优化直营+拓展加盟，助力平台型转型

公司发布2023年半年报：1）2023H1：营收7.10亿元/-18.73%，主要系特许经营酒馆门店占比提高，收入确认方式有所改变使得收入同比有所下降。 归母净利润1.57亿元/+151.78%，经调整净利润1.77亿元/+277.38%，经6个月目标价 调整净利润率达25.0%。酒馆优化及调整的亏损金额0.2亿元/-80.58%，其股价(2023-08-25)中出售厂房及设备亏损1.35亿元，收租赁按金亏损0.03亿元，终止租赁 收益1.19亿元。2）2023Q2：收入3.54~3.55亿元，净利润约为0.81~0.83亿元（Q1收入约为3.55~3.56亿元，净利润约为0.74~0.76亿元）。 向平台型公司转型，加快下沉市场拓展，合伙人门店表现突出。1)酒馆数量：截至23年08月25日，门店总数562家，较年中净关91家；截至23年06月30日，酒馆总数653家（上半年新开25家，关闭139家），一/二/三线及以下城市门店数占比分别为9.65%/48.09%/41.96%，门店布局进一步下沉；2)门店类型：截至23年08月25日，直营酒馆总数425家，特许合作酒馆总数126家，”嗨啤合伙人”酒馆合伙人签约数量达80余个，其中已开业酒馆11家。公司计划通过”嗨啤合伙人”加快酒馆网络布局，推动平台型战略发展。3)日均销售：上半年新开门店日均销售额8.2千元，高于20、21年新开门店日销，单店日销明显改善，表明公司的特许经营合作模式初见成效，新开”嗨啤合伙人”酒馆的平均单店日均坪效达2023年上半年新开酒馆的约2.6倍。整体单店日均销售额8.2千元/+13.9%，一/二/三线及以下城市单店日均销售额8.4、8.3、7.9千元，对应同比增长+15.07%/+25.76%/持平；同店单店日均销售额11.62千元/+0.09%。 直营酒馆网络收缩，疫情后市场恢复不及预期，各项费用率下滑。1)原材料成本：占收入比例27.69%/-6.32pct，主要系促销活动减少所致； 自有酒饮收入占比76.3%/+0.5pct，第三方品牌酒饮收入占比16.9%/-3.5pcts。其中自有酒饮毛利率79.4%/+0.7pct，第三方品牌毛利率55.6%/+7.1pcts。两部分毛利率的提升，主要系高毛利的饮料化自有酒饮新品销售占比提升，以及促销减少所致。2)人工成本：占收入比例23.87%/-19.62pct，主要系股份支付减少以及员工人数下降所致。3)租金相关成本：占比14.17%/-8.55pct，主要系直营酒馆网络的优化和调整所致。 投资建议：维持买入-A投资评级，6个月目标价9.2港元，相当于2023年35倍市盈率（以2023年8月28日人民币汇率中间价91.6计算）。我们预计公司2023-24年的收入14.6和17.0亿元，净利润分别为3.05和4.28亿元。 风险提示：加盟商意愿不及预期，门店客流修复不及预期等。 表1：海伦司利润表历史与预测（单位：百万） 表2：海伦司资产负债表历史与预测（单位：百万） 表3：海伦司现金流量表历史与预测（单位：百万）