高性能、高便捷性产品的持续推出以及兽用超声、血管内超声等新产品的不断丰富，公司在超声市场的占有率有望进一步提升。 软镜龙头地位稳固，微创外科业务有望驶入快车道。2023年，公司内镜业务收入8.50亿元，同比增长39.02%，延续此前高增趋势。公司作为国内消化内镜市场的龙头企业，市占率仅次于奥林巴斯、富士，位居行业第三，国产第一，结合公司历史财务表现以及经营近况，我们预计2023年软镜业务增长可能40-50%。近年来公司持续推出550、580等高端主机，全面覆盖软镜高端市场，同时不断丰富镜体种类，刚度可调电子结肠镜、电子十二指肠镜等多款新品陆续上市，不仅填补了相关技术国产空白，使用性能也与进口品牌相当，实现业绩高增。此外公司依靠消化内镜领域的技术积累快速切入微创外科领域，先后推出SV-M2K30、SV-M4K30等系列产品，通过超腹联合、双镜联合、多镜联合等一站式的解决方案，快速打开终端市场，取得了不错成绩，我们预计2023年公司硬镜业务增长可能10-20%；此外，公司在2023年还引进了具有丰富外科营销和运营经验的外科团队，有望进一步助力公司外科业务的快速发展 盈利预测与估值：根据财报数据我们调整盈利预测，预计内镜、超声新品有望持续驱动业绩增长，同时监管政策变化以及研发投入力度加大可能造成短期影响，预计2024-2026年公司营收26.75、33.81、42.76亿元，同比增长26%、26%、26%、（调整前2024-2025年27.01、34.35亿元）；归母净利润5.69、7.25、9.22亿元（调整2024-2025年5.82、7.38亿元），同比增长25%、27%、27%。公司当前股价对应2024-2026年PE分别约为28、22、17倍，考虑到公司彩超和内镜有望持续进口替代，新产品支气管镜、腹腔镜、超声内镜等成长性较强，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售风险，产品质量控制风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 业绩符合预期，政策扰动下持续快速增长 公司2023年实现营业收入21.20亿元，同比增长20.29%，归母净利润4.54亿元，同比增长22.88%，扣非净利润4.42亿元，同比增长29.52%，实现快速增长。 图表1：开立医疗主要财务指标变化（百万元） 图表2：开立医疗历年营业收入变化（百万元） 图表3：开立医疗历年归母净利润变化（百万元） 分季度来看：2023年单四季度公司实现营业收入6.52亿元，同比增长27.59%，归母净利润1.34亿元，同比增长7.56%，扣非净利润1.21亿元，同比增长3.43%。公司单季度收入保持良好增长，主要得益于彩超、内镜高端系列产品的持续推广，单季度归母增速略有放缓，主要因公司持续加大新产品研发以及市场推广投入力度。 图表4：开立医疗分季度财务数据（百万元） 图表5：开立医疗分季度营业收入变化（百万元） 图表6：开立医疗分季度归母净利润变化（百万元） 高端化战略效果显著，盈利能力稳步上扬。2023年公司期间费用率44.20%，同比下降2.33pp，其中销售费用率24.73%，同比提升0.72 pp，管理费用率3.46%，同比下降2.10pp，财务费用率-2.11%，同比下降0.41pp，研发费用率18.12%，同比下降0.54pp。公司期间费用率持续优化，主要得益于收入规模扩大以后的摊薄效应以及高端内镜、彩超系列产品占比的不断提升，2023年公司毛利率69.41%，同比提升2.55pp，其中彩超产品毛利率65.88%，同比提升0.21pp，内镜产品毛利率74.42%，同比提升4.85pp；2023公司实现净利率21.43%，同比提升0.45pp。 图表7：期间费用率持续优化 图表8：盈利能力稳步提升 图表9：彩超和内窥镜毛利率变化情况 超声业务稳健增长，软硬镜业务持续高增 超声业务多年经营稳健，多款新系列产品贡献增长动力。2023年公司彩超业务实现收入大约12.23亿元，同比增长13.28%。公司多年深耕超声市场，具有国产超声设备厂家最为丰富的超声探头类型，彩超技术在国内同行业中处于领先地位，在全球超声行业排名前十，在国内市占排名第四，近年来公司不断加快超声平台的更新换代，先后推出S60、P60系列高端彩超，2023年新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，驱动三甲医院的装机量及市场占有率不断提升；随着X/E、S9、S-Fetus 5.0等更多高性能、高便捷性产品的持续推出以及兽用超声、血管内超声等新产品的不断丰富，公司在超声市场的占有率有望进一步提升。 图表10：开立医疗彩超收入变化情况（百万元） 软镜龙头地位稳固，微创外科业务有望驶入快车道。2023年，公司内镜业务实现收入8.50亿元，同比增长39.02%，延续此前高增趋势。公司作为国内消化内镜市场的龙头企业，市占率仅次于奥林巴斯、富士，位居行业第三，国产第一，结合公司历史财务表现，我们预计2023年软镜业务增长可能40-50%。近年来公司持续推出550、580等高端主机，全面覆盖软镜高端市场，同时不断丰富镜体种类，刚度可调电子结肠镜、电子十二指肠镜等多款新品陆续上市，不仅填补了相关技术国产空白，使用性能也与进口品牌相当，实现业绩高增。此外公司依靠消化内镜领域的技术积累快速切入微创外科领域，先后推出SV-M2K30、SV-M4K30等系列产品，通过超腹联合、双镜联合、多镜联合等一站式的解决方案，快速打开终端市场，取得了不错成绩，我们预计2023年公司硬镜业务增长可能10-20%；此外，公司在2023年还引进了具有丰富外科营销和运营经验的外科团队，有望进一步助力公司外科业务的快速发展。 图表11：开立医疗内窥镜及镜下器械收入变化情况（百万元） 风险提示 海外销售风险。公司在全球销售网络覆盖130多个国家和地区。部分产品进口国家或地区局势不稳定，一旦发生重大疫情、政局变动、社会动乱或战争，将影响公司产品在所在国的销售情况，与此同时海外不同国家存在不同程度的关税和汇率影响。 产品质量控制风险。随着公司产量增加和产品线的丰富，如果公司不能持续有效的执行质量管理制度和措施，一旦发生产品质量问题或事故，则将对公司信誉造成损害，并有可能引发法律诉讼、仲裁或索赔，从而影响公司的发展。 政策变化风险。医疗器械行业是国家重点监管行业，行业受医疗卫生政策的影响较大。现行医疗卫生政策有利于医疗器械市场扩容、规范市场竞争、鼓励医疗器械国产化。如果相关利好政策未来出现变化，政策红利取消，则将对公司业务造成不利影响；此外，未来医改政策走向存在不确定性，国内医疗器械招标政策、医保政策等有可能发生变化，可能对公司主要产品招标、产品价格产生不利影响。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 图表12：开立医疗财务模型预测